7月中上旬，滬膠繼續呈現弱勢回調走勢。其中，滬膠1601合約期價在13000元/噸附近反覆振蕩，上漲動力仍顯不足。但由於滬膠期價已經跌至現貨成本線附近，滬膠1509合約甚至在7月9日跌破了進口複合橡膠的成本。因此，筆者預計滬膠繼續下跌的空間有限，有可能出現階段性反彈行情。

　　系統性風險逐漸消退

　　7月初，由於A股市場出現野蠻下跌，加劇了國內宏觀風險，導致包括滬膠在內的大部分商品價格受挫，滬膠在此期間下跌幅度接近20%。一般而言，在系統性風險下，商品基本面分析失靈會導致商品普遍下跌。目前隨著監管層連續出臺強有力的政策來提振市場信心，市場已經基本企穩，這也對穩定滬膠價格起到重要作用。

　　筆者對滬膠活躍合約價格與上證指數相關性進行分析，從三年以上的長期數據來看，滬膠與上證指數基本不具有相關性。而近一年以來(2014年7月1日至2015年7月16日)，兩者正相關性大大增強，相關係數上升到0.57;近一個月以來(2015年6月1日至2015年7月16日)，兩者呈現高度的正相關性，相關係數高達0.87。這表明A股市場下跌對滬膠的影響比較大，只有股市企穩，滬膠才會回歸基本面，屆時才能具備反彈的動能。

　　天膠現貨套保壓力不大

　　目前進口3號煙片橡膠成本在1700美元/噸，完稅後價格超過14000元/噸，這個價格即使在滬膠1601合約上拋售也不具有優勢，所以煙片膠套保存在一定的價差風險。此外，現貨中大量使用的複合橡膠價格在11700元/噸，與滬膠1509合約貼水200元/噸左右。但由於不能交割，這種套保存在風險。由此可見，市場對複合橡膠的套保和套利需求較小，使得滬膠壓力較6月明顯減輕。另據了解，目前只有部分國産全乳膠有套保需求，而今年新膠的價格略超過複合橡膠，進行套保也不經濟。

　　國內天膠減産概率增加

　　天然橡膠生産國協會(ANRPC)最新公佈的月報顯示，同2014年上半年相比，ANRPC成員國天膠的産量、出口量、進口量、消費量這四項中，只有消費量同比出現增長，其他三項則有所萎縮。這既與天膠價格低迷有關，也受厄爾尼諾現象和中國經濟放緩的影響。

　　另外，今年上半年，ANRPC成員國天膠産量同比微降0.7%至504萬噸。其中，越南、柬埔寨天膠産量激增40%左右;泰國、印尼産量小幅下滑;中國天膠産量下降明顯，達到了8.7%。天然橡膠生産國協會預計2015年全年天膠産量將增長3.4%，但筆者認為如果天膠價格持續不振，我國今年天膠産量減産的可能性將有所增加。

　　綜上所述，雖然目前滬膠整體仍偏弱，但13000元/噸下方已經基本處於生産成本底線。如果後期沒有系統性風險的壓制，滬膠下行空間比較有限。因此，筆者判斷滬膠可能出現階段性反彈行情，操作上如果出現突然急跌行情，多單可輕倉抄底。

　　(作者單位：漢融投資)