反覆震蕩波動的“猴市”表現，已經在很大程度上影響了機構投資者的行為模式。與市場頻繁起落相對應的是，不少基金經理也在存量博弈中習慣了倉位迅速變動的“滑頭式”投資。而市場參與者行為模式的變化，反過來也一定程度上影響了市場的運作軌跡。

　　機構投資模式生變

　　“這次減倉還是稍微慢了些。”上周A股市場再度轉入下跌調整模式，回顧這波反彈以來的操作，一位公募基金經理如此感慨：自去年四季度以來，心裏就得時常繃著一根“適時收穫”的弦兒，要不然就得被別人“收穫”了。

　　在他看來，4月20日的下跌並非很明顯的利空所導致，只能歸結為資金博弈下的久盤必跌。自3月21日滬指首次站上3000點之後，指數在3000點-3100點區間反覆震蕩近一個月，使得做多動能逐漸枯竭，最終釀成大跌。

　　“在目前這種市場格局下，絕對收益投資者自不必説，即便是相對收益投資者，也似乎得被迫按照絕對收益投資者的方法來操作。”這位基金經理表示，由於市場一兩個交易日的下跌就能侵蝕掉近半個月甚至一個月的漲幅，因此往往當市場出現滯漲跡象時，機構就開始醞釀減倉；而當市場盤整時間略長，隨著減倉者的增多，市場也就的確如預期中下跌，此時觀望者也會迅速跟進，往往一天之內砍掉一兩成的倉位都很正常。而當下跌動能釋放之後，大家又會開始新一輪的逐步加倉，市場重新開始慢慢抬升。

　　持這種觀點的基金經理實際上不在少數。重陽投資在其觀點中也表示，市場普遍議論的引發“4·20”暴跌的兩個原因——信用債違約和貨幣政策轉向，實際上都比較牽強。眼下，債務杠桿雖然在高水準上持續提升，不過仍在可控範圍內，尚不足以釀成系統性風險；貨幣轉向只會是微調，一方面經濟反彈基礎薄弱，另一方面物價上漲雖然可慮，但也還看不到很壞的情況。市場放大了負面的影響，其實更多應該從估值和博弈面來解釋，在久盤之後沒有實質利空的情況下也能暴跌。市場對潛在或有風險因素如此敏感，反應如此激烈，顯示當前市場整體並不強勢。去年6月以來連續三次大跌在投資者心中的陰影依然存在，市場博弈特徵明顯，捕風捉影的利空也能導致羊群效應般拋售。

　　存量博弈制約反彈

　　從另一個角度而言，市場參與者操作模式的變化，也在一定程度上反作用於市場。

　　在分析制約市場上行因素時，圓信永豐首席投資官洪流表示，除了市場信心之外，相當長一段時間內市場區間弱勢震蕩的格局，一定程度上也與市場機構投資者結構有關。社保、企業年金、保險，包括大量私募基金在2014年至2015年興起，他們的投資模式往往基於絕對收益。當市場走強的時候，他們有較強的兌現慾望；當市場走弱的時候，他們要麼採取對衝措施，要麼借市場反彈降低倉位，以獲得安全墊的積累。這種機構倉位結構和操作模式的變化，也使得市場整體處於階段性震蕩過程中。

　　申萬宏源策略分析師王勝也曾在報告中指出，現階段市場環境相對溫暖，但市場尚未形成經濟基本面持續轉好的預期，“階段性”、“窗口期”成為一致預期，疊加微觀主體普遍“滑頭”，使得市場僅小幅反彈就會出現明顯的交易博弈特徵，抑制了反彈空間。

　　“當私募的整體倉位加到五成，在我看來也就意味著階段性反彈行情的結束。”一位私募基金經理有著自己判斷市場的簡單指標。當市場仍然處在存量博弈的環境中，增量資金主要來自於絕對收益投資者的加倉。一般而言，如果加倉至五成，私募就會趨於謹慎，這時候就要開始警惕變盤。

　　之所以形成這種尷尬局面，市場分析人士認為，這一方面與“股市暴跌後遺症”有關，另一方面則緣于流動性充裕背景下的“估值泡沫”。經歷了2015年市場以及今年年初大起大落的劇烈波動，投資者信心從崩潰、缺失到修復、強化需要一個過程。與此同時，儘管股市遭遇了暴跌，但A股市場的估值並不低，除了部分藍籌股之外，A股上市公司的估值普遍偏高，特別是一些成長股業績難以支撐股價，在這種進退兩難的尷尬境地下，只能高拋低吸，波段操作。