佳兆業的危局當屬個案，不必拿它作為整個行業的風向標。但佳兆業的案例對其他房地産企業可以起到一個警示的作用，讓他們意識到應該如何預測風險、防範風險、解脫困境

　　“信用違約”對於很多中國投資者來説還是一個陌生的金融術語。2014年3月，“11超日債”正式宣告違約從而成為國內首例違約公司債券，中國的債市違約年隨之開啟。2015年新年伊始，深圳房地産龍頭企業佳兆業集團公告稱未能償還4億港元匯豐提供的融資貸款，一舉成為2015年中國資本市場首例違約。

　　事實上，中國有不少投資者存在著一種誤區，即債券作為固定收益産品不應發生違約，市場也始終抱有著“政府最終時刻兜底”的慣性思維。那麼，“信用違約”會對債市産生哪些影響？2015年債市違約是否會加劇？投資者應該如何看待違約？

　　違約是信用風險的正常反應，政府和投資者都應理性認識。在筆者看來，中國的債券市場特別是公司債券市場要健康發展，就需要有幾個實實在在的違約破産的例子。早在2013年，筆者就如此評論，事實也正是如此，伴隨著中國債券市場的發展和壯大，2014年中國債券投資者經歷了一個從零風險、隱風險逐漸擴展到顯性風險的轉變過程。

　　2014年3月初 “11超日債”因無法償還8980萬元債息打破了中國債市“零違約”的神話，7月金泰私募債3300萬元本息違約，再到銀行間市場4億元華通路橋短融在最後一刻方得到償付。2015年新年伊始，深圳房地産龍頭企業佳兆業集團公告稱未能償還4億港元匯豐提供的融資貸款，一舉成為2015年中國資本市場首例違約。一系列違約事件在中國經濟增速顯著放緩的背景下觸動著市場敏感的神經，也引發了是否會導致系統性金融風險的擔憂。

　　沒有違約就沒有信用風險，一旦有信用風險就説明發債主體有可能還不起債，任何借貸方都應當意識到這一點。雖然中國傳統向來強調守信用，但從企業的角度來看其擔負守信的義務，也會存在即使公司有還貸的意願，可是遇到經濟低迷或者業績不佳的情況，將導致公司無法按期償還貸款。事實上，出現違約在經濟學上來看是非常正常的現象，投資者應當對這些風險有一些理性認識，通過提升利率等操作來補償所承擔的風險。目前國內還沒有處理債務違約的明確流程，因此當下所發生的違約事件對投資者、債權人或者銀行來説，都是一個個風險管理的案例。跟蹤這些事件的發展以找出他們相應的規律，會有助於企業做好相應預案， 以及投資者做好信用市場的風險定價。

　　近年來，“隱性擔保”飽受詬病，甚至被視為中國經濟中的最大風險。對此，筆者也認為，隱性擔保會對市場起到干擾的作用，因為它時有時無，影響對市場的準確把握，這也正是前段時間城投債出現問題的根源。對於部分基礎建設公司和城投公司的債務，政府是否有義務擔保目前依舊眾説紛紜，這就給市場造成認識上的混亂。

　　假如現在政府明確説不再擔保了，市場建立了相應的風險判斷機制，那麼部分城投債或企業債的發債成本和利率就會上升，就和其信用風險有一個匹配，而這類債能否再發出去就成了問題。這對發債主體來説也是一個警示，他們不能再依靠中央政府或者地方政府信用來獲得廉價的融資，而必須以市場成本來承擔他們的義務，從而形成責任自負， 這樣他們也就會對融資和投資有更謹慎的態度。

　　那麼，中國的債市將何去何從？違約是否會頻現？在筆者看來，2015年是比較關鍵的一年，一旦地方政府明確他們的責任，不再通過“隱性擔保”來干擾市場，那很可能會出現一些地方債違約現象。目前已經有一些私募債出現了違約，但其對市場的影響相對比較小一些。而從一些公司債、企業債或者城投債來看，出現信用風險的幾率還是比較大的。

　　佳兆業的違約事件同時引發了市場對於房地産風險釋放期到來的擔憂，筆者認為房地産公司2015年會出現信用風險的幾率還是很大。近兩年房地産行業受政策影響很大，儘管作為支柱産業，在經濟下行過程中可能政策會有所放鬆，但整個行業目前如何承受市場的調整壓力還需要保持觀察，而3月1日開始執行的《不動産登記暫行條例》也可能在一定程度上影響房地産行業的復蘇。根據筆者判斷，健康的房地産企業未來將獲得更大的發展，比如開發在一、二線城市的地産項目，一般房價比較穩定，房地産商的資金鏈也會比較穩定，受到行業負面衝擊的影響比較小，也會有足夠的資金去收購其他較弱或陷入困境的房地産商。

　　當然，佳兆業的危局當屬個案，不必拿它作為整個行業的風向標。但佳兆業的案例對其他房地産企業可以起到一個警示的作用，讓他們意識到應該如何預測風險、防範風險、解脫困境。

　　(作者繫上海交通大學上海高級金融學院金融學教授)