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當前貨幣政策需有效引導市場利率下行

  • 發佈時間:2014-09-26 01:51:20  來源:中國證券報  作者:傅子恒  責任編輯:王斌

  今年三季度以來,經濟面臨增速下滑壓力,宏觀數據的表現欠佳,使得市場再度出現貨幣政策寬鬆加碼預期。而從多個層面來看,目前貨幣政策改“漫灌”為“滴灌”進行精細化結構與定點調控,這一思路與政策基調將繼續保持。

  從總量來看,為適應經濟形勢變化,我國貨幣供給自去年二季度開始進行大幅收縮,“緊平衡”成為長期貨幣供給的政策選擇,這是我國貨幣政策調控思路的一次重大轉變。而實際的效果也是明顯的,僅從廣義貨幣供給M2的增速表現來看,今年8月底,該指標增長幅度為12.8%,這是改革開放以來少見的低數據。長期政策選擇折射出的認識變化是,貨幣政策由更多著眼于推動經濟增長,轉變為更加注重幣值穩定調節。從這一背景角度認識當前為應對經濟波動而採取的措施,政策的調整只是既定方向之下的預調與微調。

  對於當前我國經濟形勢,可以從短、中、長期不同的角度進行考察。就經濟增長而言,長期來看,由於內外部一系列稟賦要素變化所決定,我國經濟潛在增長率正在降低,經濟增速重心正在下移,三十年以來“超高增長”速度正在成為歷史,而適度快速的“次高增長”依舊可期。中期而言,中國經濟處在這種由超高到次增長的“換擋期”,增長方式的轉變促使著生産方式的轉變,“轉型”成為當前階段的首要課題。而轉型之中,如何以較低的成本代價完成,將是政策選擇必須考慮的重要選項。以長期與中期的高度看待短期,對改革、穩定與經濟波動的聯動考察也就有了具體的依據。以之觀察,我國經濟短期的階段特點是:經濟增速下行成為“新常態”,需要平常心對待;轉型與改革勢屬必然,改革之中是否做到了較低成本將是觀察重點。

  總體來看,當前我國經濟基本面形勢是良好的,指標性的判斷依據是就業穩定與物價穩定,這兩個指標的穩定構成了我國經濟社會穩定的基礎。而問題與挑戰存在於三個方面:一是房地産市場景氣轉換是否引發經濟劇烈波動與金融安全問題,二是地方政府投融資平臺與債務問題是否引發地方經濟劇烈波動與金融安全問題,三是經濟短期的向下波動是否對就業、社會穩定産生不利的影響。

  穩定的經濟轉型環境首先需要穩定的金融市場環境,需要從這一角度認識貨幣政策的常態化調整。從經濟短期波動指標來看,筆者認為,為應對經濟短期波動向著“偏冷”方向演變,貨幣政策應當堅持長期緊平衡政策基調之下,階段性地朝著適度適應性寬鬆方向進行預調、微調,做到穩定經濟、穩定金融系統與防範風險幾個任務相互統一,這應該是年內一段時間短期政策著力點。而排除系統性工具應用,央行貨幣政策籃子中的工具選擇似乎不多,在這一形勢之下,就需要在時機、時點以及對形勢預估方面做足功課。

  現階段而言,穩定市場預期的重要方面是在不進行總量調整的前提下有效引導市場利率下行,有效促進與滿足實體經濟與金融市場流動性之需,同時引導金融市場的穩定預期。從實際來看,央行貨幣政策有限與有效選擇從以下方面進行引導、優化。

  一是創設更多貨幣操作調節工具。SLO與SLF自去年調整之後得以有效使用,央行最近向五大行投放5000億元為期三個月的常備借貸便利(SLF)。這不同於降準引發金融系統全面的貨幣創造,SLF投放只局限于五大行,且只是在抵押保證之上提供一種“便利”,即在滿足定向金融機構的“或有需求”;更不同於降息因直接降低社會資金成本而全面刺激需求。SLF的基本功能在於提供保障、引導預期,當實際資金需求發生時,SLF可以在特定系統內部通過貨幣工具杠桿創造貨幣供給,有利於平抑市場利率異動,引導利率下行。新工具的應用也將發揮更有針對性的政策宣示功效,更有明確與有針對性地引導市場的理性預期。

  二是公開市場在平衡操作更加靈活。今年年初以來,央行操作總體呈現一種“中性”特徵,其規律是在一、二周凈投放之後間歇性地對應進行凈回籠,一般在長假、季末之前,當加大凈投放力度,其後進行回籠對衝操作。而“中性”操作在總量、期限、利率調節、操作時間間隔寬度與幅度等方面可以匹配選擇,仍有很多的發揮空間。

  三是在特定需求領域進行差異化政策安排,表現在政策性銀行對特定需求對象提供支援,以及特定行業(如房地産)反順勢而變的操作安排與預期管理等方面。僅就房地市場而言,需要綜合考慮地域金融與地方經濟短、中、長期發展而進行適度、及時的政策差異化調整等(房地産政策治本方面的頂層設計,應當考慮國情、實行在一定減免基礎之上的房産稅政策,以此構建市場預期的穩定之錨)。對區域經濟發展、小微企業以及節能環保新能源、醫療健康等産業的信貸支援體現出同樣的差異化信貸政策設計。

  四是對改革釋放紅利,在不動用總量工具的前提下,降低信貸與市場交易成本更需要依靠改革引導市場對貨幣、利率下行的適應性預期。包括大力支援市場自發的金融創新,包括金融市場制度創新、産品創新、管理創新。這些方面的支援力度一直在加大。

  對於可以改進的方面,當前階段,應當在強化監管、防範風險的基礎上更積極地鼓勵網際網路金融創新,有效發揮其在降低資金成本、打破市場壟斷、推動金融生態重塑方面的積極功能;在防範風險的基礎上更多鼓勵證券、保險、銀行等金融機構的業務創新,疏通市場融資渠道,滿足市場差異化之需,主渠道的資金供給渠道疏浚也是有效降低不規範的民間信貸市場資金成本的有效手段之一。長期而言,應當弱化準入管制,多渠道、全方位地培育市場主體,擴大場主體間競爭,打破與弱化既有的壟斷局面,依靠市場化方式實現資金成本在均衡水準上的合理波動。總結而言,當前不動用總量工具可以給經濟形勢更急需之時(如就業、價格繼續回落出現通縮等)使用留有餘地。從長期來看,中國資本稀缺程度將會持續降低,資金成本長期來看也是一個不斷降低的過程。

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