導語：重組能否把泛亞拉出兌付危機尚難判斷，數百億的資金缺口、20多萬的投資者，這僅僅掀開中國當前迅速繁榮的投資交易平臺的一角。

　　陷入兌付危機的泛亞有色金屬交易所，可能在7月的最後幾天迎來重組，市場傳言最廣的“救助者”是正威國際集團。雖然尚未正式公佈，但業內普遍認為泛亞的重組已經在推進之中。而根據泛亞內部人士的判斷，正威國際集團入股泛亞“非常有譜”。

　　正威國際集團是一家總部位於深圳的有色金屬企業，其主業和泛亞有色金屬交易所的交易品種有很高的一致性。未被證實的消息稱，正威國際將出資買下泛亞51%的股份，成為泛亞實際的控制人。7月23日，經濟觀察報記者就此問題向泛亞求證，但並未獲得確切回應，泛亞稱有關資訊將於近期對外公佈。

　　在重組消息傳出之前，7月20日，失望的三百多名泛亞投資者從全國各地趕至雲南。“我是看了泛亞在央視和雲南電視臺的新聞報道，還有政府支援的文件，才敢去泛亞投資的。5月的時候雲南金融辦還發了一個函，肯定了泛亞的合規合法，現在泛亞到了這個地步了，必須給老百姓的血汗錢有個交代。”來自江蘇的投資者程先生對經濟觀察報表示。在無法獲得泛亞的正面回應期間，投資者也向地方政府尋求幫助。

　　重組能否把泛亞拉出兌付危機尚難判斷，但對於眾多投資者來説，“即便泛亞換個‘爹’，何時拿回投入的錢現在也很難預知。”

　　數百億的資金缺口、20多萬的投資者，這僅僅掀開中國當前迅速繁榮的投資交易平臺的一角。

　　泛亞模式

　　泛亞的危機固然有大宗商品下行大週期的影響，也有今年股市波動帶來的流動性風險，但是從泛亞模式本身的設計來説，留下待解的疑問頗多：數百億的資金缺口如何形成的？承諾給投資者高達13%的回報率如何實現的？

　　據市場人士分析，泛亞的模式設計在根本上是讓産品的需求方為投資者的收益買單。如果泛亞掌握了定價權，就可以讓需要有色金屬原材料的生産企業承擔漲價的成本，這些企業往往是高新技術企業，比如三星、蘋果等電子産品廠商，其産品對有色金屬的單位需求量並不大，所以價格上漲帶來的成本壓力也不大。

　　但是，如果産品價格上漲之後沒人買單了呢？

　　目前的行情來看，泛亞的庫存非常大，價格高於市場價很多。巨大的庫存讓市場成了供過於求的局面，而無人接盤也讓生産商無法通過繼續擴大生産來提高盈利水準，甚至面臨虧損，不得不違約。

　　在泛亞官網上顯示的十幾家合作企業中，已經有多家企業的連結無法打開。

　　也有分析認為，在泛亞受託模式中，有色金屬的受託價格並不是由生産有色金屬的工業成本所決定的。價格是以投資者“預期的”本息和加上泛亞從中抽取的息差所決定的，而回購保證金的設定，使得這種預期性表現的更為強烈。投資者要求的收益率就是對有色金屬市場價格增長的預期，或者説對生産商會員經營利潤的預期，而正是這種預期決定著泛亞盤面的價格。如果到期時生産商用新生産出的産品在市場上出售，能夠支付投資者本息的話，交易成功，投資者拿到貨款。如果所得到的價款不能達到投資者所要求的固定本息的話，它就不得不倒貼錢回購投資者手中的貨物。

　　在這種情況下，生産商如果不想違約，就只能把新的貨物繼續放到泛亞平臺，找新的投資者，以一個不同於場外的、老投資者“預期”的價格融資來堵住前面的那筆壞賬，並且把前面那批貨置換出來。可是，新投資者對盤面上有色金屬的價格會有基於老投資者更高的“預期”。第二輪到期後，投資者又要面對一個更高的收益要求。也就是説，只要這個倒貸融資的遊戲一直持續下去，作為投資品的有色金屬價格就會不斷升高，價格風險不斷累加，進而不斷背離有色金屬工業品價格的波動範圍。如果投資者大量涌入這樣的投資交易平臺，就會更加顯著地推高有色金屬投資品的價格，加劇惡性迴圈。所以，生産商盈利不能夠滿足投資者收益需求的狀況，才是泛亞模式出現危機的根本原因。

　　2014年4月23日，泛亞合作企業貴溪大三元董事長吳世軍在公開演講中指出，泛亞是小金屬的崛起之路。

　　在演講中他表示，泛亞給企業提供了優良的“槍支彈藥”，“我可以告訴一些沒有參與泛亞交易的企業，泛亞的模式是T+0，上午賣上午可以用錢，下午賣下午可以用。”他還表示，“如果你想真的來這裡做，我希望你有大氣，不要貪圖小便宜，不要認為今天我賣了這個就能賺錢。你要知道，假設我們在鉍8-9萬的時候，這個平臺的價格是11-12萬，如果賣的話也會賺一些小錢，但是整個市場還是死氣沉沉的，所以要大氣，不要貪圖小便宜。同時，我希望你們有“霸氣”，爭做行業老大，我覺得我們既然來了就要霸氣，就要爭行業老大。我聽説雲南天浩集團的年産量從10噸增加到200噸，這就是銦的霸氣。”從生産商的態度裏，或許可以一窺泛亞模式的隱患。

　　“其實泛亞的模式本來是可以保護投資者利益的，如果它讓價格跟著市場行情走，價格下跌的時候通過‘溢短’把本金返給投資者，至少我們還是能保本的，讓生産商去承擔價格下跌的風險。但是泛亞的做法就是不讓價格下跌，最後有了風險就單方面變更條款，讓投資者承擔損失。”蔡女士説。

　　泛亞的業務分兩種：現貨委託受託，和現貨交易。投資者一般選擇的都是現貨委託受託業務，就是為買方墊付貨款，收取日金。按照泛亞對投資者的宣傳，投資者既不享受商品價格上漲的好處，也不承受價格下跌的風險。比如投資者以600元/手的價格購買了100手銦，銦價上漲到700元/手後投資者需要補充10000元資金，貨物權益增加10000元，日金收益按照補足後的結算；銦價下跌到500元/手時，會有10000元退回到投資者的可用資金裏，日金收益按照減少後的結算。這種方式被泛亞稱為“溢短”，正是“溢短”這種模式保證了投資者的本金不受價格波動的損失。

　　在最初投資者與泛亞簽訂的紙質協議上，泛亞也寫明瞭在現貨受託業務中，作為受託方會員，有收益不確定風險；在某些市場情況下，可能無法主動終止委託受託關係，承擔因此導致的資金或貨物不能及時回籠的風險；在某些極端市場情況下，可能存在因為代持委託資産價值減少，而委託方會員未能及時補足該部分款項，導致與委託方的委託受託關係終止，而由此帶來的損失將由投資者承擔。

　　但是多數投資人都是在出了事之後，才注意到協議上的這一條款。“他們給我們宣傳的時候，就是説保本高收益，資金隨進隨出，而且還有政府支援和官媒的宣傳。我們又不懂這些條款。”一位西安的投資者表示，“而且後來開始網上申請開戶之後，我都沒有這個紙質的協議。泛亞的宣傳和協議的內容是一直在變。”

　　泛亞在上周基本上不再接受媒體採訪，據稱是由於重組事宜當前處於敏感時期。

　　信任危機

　　“泛亞面臨的不只是流動性危機那麼簡單嗎，它最大的危機是信任危機。”一位來自上海的投資人蔡女士對經濟觀察報表示。

　　蔡女士投資泛亞已經好幾年了，一開始只是放了一點閒錢在裏面做受託業務，後來看到泛亞如承諾的一樣按日結息，資金隨進隨出，就逐漸增加了投資額。去年底她把準備買房的錢放進泛亞裏，準備看好房子之後就出手，誰曾想從今年4月開始，出金就變得不那麼順暢，對於銦、鎢、APT等品類每日只能按投資人資金的配比出金。到了5月，資金就基本出不來了。此時，蔡女士以為是一些投資者提出資金進入股市造成泛亞暫時的流動性緊張，雖然有些擔憂，但鋻於以往在泛亞的經驗，她想著過一陣子就會沒事的。

　　到了6月22日，投資者的客戶端上出現了一條通知：為進一步完善對前期部分交易品種進行的限制措施，經向有關部門報備，交易所決定自6月23日起至8月31日暫停對銦、鉍、鎢三個品種的資金受託轉讓、賣出申報轉讓的申報，其他交易品種可繼續申報。期間為保證投資者利益，其賬戶內上述品種的資金權益和貨物權益及收益保持不變。新系統上線後，客戶提交賬戶資金受託轉讓和賣出申報轉讓按當初所持品種申報成功的先後時間順序進行先進先出的原則了結處理。

　　這一條通知並未出現在泛亞交易所的公告欄，而是直接在客戶端上對投資者進行了通知。這三個品種，是泛亞平臺上受託業務最多、資金量最大的，6月22日之後持有這三個品種受託業務的投資者正式不能出金。這讓包括蔡女士在內的許多投資者不明所以，對泛亞資金鏈斷裂的懷疑進一步加深。

　　7月12日，泛亞發出一條公告：2015年8月31日，交易所繫統升級之後，交易所上市品種銦、鍺、鉍、仲鎢酸銨只進行現貨掛牌交易，取消原有現貨委託受託業務。

　　7月12日的公告還顯示，自2015年7月13日起，在24個月期限內，交易所已上市品種銦、鍺、鉍、仲鎢酸銨、銻錠的原資金受託(含賣出申報)交易商可正常獲得委託日金每日結算，收益按年提取，不再進行價格溢短處理。

　　公告中的這兩條內容意味著，以後不再有受託業務了，所有的投資都將與商品的價格掛鉤。現有投資銦、鍺、鉍、仲鎢酸銨、銻錠的投資者的資金可以選擇固定24個月，24個月後委託金可以取出，本金，即貨物權益將按照貨物的市值提取。

　　這一內容在投資者留在泛亞平臺上固定24個月的新協議中也有提及。在這份《買入(委託)和資金受託業務——委託受託協議之補充協議》中第三條顯示，“因原協議約定的委託受託價格波動導致的補足資金或增加墊付貨款等約定不再執行。”“現在泛亞平臺上的銦740元，市場價只有200多元。如果真是泛亞所言買方違約造成資金兌付不了，憑什麼單方面決定讓投資者承擔市場價格波動的損失？我們是借錢給企業，又不是買賣貴金屬。”蔡女士完全無法接受泛亞單方面對協議的改變。

　　更讓蔡女士不能接受的是泛亞對投資者的態度。“出了問題，如果泛亞能和投資者坦白講清楚，大家協商解決，我們也不會這麼憤怒。現在泛亞沒有解釋，沒有協商，一切變動都是機構的客服經理在群裏發個通知，網站上發個公告，我們必須得接受。給我們提供的解決方案，不論是轉泛融還是留在泛亞，都讓我們處於無法自保的境地，好像我們投資者就是砧板上任人宰割的魚肉。”蔡女士説。

　　7月12日泛亞的另一份公告顯示，自2015年7月13日起，受託交易商日金收益不再計入可用和可出資金中，暫計入交易商資金權益中，待資金受託交易商依據自身實際情況，選擇相關業務調整方式後，依據相關業務出入金方式，進行對應權益的釋放和出金。

　　按照這份公告的説明，蔡女士必須進行業務調整。蔡女士收到的留在泛亞協議是一份三方協議，委託方甲方是空白的，受託方乙方需要投資者自行簽署，丙方是泛亞有色金屬交易股份有限公司。

　　按照泛亞的規定，投資者需要簽好空白協議後寄回泛亞，蔡女士甚至不知道自己是和誰簽的協議，由誰來兌付。第四條顯示，“協議雙方在履行本補充協議的過程中若發生爭議，可協商解決；如協商不成，任何一方可就有關爭議向昆明泛亞有色金屬交易所申請調解，調解不成的，任何一方均有權向昆明市仲裁委員會提出仲裁，依據該委員會現行有效的仲裁規則裁決。裁決是終局的。”

　　而讓蔡女士憤怒的還有一點，“即便在5月已經無法出金的情況下，它們還在大量的拉新客戶進來。客服經理還在群裏讓我們去拉親戚朋友進來，這樣可以就把我們自己的資金置換出來。”蔡女士説，這一點簡直讓她覺得自己不是做投資，而是被騙了。“而且以前我們找泛亞開資金證明，提供會員號碼和身份證號，通常一週就能開出來；現在兩三個月都開不出來了。泛亞到底想幹什麼呢？”

　　僵局仍待打破

　　正是7月12日的公告點燃了泛亞投資者不滿情緒的導火索。

　　7月13日和20日，分別有兩批投資人趕到泛亞總部尋求解決辦法甚至希望政府出面協調。

　　“泛亞之前設有平準基金，這也是讓我們覺得比較安全的一點，如果一兩個廠商違約泛亞也出得起錢。可是7月12日泛亞公告稱不再向委託方收取平準補償費了。而且要求我們簽的協議，隨便找的什麼批發啊貿易啊這些公司，而這些公司隨時都可能倒閉，但是倒閉之後誰來承擔這個責任？而且泛亞也讓我們轉到泛融網，泛融是P2P，倒閉是合規合法的，那我們就任何辦法也沒有了。如果轉到泛融，那意味著我們就是自願把錢投到這些貿易公司了，這些貿易公司擔不起這個擔子了，他第二天就破産了，那我們就沒有辦法了。”另一位江蘇的投資者黃先生表示。

　　7月22日，在泛亞總部和雲南省金融辦門口尋求協調的多位投資者一度失聲痛哭，因為很多人把自己大部分甚至全部的資産都放入了泛亞。

　　投資者的“舉動”，並非沒有希望。業內就有消息稱，此次正威國際接收泛亞，就是在雲南省金融辦的協調之下完成的。目前市場普遍猜測，為了重組泛亞，正威國際將出資50億元，先解決投資者的問題，併為泛亞平臺注入流動性，慢慢讓平臺再“活”過來。