歷經多年的喧鬧與博弈，我國房地産市場終於走到了十字路口，開始由過往的“狂飆突進”轉向新的路徑選擇。房地産市場是就此沉淪、一路下墜？還是理性調整，走向發展的新常態？這是個有待觀察的大問題。

　　-從一個較長時期考察我國房地産市場，不難發現政策傾向、貨幣環境、城鎮化是決定樓市運作主線的三大變數，而由財富效應引發的投資、投機性需求成為房地産市場運作的巨大擾動因素。今年，房地産市場以往那種“狂飆式”的增長將結束，市場將進入理性與平穩發展的新常態。

　　-當前及未來較長時間內，我國房地産市場面臨巨大的庫存消化、市場需求萎縮、住宅投資屬性弱化、房地産金融風險加快暴露等矛盾。在新經濟常態下，我國宏觀經濟增速由過去的兩位數增長下降至個位數增長，將對房地産業發展産生深遠影響，房地産投資增長速度將進入換擋期。

　　-在當前市況下，支援居民的住房金融需求，限制房地産開發企業盲目購地開發，選擇性參與優質房地産開發企業的優質項目，將會顯示出巨大的靈活性，也能有效防範房地産金融資産品質惡化。

　　2014年，將是我國房地産市場值得一書的一年。新年伊始，杭州樓市降價之風平地而起，並由杭州向全國輻射。在市場迷離觀望之中，各地樓市成交急劇萎縮。慌亂時刻，地方政府急不可耐，紛紛鬆綁買房限購政策。但樓市拐點已然確立，市場顯示出其巨大力量，7月份全國70個大中城市新建住宅環比價格下降的城市達到64個，一直被認為是房價“穩若磐石”的北京兩年以來首次下跌。這些情況表明，我國房地産市場將從過去“狂飆式”增長進入到理性與平穩發展新常態。

　　我國房地産市場以往運作特徵

　　我國房地産市場是典型的政策産物。改革開放前，住房實物分配，並不需要房地産市場存在。上世紀90年代初，由鄧小平南行講話所引發的開發大潮衝擊下，我國區域性房地産市場從萌芽、瘋狂到最後崩潰僅有一步之遙。1993年上半年海南房價為7500元/平方米，較1991年上漲435.71%。1995年海南房地産泡沫破滅，留下一地焦土，至今仍有現實警示意義。

　　為應對1997年亞洲金融危機爆發後我國內需擴張動力不足，1998年7月，國務院《關於進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》，宣佈從同年下半年開始全面停止住房實物分配，實行住房分配貨幣化，標誌著我國房地産市場的真正形成。

　　從一個較長的歷史時期考察1998年至今的我國房地産市場歷史，不難發現政策傾向、貨幣環境、城鎮化是決定樓市運作主線的三大變數，由財富效應引發的投資投機性住房需求成為房地産市場運作軌跡巨大擾動項。

　　一是過去我國房地産市場是典型的政策市。

　　我國房地産市場的真正形成，離不開1998年國務院出臺的《關於進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》。停止住房實物分配，實行住房分配貨幣化，給我國房地産市場注入了最初的原動力。2003年，國務院出臺《關於進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》，明確了房地産業為國民經濟支柱産業，統一了市場預期，標誌著房地産市場大跨步時代的到來。

　　為應對國際金融危機衝擊，我國房地産業再度被寄予厚望，2008年下半年到2009年期間，國家通過下調住房契稅稅率、暫免個人買賣印花稅和營業稅、免個人轉讓出售的土地增值稅、降低首付比和個貸利率等，終止了2008年下半年漸行漸近的樓市調整進程，以一線城市為代表，各地樓市以“跳漲”迎接政策紅利到來。

　　2003年-2012年期間，十年時光九年出臺全國性房地産調控政策。為抑制房價過快上漲，從需求端入手到供給方發力，到需求與供給兩手都要“硬”，表明決策層對房地産市場運作規律的認識也在動態深化中。房地産調控政策導向與房地産市場預期出現反向變化，這是決策層與市場始料而未及。主要原因在於，房地産政策效果不顯，其對市場供求關係的短期調整，為後續爆髮式增長埋下伏筆，進而為房地産市場預期建立路徑依賴，每一次房地産政策出臺半年後房價均有跳躍式增長，從而完成預期自我實現的過程。

　　二是過去我國房地産市場是典型的貨幣市。

　　不管承認與否，房地産市場與金融天生孽緣，“剪不斷，理還亂”。金融對房地産業發展的支撐，不僅體現在供應端的土地儲備貸款和房地産開發貸款，而且還反映在需求端的個人購房貸款。截至2014年6月末，我國房地産貸款餘額為16.16萬億元，佔全部貸款的比重為20.82%；我國房地産信託餘額為12616.24億元，佔全部信託資産的10.72%。過去十年間，我國貨幣供應在多大程度上支援了房價上漲，可能還有爭論，但僅僅是對兩者增長情況直觀對比，走向與趨勢吻合度較高。

　　應該看到，在2009年以來我國房價上漲最為瘋狂的時候，也恰恰是我國貨幣供應量超常增長的期間。截至2012年末，我國廣義貨幣供應量M2餘額為97.4萬億元，為2008年末的2.05倍。據國家統計局數據，2012年，我國住宅商品房平均銷售價格為5429.93元/平方米，是2008年的1.52倍。

　　金融政策調整，往往是房地産市場調整前兆。2008年，我國實施適度從緊的貨幣政策，金融管理部門對社會融資嚴格管控，導致房地産開發企業資金鏈條緊張。從2008年下半年開始，我國房地産市場出現了明顯的調整。以北京市場為例，二環以內商品住宅均價從2萬元多回調到2萬元以內，調整幅度超過10%。2014年以來的樓市週期性調整，也與商業銀行警惕房地産市場風險主動收緊融資政策不無關係。

　　三是過去我國房地産市場由城鎮化進程驅動。

　　城鎮化是我國房地産市場擴張的內生驅動力。2013年，我國城鎮化率為53.73%，較1998年提高了23.33個百分點。城鎮化率大幅提升的背後城鎮常住人口規模顯著增加。據北京市統計局，2013年末北京市常住人口達2114萬人，與2000年相比，全市常住人口年均增加58.4萬人。過去13年，北京市人口增量中，有3/4的增長是外來人口帶來的；外來人口的增速遠遠高於北京市戶籍人口增速。第六次人口普查數據統計顯示，溫州市常住人口為912.21萬人，同第五次全國人口普查時的755.80萬人相比，十年共增加156.41萬人，增長20.69%，年平均增長率為1.90%；其中市外流入人口284.22萬人，佔全市常住人口的31.16%。

　　城鎮常住人口大幅增加，帶動住房需求持續穩定擴張。2000-2013年，我國實現商品住宅銷售面積84.85億平方米，按照三口之家90平方米計算，大約滿足9427萬戶家庭(2.83億人)居住需求。其中，2013年實現商品住宅銷售面積11.57億平方米，是2000年的6.98倍。

　　四是過去我國房地産市場投資投機性需求過度釋放。

　　住房具備投資屬性。住房交易市場與住房租賃市場存在動態平衡機制，關鍵紐帶在於住房租售比。在成熟市場經濟國家，投資投機性住房需求主要關注住房租金收益率，若住房租金收益率過低，則需求萎縮，反之則擴張。但我國房地産市場另類獨行，即使房價收入比、住房租售比過度偏離合理值，投資投機性住房需求依然保持旺盛態勢，房價連續上漲。據西南財經大學中國家庭金融調查和研究中心調查，截至2014年3月末，我國城鎮家庭擁有多套房的比重達到21%。

　　2009年以來，我國房價上漲明顯受到投資投機性住房需求的驅動。一方面是2009年以來我國貨幣供應量超常增長，當年各項人民幣貸款增量接近10萬億天量。數據顯示，2001-2012年期間，我國商品住宅平均銷售價格增速與貨幣供應量增速之間的相關係數為0.41。另一方面是投資渠道狹窄，房地産具有良好的抗通貨膨脹性能，受到各路資金的追捧。2009年至今，我國多數城市同一區域住房重置價格上漲超過3倍，明顯超過了同期貨幣供應量增長速度，顯示出投資投機性住房需求的巨大力量。

　　當前我國房地産市場主要矛盾

　　2013年下半年，我國房地産市場開始顯露出增長乏力之勢。只不過上半年住宅銷售“量升價漲”，房地産市場預期正在轉換過程之中。當前及未來一個較長時間內，我國房地産市場面臨巨大庫存消化、市場需求萎縮、住宅投資屬性弱化、房地産金融風險加快暴露等主要矛盾。

　　一是巨大庫存如“泰山壓頂”。

　　截至2014年7月末，我國待售商品房面積為55230萬平方米，按照今年前7個月商品房銷售面積56480萬平方米計算，消化庫存至少需要7個月時間。2014年1-7月，全國房地産開發企業住宅施工面積451577萬平方米，同樣按照今年前7個月商品房銷售面積計算，大約需要4.6年時間消化。2013年，我國住宅新開工面積14.58億平方米，住宅竣工面積19.27億平方米，合計將形成33.85億平方米的住宅供應，按照每人平均30平方米計算，大約能夠滿足1.13億人(佔我國內地總人口的8.31%)居住需求。

　　據上海易居房地産研究院監測，截至2014年7月末，受監測的35個城市新建商品住宅庫存總量為26594萬平方米，環比增長1.4%，同比增長22.8%，創近5年來新高。其中，一線、二線、三線35個城市新建商品住宅庫存總量分別為3402萬、19336萬和3856萬平方米，環比增長分別為4.4%、1%和1.2%，同比增長分別為27.5%、22%和23%，均呈現出環比與同比雙升態勢。

　　二是住房需求呈萎縮態勢。

　　2014年1-7月，全國商品房銷售面積同比下降7.6%；其中住宅銷售面積同比下降9.4%，住房需求呈萎縮態勢。目前，我國城鎮居民擁有住房比率已達87%。剩餘13%的城鎮居民主要是低收入人群，其住房需求由國家提供廉租房等保障性住房滿足。

　　據西南財經大學分析，目前我國有24.6%的家庭存在剛性需求，但真正有能力買房的家庭只佔其中的18%-39%，而2013年我國住房空置率是22.4%。雖然新型城鎮化進程加快會形成增量住房需求，但因為農業轉移人口收入水準較低，難以承受城鎮高房價壓力。2013年，我國城鎮居民每人平均可支配收入26955元，農村居民每人平均純收入8896元，城鄉收入比為3.03：1。雖然城鄉收入比為10年來最低，但依然無法改變農村轉移人口在城鎮購房力過低的壓力。2013年，我國商品住宅銷售均價為5429元/平方米，農村轉移人口即使不吃不喝也至少需要18年才能購買90平方米住房。至少從目前看，新型城鎮化將給房地産業帶來新發展空間將是一個值得懷疑的論斷。

　　三是社會資金向房地産業過度聚集。

　　房地産與金融天然存在密切聯繫。雖然住房從本質上屬於商品，但具備投資屬性，而且住房建設需要大量資金投入，金融支援將發揮關鍵作用。金融對房地産業發展的支撐作用體現在多個方面，如金融對土地一級開發提供資金支援，對房地産開發提供資金支援，對購房需求提供資金支援，為其他類型社會融資提供擔保。

　　目前，我國房地産貸款佔全部人民幣各項貸款餘額的比重大約為1/5。除房地産貸款外，還有1萬多億元的房地産信託，以及通過委託貸款、私募資金投向房地産的社會資金。社會資金向房地産業的過度聚集，與房價持續快速上漲相一致，反映出社會資金的風險偏好，也在一定程度上“吹”大了房地産泡沫。

　　四是房地産金融風險有加快釋放跡象。

　　雖然上世紀90年代海南房地産泡沫破滅一度引發區域性金融風險，但從1998年住房制度改革以來，我國房地産市場還未曾經歷一個完整的房地産市場週期。特別是2003年以來，我國房價保持單邊上漲態勢，金融風險不是消失了，而是潛伏在巨大的房地産金融資産之中。

　　隨著房地産市場週期調整展開，我國房地産金融資産將面臨巨大的風險暴露。住宅銷售進展緩慢，將直接影響到存量房地産開發貸款能否到期償還本息。房價絕對下降，有可能會引發借款人斷供與棄房現象。特別是影子銀行體系的房地産融資，多支援實力不強的房地産開發企業，使得金融風險事件成為隨時爆炸的“地雷”。

　　房地産市場步入新常態的特點

　　一是房地産投資增速換擋。

　　在新經濟常態下，我國宏觀經濟增速由過去的兩位數增長下降至個位增長，將對房地産業發展産生深遠影響，房地産投資增長速度也將進入換擋期。2014年1-7月，我國房地産開發投資增速為13.7%，較上年同期下降6.8個百分點。這主要是因為，在新經濟常態下，我國將更多依靠創新驅動經濟發展，而房價累積漲幅過大，已經成為內生經濟增長動力形成的主要障礙。在經濟結構調整和經濟發展方式轉變的過程中，讓房地産業平穩著陸，是地方政府不得不面臨的重大課題。

　　二是房價雙向波動幅度增大。

　　今年7月份，全國70個大中城市中，新建商品住宅價格環比下降的城市有64個，未來全國主要城市房價將面臨更大下調壓力。事實上，房價單邊上漲並不符合市場規律，也容易形成價格泡沫。而在新常態下，我國房價將從過去單邊上漲將演變為雙向波動。這意味著，在整體房價高位回落過程中將出現區域分化，即使在一個城市裏，部分區域房價下降過程中，也存在其他區域房價上漲的情況。

　　三是住房消費向理性回歸。

　　農耕社會有置業傳統。在農耕社會向現代社會轉型過程中，根深蒂固的置業觀念加劇了人們購房衝動。無論是香港還是台灣，均經歷過房地産市場快速發展階段。特別是我國個人投資渠道狹窄，居民購買房産的願望更為強烈，住房消費非理性一度快速發展。

　　四是房地産業內部調整將提速。

　　隨著樓市繼續週期性調整，房價下跌將會是一次完美的投資者風險教育，促使投資者重估住宅投資價值，並對房地産業內部調整産生影響。一方面是房地産業利潤率將向社會平均利潤率回歸，降低了企業進入房地産業的積極性，另一方面是房地産優勝劣汰進程將會加快，在房地産市場週期性調整壓力下，部分實力弱的房地産開發企業將面臨市場的全面檢驗。

　　五是金融與房地産互動將更加合理。

　　目前，金融機構房地産金融政策已經出現調整，已經從過去盲目支援轉變為有選擇性參與，普遍重視房地産金融風險的暴露。房地産信託風險也進入加快暴露期。金融與房地産互動關係將處於全面檢查與重新評估階段。這種互動關係的調整，有助於金融機構有效管理房地産金融風險，實現房地産金融資産品質的平穩運作。

　　六是政策因素對房地産運作軌跡的影響下降。

　　在房地産市場發展初期，政策因素起關鍵性作用。2003年以來，我國房地産市場運作軌跡顯示出政策因素的共振作用。而目前，我國房地産市場總體容量巨大，市場規律將自發作用，政策因素對市場軌跡的影響作用縮小。最近一段時間，許多地方政府放鬆住房限購政策，希望能夠刺激住房消費，但實際效果並不好。由於存量住房規模已經過於龐大，支援房價高位盤整的資金規模已經遠遠超出了貨幣政策承受的範圍。2013年末，我國城鎮居民人口達7.3億，按照每人平均30平方米計算，存量住房面積高達219億平方米。按照均價5000元/平方米計算，存量住房價值高達109.5萬億元。若2014年住房均價上漲10%，在不考慮新建住宅情況下，存量住房價值將增加10.95萬億元。如此規模存量住房價值，已非穩健貨幣政策所能承擔。

　　房地産市場未來走向

　　一是以“現金為王”加快住宅去庫存。

　　在房地産市場週期性調整趨勢基本確立情況下，以企業微弱力量對抗市場巨大調整慣性，不是一個明智決策。房地産開發企業之間也存在相互博弈，所謂“價格同盟”並不具備剛性約束。缺口總會是在最弱的環節崩潰，進而引發市場更大的調整。如果這樣，還不如主動適應市場調整節奏，通過讓利、降價等手段，加快住宅去庫存。

　　二是以“軟著陸”為基點加強政策引導。

　　在房地産業新常態下，土地財政已經是難以為繼，房地産業對地方經濟增長的驅動作用也會顯著下降。在應對房地産市場週期性調整過程中，以房地産市場“軟著陸”為基點，制定相應政策措施，可能是地方政府唯一所能做的。

　　三是以“防風險”為支撐理性支援房地産業發展。

　　雖然金融機構經營存在順週期性，但在防範房地産金融風險上還應靈活有度。由於金融全面參與了房地産金融的各個環節，如果房地産業硬著陸，金融機構將不可避免巨大損失。在當前市況下，支援居民住房金融需求，限制房地産開發企業盲目購地開發，選擇性參與優質房地産開發企業的優質項目，將會顯示出巨大靈活性，也能有效防範房地産金融資産品質惡化。

　　四是以“理性消費”為主線培育健康市場。

　　隨著房地産相關稅收制度逐步完善，房地産投資價值將回歸理性。在我國人多地少的現實下，理性住房消費將避免資源浪費，減少社會收入分配差距，有助於構建和諧社會。