【導讀】從6月中旬市場進入巨幅調整，財富灰飛煙滅的故事時有發生。史無前例的極端行情中，故事與段子齊飛。聽慣了股民基民故事的你，眼下市場初穩，我們為你講述股災中的基金經理的故事和投資心路。他們分別是公募成長派，感嘆一不小心成了漲潮時的裸泳者，退潮時祈禱休市；是公募價值派，醒悟到在瘋狂的左邊要離開；是每天懸著一顆空倉的心、努力活著的私募派。

　　公募成長派：我成了漲潮時的裸泳者

　　作為公募基金經理，A股這場暴漲暴跌，刷新了我對整個市場和投資的認識。

　　從投資風格來講，我是一個偏好成長股的投資者。在我看來，成長股包括兩類：一類是內生性增長，依靠市場總規模的擴大或者市場佔有率的提升實現增長；另一類是外延式增長，包括依靠行業內並購與跨行業轉型的公司。

　　計程車師傅也看盤 風險很大

　　我是一個比較謹慎的人。在投資一家公司時，我會首先分析兩點：第一，這家公司成長的邏輯是不是足夠強，第二，這家公司股價的安全邊際夠不夠高。這樣的投資理念，在波瀾不驚的平衡市非常有效，也讓我形成了路徑依賴。

　　今年前五個月，股市暴漲，我持倉的很多股票也都紛紛暴漲，我管理的股票基金業績今年一度排在全市場前四分之一。當時連開計程車的師傅都盯著手機看盤，市場情緒近乎癲狂。我預感市場風險已經很大。

　　在5月底的某個週末，我跟一位做股票的朋友開玩笑説，現在應該開股指期貨賬戶，只要大盤一跌，趕緊把所有股票倉位都清掉，反手做空。

　　事實證明我當時的判斷是對的。6月初，A股上演了最後的瘋狂，上證綜指一度衝上5178點。我組合持有的股票價格遠遠脫離安全區間，有些即使成長邏輯兌現，股價也已被高估。如果按照絕對價值來衡量，這些股票基本上都可以賣掉了。但投資很容易受到干擾，我們周圍的聲音太多，心存僥倖必然影響獨立判斷。

　　由於當時整個市場大部分上市公司都被高估得厲害，我從追求絕對價值變成了追求相對價值。我對衡量企業價值的標準，從過去根據盈利預測、數據模型或者歷史經驗推導，變成了與其他同類企業比市值大小。我以市值"相對合理"來勸慰自己：“真成長公司也許可以以時間換空間。”

　　這時候，我與眾多公募基金股票投資經理一樣，已經不知不覺成了在漲潮時裸泳的一份子。

　　只能祈禱休市

　　真正的暴跌從6月15日開始。那天下午，創業板指大幅跳水，清理杠桿配置的聲音不絕於耳。我預感之後幾個交易日的投資情緒會很負面，因為配資規模過於龐大，市場一旦下跌，會形成惡性迴圈。

　　但擔憂的事情還是發生了。之後幾天，市場連續出現回調，指數一到下午就一瀉千里。那陣子下班後很多老同學會打電話來，火急火燎地問：“這股票還能不能玩？”

　　坦白説，我心裏也沒有底。如果我堅持最初的判斷，或者可以幫助他們倖免于暴跌。但是周圍太多雜音干擾，各方聲音持續鼓吹牛市，“牛市雙頂”的歷史經驗給了我們“回調築底”的錯覺，我預估指數回調幅度在20%。

　　事實證明，我對這次下跌幅度的預期遠遠不足。回顧2006年至2008年一輪牛熊，上漲的邏輯來自於宏觀經濟的繁榮，暴跌則主要源於全球性的金融危機。而近幾年國內經濟雖然不好，股市基本由資金和樂觀預期推動，對於資金推動型的牛市何時下跌、以何種方式下跌，我們缺乏認知。

　　比大盤從2300點漲到5100點相比，下跌的節奏顯得更快。與2008年每天陰跌的熊市不同，這一次暴跌出現了我們從業者從未預見的場面，市場屢屢上演千股跌停。當期指全線躺在跌停板不動的時候，我真的恍惚覺得，是不是系統出現了問題。

　　7月初，市場又上演了另一場極端景象———千股停牌。當時市場情緒已極度恐慌，很多投資者贖回基金。為了保證流動性，基金只能賣出未停牌的個股，很多優質的中小盤股也不得不以跌停價被賣出。我管理的基金持有小盤股眾多，損失慘重，基金業績從前列一度跌至後三分之一，曾經有一段時間我不願再看基金凈值。面對千股停牌、千股跌停的市場，我只祈禱能休市。

　　A股市場上散戶眾多，受情緒影響波動更大。大盤和個股漲跌很多時候取決於散戶的情緒，而不是基本面變化。我們的專業分析、判斷往往變成徒勞。那陣子，我曾一度對股票市場産生了厭倦情緒。

　　唯一變的是人心

　　回顧這場暴跌，公募基金的排名體制決定了大部分基金經理的投資很難獨立於市場，最佳的選擇是與其他人保持一致。儘管5月份大家都意識到個股已經被高估，但基金經理們普遍存在僥倖心理，認為自己持倉的公司也許經得起考驗，股價或許會震蕩以等待業績的增長，直到估值合理。但理性永遠只會遲到，不會缺席。市場以一種更直接的方式讓個股普遍回到合理估值，那就是下跌。

　　指數從2300點漲到5100點，再跌回3000點，這個過程裏什麼都沒變，經濟環境沒變，基本面沒變，唯一變的是人心。

　　最近，國家隊頻頻出手托底，中金所調整保證金標準並作股指期貨開倉數量限制，監管層嚴查惡意做空，這個市場上的空頭力量似乎已經基本被消滅，但散戶們的信心卻仍然需要時間修復。

　　很多基金經理都會有一張excel表格，記錄了對眾多上市公司目標價的預期。我眼看著眾多個股股價跌回去年暴漲前的水準。也許，現在是重新關注個股機會的時候。

　　(文中“我”匿名，中國基金報記者 劉夢 采寫整理)

　　公募價值派：在瘋狂的左邊要離開

　　故事應該從股災開始前的5月份開始。

　　股災真正來臨時 應對不足

　　5月份的時候，已經有不少人覺得股市的泡沫很大了。我們當時還在微信朋友圈裏討論説，借鑒美國1987年股災的經驗，目前A股估值過高，必定會出現一輪暴跌。

　　可是，該來的暴跌卻遲遲不來，市場仍然在一片歡騰聲中持續大漲。出於謹慎的心裏，我從5月份便開始減倉了。在股災到來之前便已減了10幾個點的倉位。同時，把一些中小盤股換成了銀行股。

　　我認為，在瘋狂的左邊要離開，甚至於短期業績差，也沒關係。作為價值投資者，避免最大的風險就可以了。

　　5月份的減倉讓我歡喜讓我憂。因減倉歡喜，又因當時未能大幅減倉而懊悔。

　　實際上，雖然在股災之前已經非常謹慎，但是當股災真正來臨的時候，大家還是應對不足。

　　極端行情前所未有

　　今年已經是我在證券行業的第16個年頭，如此極端的股災之前從未遇到過。

　　第一波下跌的時候，跌的大多是成長股，很多股票跌去了60-%-70%。慶倖的是我偏愛的銀行、保險在這次下跌中跌幅不大。但是到了7月初，千股跌停，市場開始出現流動性問題，尤其是一些偏成長股且規模較大的基金，為應對贖回，想賣都賣不出去。緊接著，基金為了應對贖回，不得不拋售藍籌股。整個市場泥沙俱下，恐慌情緒越來越濃。

　　6月底，證金救市初期，也是以買藍籌為主，到了7月份，藍籌股也出現了流動性問題。

　　當時，我們公司從風控的角度討論，首先要保證流動性，倉位不要太高，其實就是為了應對基金的贖回問題。

　　不過幸運的是，我的基金客戶裏機構佔了絕大一部分比例，他們相對更加理性。當時不允許機構賣出，他們在暴跌中沒出現大額贖回的動作，反而有機構大額申購。因此沒有出現大的贖回壓力。

　　在市場的第一波大跌中，我一直在買入股票。直到7月9號，公司説，保持流動性最重要，我心裏開始打鼓。為了應對不可知的贖回，我也不敢買了。此時，我的倉位已經加到了90%出頭，在現在看來，倉位已經很重了。其中以藍籌為主，銀行最多。作為價值投資者，如果不是為了應對流動性問題，那時候應該是想繼續加倉的。

　　8月中下旬的第二波下跌，又出現千股跌停的局面，之前沒怎麼跌的大盤藍籌股開始補跌了，期間，我沒做任何補救措施。我覺得藍籌股出現補跌很正常。從價值角度看，大盤藍籌估值已經很低了，價格肯定會漲回去；另外，從市場角度看，經過一輪風險釋放，極端瘋狂的時期已經過去，這個時候再去對倉位進行大幅的調整，顯得沒有必要。

　　投資應更價值一些

　　投資家巴菲特説過，別人瘋狂時我恐懼，別人絕望時我貪婪。這次股災給我的教訓是，從某種程度上講，我的投資應該更價值一些。所謂價值投資，不僅有好的品種，還要有好的價格。從價值來看，是高估的品種，就應該退出。真正的價值投資者，四五月份是不應該買股票的。

　　整個大跌中的操作，有失誤。對市場的風險沒有足夠的認識，當時知道要謹慎，但是謹慎度遠遠不夠。第一波暴跌的時候，邊跌邊買，買了繼續跌。6月29日看盤前的週末兩天，有多重利好政策出臺，6月29號當天高開，後來跌下去了，我那天還在買股票。

　　對於市場這種暴跌，前面市場瘋狂的時候，也沒想到後來會跌那麼慘。從過去經驗看，很難找到最高點還是最低點，所以還是選好股票較為靠譜。

　　極度瘋狂的時候已經過去了，目前這個的市場很難把握，我們只能繼續尋找優質的公司，以合適的價位買進去。從去年底到今年上半年的牛市是資金驅動，這波下跌，資金驅動結束，後面主要靠基本面對市場的驅動，以及經濟基本面的狀況。政策除了很多保增長的措施，會起到一定效果，基本面會在四季度穩住，甚至會有反彈。

　　國內的證券市場發展才20多年，這次股災警示我們，面對股票市場，應該謹慎謹慎再謹慎。

　　(文中“我”匿名，中國基金報記者 王瑞 采寫整理)

　　每天懸著空倉的心

　　我是學證券出身的，知道中國證券市場的鮮明個性，大起大落、大漲大跌，大賺大賠，因此尊重市場趨勢是我心中唯一的準繩。市場大漲之後肯定會大跌，因此每天都懸著一顆空倉的心，戰戰兢兢、如履薄冰。

　　在6月初，我終於選擇將管理的20多只産品的倉位全部清掉。

　　當時市場發生了什麼？第一，大盤5000點資産泡沫化非常嚴重，創業板漲到3500點，甚至4000點，比起2012年500多點，漲幅高達7倍多；第二，全民炒股，有個朋友和我見面分析了幾小時股票，甚至給我推薦股票；第三，政策風向開始偏空、查配資，進入週末大家最擔心管理層出利空；第四，龍頭股票倒下，中國中車復牌後一路下跌。

　　根據彼得林奇的雞尾酒會理論，當我們炒股人士最受歡迎時，往往是股市見頂之日。於是，我開始賣股票，5000點賣股票非常容易，不少股票一季度進入上市公司二股東的量，卻在兩三天就賣完了。最後除了停牌的股票，我幾乎沒有倉位。

　　5000點談機會就和2000點談風險一樣危險。我不知道市場還會不會漲，但投資要留有餘地，我賺取70、80%利潤就夠了，其他留給別人去賺，同時也把風險留給別人。

　　當然，市場以迅猛的下跌形勢表現出來了，也是我始料未及的，杠桿踩踏非常瘋狂。私募最終以業績論英雄，要有多的心態也要有空的心態，這是市場教給我們的一課。

　　市場瘋跌時外出度假

　　當市場瘋狂下跌時，我選擇外出度假。在這兩個多月裏，市場經歷了暴跌到反彈，再次下跌的反覆過程。當時我已經休假回來，週一到週五開盤時間照常在電腦前盯盤，看市場整體走勢、個股表現、熱點、基本面、公告和新聞等，但我一直沒有任何“抄底”動作。

　　原因很簡單，對市場還是不看好。首先，我認為市場有繼續調整的可能，很多股票依舊很貴，反彈中證金概念股被爆炒，未來價格終究會回歸價值；其次，下半年宏觀經濟並不樂觀，我從做實業的客戶那了解到，經濟有加速探底的風險；最後，雖然政府救市力度空前，市場出現所謂“政策底”，但我覺得“政策底”和“市場底”不一定同步，而且熊市不言底，未來市場的底只會有一個，能夠算出來或者抄到都是小概率事件。

　　彼得林奇説過，抄底並沒有那麼簡單，與其不斷抄“底”，不斷被套，不如等底部出現後再介入不遲。有些老股民高位跑了，卻在抄底過程中損失慘重。

　　市場跌破3000點在我的預料之中。因為股市漲了兩年半，才跌了兩個多月，週期遠沒有到轉好的時候，但這個週期有多長我也不知道，只能邊走邊看。

　　不少投資者都在3000點以下買了一把，我也認為3000點以下很多股票確實有機會，但我還是不參與。對於投資來説，穩健是根本，股票早買一天晚買一天都無所謂，但不能被套。

　　這段時間，我除了每天看盤，還忙著發行新産品，做路演、見渠道、配合盡調、見個別大客戶等，時間排得滿滿噹噹。因為在這波下跌中沒有受損，投資人對我們更有信心。

　　很多客戶會在路演時問我怎麼看市場，我説答案就在今天的盤面上，尊重市場、尊重趨勢，什麼時候見底等市場走著看。我經歷過大熊市，市場有其運作規律不可改變。

　　下一步大C浪將非常精彩

　　最近，聽説市場上很多私募都在展開多頭策略，但我還是準備等待，要等多久我也不知道，可能會很長，也沒準我下周就買股票了。因為市場是瞬息萬變的，我們投資需要因勢利導，隨市場變化而變化。

　　我目前的工作重心放在路演、調研上市公司、參加投資策略會上，為下一步的行情打基礎。

　　下一步的行情在哪？市場從當年的1800多點到現在的5000多點，始終沒有創歷史新高，但牛市的邏輯還在，很有可能是市場走完A浪主升浪，現在在B浪調整中，調整以急剎方式出現，等杠桿風險釋放完，獲利回吐，把非理性的因素慢慢擠掉，個股恢復價值以後，經濟觸底完成，改革紅利不斷釋放，大C浪將非常精彩。

　　想要享受後面的大牛市，對於私募來説，最重要的是“還活著”。我也看到很多私募在這次股災中因為觸及到止損線被迫清盤。投資不要老想著賺錢，生存第一、賺錢第二，永遠要敬畏市場，順應市場趨勢。因為沒有人能戰勝市場，在市場面前我們都很渺小。

　　我一直有一個理想，把私募事業經營20年不出大的問題，不讓投資人蒙受損失。作為私募，我的投資建立在“價格交易”基礎上，看好企業價值，也要看什麼時候介入，買到好的價格；同時趨勢判斷很重要，當系統性風險來臨時，90%的股票都會下跌。投資是做大概率的事，要先想著壞的，想著防禦，再考慮賺錢。

　　(文中“我”是廣東澤泉投資董事長辛宇，中國基金報記者 吳君 采寫整理)