□南方基金 李璇

　　2015年債市的投資策略如何？在通縮特徵突出的經濟背景下，債市的投資價值仍然值得關注。我們認為，當前經濟基本面和貨幣政策仍有利於債市，2015年債市牛市行情有望延續，上半年或好于下半年。可轉債方面，由於股市上漲的邏輯沒有發生變化，可轉債中期趨勢樂觀，可關注四類題材轉債標的。

　　2015年支撐債市的經濟基本面和貨幣政策沒有發生變化。經濟“新常態”意味著在保證就業和不發生大規模債務違約的前提下，政府對經濟增速減緩的容忍度提升，預計今年經濟增長的目標將進一步下調。從房地産市場來看，降息後銷售有一定的回暖，但由於二線庫存較多，長期撫養比發生改變抑制了房地産投資衝動，近期新開工數據仍不太樂觀，未來房地産投資對經濟的拉動作用有限。製造業投資也處於下降的趨勢，固定資産投資主要依靠高鐵、機場等基建項目拉動，難以帶動經濟的大幅回升。通脹方面，2015年全年的CPI預測是1.6%-1.8%，較去年進一步下降，根據最新出爐的經濟數據，今年1月份的PPI同比只有-4.3%，已經連續35個月負同比，CPI為0.8%，大幅低於市場預期，經濟通縮特徵明顯。

　　政策上看，中央提出財政政策要有力度，2015年可能會提高預算的赤字，國開行通過注入流動性，發揮第二財政的作用，為財政政策提供保障，從而對基建投資形成保障，穩定經濟，另外財政政策也將為防止系統性風險提供保障。貨幣政策上，中央經濟工作會議及央行四季度貨幣政策報告定調穩健的貨幣政策為“更加注重鬆緊適度”，未來的貨幣政策更多要起到托底和維穩的作用。如果經濟增速再失速的話，央行可能再次降息。而降準主要是考慮到基礎貨幣投放渠道變化情況，為保持流動性合理適度進行的對衝。

　　對於政策出臺的節奏，我們認為，上半年貨幣政策空間較大，如果1、2月份經濟數據不佳，3月份降息降準的可能性較大。海外多個國家爭相放水，也為我國寬鬆政策提供了空間。而下半年如果美聯儲進入加息週期，貨幣寬鬆政策將受到制約。

　　整體來看，2015年債券市場牛市有望延續，由於目前收益率已經處於偏低位置，債市可能隨市場預期呈現震蕩態勢。

　　具體到債券投資品種，我們認為，今年利率債需要把握階段性機會。信用債方面，12月調整後，收益率回到適當的水準，具備配置價值，上半年投資時機或好于下半年，建議積極精選個券。當前比較看好優質産業債和地級市以上的城投債，但由於經濟已經持續低迷2年以上，並且去産能政策導致企業資質分化，部分産業債的信用風險有所增加，需要警惕。

　　可轉債方面，中期有望保持比較樂觀的趨勢。雖然今年可轉債開局不佳，但目前股市上漲的邏輯沒有發生大變化，一方面是貨幣政策上經濟托底，降低尾部風險，新常態下的經濟結構調整也需要比較活躍的資本市場；另一方面是股市的賺錢效應也在形成正反饋，房價中期上漲的預期現在是在減弱的，貨幣理財的收益率也在下降，使得居民資産配置現在對股市應該是情緒上有一定的好轉，所以配置上也會逐步向權益市場轉移。當前存量的可轉債紛紛公告強制贖回，但隨著新可轉債和可交換債的出現，將為我們提供比較豐富的投資標的，可轉債仍然值得積極關注，主要關注個券。

　　題材上可重點關注四類：1、有國際競爭優勢和估值優勢的藍籌標的；2、熱點題材，國企改革、一帶一路、區域經濟發展、自貿區、核電等；3、白馬成長回歸，這是今年來市場的一個熱點；4、相當於條款博弈，需關注一些轉股意願強的中小盤轉債。