當前，全球經濟正在由危機之前的“同步化”走向“去同步化”新階段。發達經濟體與新興經濟體以及發達經濟體內部、新興經濟體內部復蘇步伐不統一，使得全球貨幣政策和金融市場趨於複雜，分化成為全球金融格局最主要的“關鍵詞”。

　　從“同步化”走向“去同步化”新階段

　　2008年金融危機爆發後，全球主要央行無一例外開始推行大規模寬鬆貨幣政策以刺激經濟復蘇與穩定金融市場。各國央行資産負債表的擴張準確記錄了這一趨勢：過去六年，美聯儲與英國央行擴張了約4倍，日本央行擴張2倍，中國人民銀行與歐洲央行分別擴張1.9與1.7倍。

　　金融危機後，下調基準利率水準成為各國央行首當其衝的貨幣政策工具。發達市場原本已經長期處於低位的政策利率水準再度被下調至歷史地位：目前美國聯邦基金基準利率為0-0.25%，歐元區再融資利率為0.05%，日本隔夜拆借利率為0.1%，瑞士和瑞典等北歐國家政策利率甚至已經降至0。

　　在利率政策下行空間日漸狹窄的背景下，央行的資産購買計劃在本次危機中發揮了最重要的作用，尤其是國債購買計劃成為各國央行資産負債表擴張的最大來源。自2008年11月至2014年10月，美聯儲累計購買MBS2.073萬億美元、國債1.69萬億美元、機構債2000億美元。目前，聯儲資産4.5萬億美元，是危機前的5倍，MBS和國債佔比在90%以上，負債主要是超額準備金，規模為2.7萬億美元。

　　然而，由於全球經濟增長不均衡，各國央行做出了不同的政策回應。美國經濟持續向好實現穩健復蘇，美聯儲開始退出QE，而其他發達經濟體仍將繼續加碼，全球主要經濟體貨幣路線圖出現重大分化。

　　主要經濟體貨幣路線圖出現重大分化

　　美聯儲加息週期有望展開。儘管當前美聯儲主觀上對加息依然很謹慎，但根據全球金融市場多數機構的預測，美聯儲在2015年9月啟動首次加息成為大概率事件。2014年6月FOMC會議紀要中細化了美聯儲加息使用貨幣政策工具的種類與方法，基本確定了以超額準備金率IOER為中心，使用隔夜逆回購利率RRP來構築略低於IOER的“利率下限”，從而形成有效利率區間的加息機制。聯邦基金利率目標調整幅度為25bp，即首次加息可能上調25或50bp。

　　歐央行推出大規模QE。經濟增長乏力，尤其是通縮壓力的加大迫歐央行不斷加大貨幣寬鬆力度，2014年以後歐央行開啟了一系列刺激措施，包括6月和9月兩次降息至記錄低點、維持存款負利率、實施定向長期再貸款計劃、購買ABS和購買抵押債券。但從目前的實施情況來看，歐盟經濟仍面臨再次衰退的威脅。面對繼續放緩的經濟數據，2015年1月22日，歐洲央行宣佈，由2015年3月起至2016年9月，每月購買資産600億歐元，其總額可達1.1萬億歐元。遠高於市場預期的5000億歐元。另外，歐央行確認將資産負債表規模向2012年初的水準擴張，這意味著其資産負債表規模較目前水准將增加約9500億歐元。

　　日本央行延續量化寬鬆政策。在經濟增長乏力和通縮陰影的籠罩之下，日本央行擴大QQE的規模超預期。“失去的二十年”形象地表達了日本自1990年以來長期受通縮影響，經濟增長近乎停滯的局面。為扭轉經濟衰退、刺激通脹，日本央行強化了貨幣寬鬆的力度，于2013年4月推出大規模QQE，成為投資市場的焦點之一。在2014年10月底，日本央行量寬繼續加碼，將每年基礎貨幣擴容規模由前定的60-70萬億日元擴大至80萬億，以提振消費稅增加後萎靡的國內經濟，並將每年國債購買規模增加30萬億日元，延長國債持有時間至7-10年，大幅擴大ETF投資組合和REIT的購買量。日本央行稱QQE將持續直至通脹保持在2%，其規模的意外擴大超出市場預期。

　　新興經濟體貨幣政策陷入兩難。對於新興經濟體而言，在分化複雜格局中，新興經濟體貨幣政策的分化也是重要組成部分。俄羅斯2014年3月初、7月底和10月底3次加息，將基準利率由5.5%大幅提高至9.5%。延續上一年加息節奏，巴西央行2014年多次加息，目前將利率上調至11.75%。而為提振經濟，智利多次下調利率，2014年9月降至3.25%。中國自2014年11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。2015年對於新興經濟體而言，發達經濟體貨幣政策分化帶來的不確定性對其構成挑戰，將在一定程度上影響其貨幣政策的獨立性。刺激經濟增長和穩定資本流動的兩難處境將使得未來新興市場的貨幣政策陷入兩難。

　　日前，瑞郎放棄與歐元綁定，引發歐元大跌瑞郎暴漲，從表面上看反映全球各央行政策之間需要協調，而從深層次上來講，其實際是全球貨幣政策走向分水嶺的標誌。在全球貨幣政策大分化、美元步入升值週期的大背景下，許多國家，特別是新興經濟體國家不得不面對“不可能三角悖論”（貨幣政策獨立性、匯率穩定和資本流動不可能同時兼顧）。同時，各央行政策操作空間明顯收窄。