-決策視野

　　前不久，國務院辦公廳下發《關於多措並舉著力緩解企業融資成本高問題的指導意見》，從金融部門的角度要求採取綜合措施，緩解企業融資成本高的問題。但僅從金融部門的角度去治理不能從根本上解決問題，我們還應該從中小企業的角度進行思考——在成長髮展中急需資金的科技型中小企業如何來落實指導意見的精神以降低融資成本？作者認為，科技型中小企業應做好自己的融資工具選擇，即縮短融資鏈條、選擇直接融資工具。而選擇直接融資工具，首選是債券融資。

　　目前，中小企業融資模式已有很多創新，融資渠道也越來越多，但在筆者最近做的130家科技型中小企業融資狀況的調研中發現，仍有80%以上的科技型中小企業偏好銀行或小貸公司貸款融資，希望進行債券融資的中小企業不到10%。同時發現，很多中小企業表示對債券融資工具不了解，不會運用債券融資。因此，筆者認為，需要大力宣傳和發展債券融資，債券融資是科技型中小企業降低融資成本、獲得中長期資金的重要途徑。

　　債券融資比銀行貸款融資的鏈條短、成本低、期限長、數量大

　　債券融資是企業從投資者手中直接獲取資金的直接融資方式，而銀行貸款融資是企業向銀行借入資金的間接融資方式，債券融資比銀行貸款融資縮短了鏈條。

　　優質的中小企業可利用自身及債券較高的信用評級，在公開市場通過競價方式發行債券，其債券融資成本遠低於銀行貸款成本。對於一般企業而言，目前可以發行中小企業私募債、集合債券、集合票據等，每年10%左右的融資成本也在企業可承受範圍之內。而當前一年期內的銀行貸款利率雖然只有6.56%，但對中小企業可上浮30%，加上被迫繳納諮詢費、貸前存款、購買理財産品、辦理信用卡等情況，保守估計中小企業實際承擔的貸款成本高達16%以上。相比之下，債券融資成本比銀行貸款成本要低，這也是許多優質企業用發債獲得的資金去償還銀行貸款的原因。

　　另外，在債券融資中，中小企業可以根據自身需求來設定各項融資條款，並向市場尋求投資者。目前市場上中小企業債券的期限大部分在2—3年(最長可5年)、債券融資金額平均每家企業可達2000—3000萬元，這為中小企業尤其是處於成長期的科技型中小企業帶來了中長期的低成本發展資金。

　　在直接融資工具中，債券融資比股權融資有成本低等優勢

　　首先，債券融資成本比股權融資低。中小企業發行債券的利息支出可以計入成本，有抵稅作用和財務杠桿作用。而股權融資，中小企業向股東派發紅利前需要繳納所得稅。對投資者來説，債券的清償次序也優先於股權。

　　其次，債券融資情況下，企業控制權不會被稀釋。中小企業債券融資雖然會增加企業未來的財務風險，但債券投資者不能參與企業經營和決策，沒有改變企業的股權結構，企業的控制權未發生變化。而股權融資會導致企業控制權被稀釋。

　　最後，相對於發行股票融資，發行債券融資的條件要求更低。在現有法律法規下，只有少部分中小企業符合公開發行股票融資的條件。對於大部分不具備發行股票的中小企業而言，開展債券融資是直接通向資本市場的重要渠道。

　　 支援科技型中小企業開展債券融資的政策獎勵也降低了融資成本

　　從2010年開始，科技部等部門陸續出臺宏觀科技金融政策，並從債務融資工具品種、發行機制及流程、發行主體、仲介機構等方面明確政策，鼓勵和促進發展科技型中小企業債券融資。同時鼓勵地方政府和區域性科技管理部門組織科技型中小企業發債，引導民間資本合法投資，並支援科技型中小企業利用債券工具進行滾動融資和並購融資。

　　地方政府也紛紛出臺政策，支援科技型中小企業利用債券市場開展融資。例如，浙江省的杭州、寧波、麗水、金華、衢州、紹興、台州等地均出臺相關支援政策，對成功發行企業債、超短期融資券、短期融資券、中期票據、私募債、集合債等債券融資工具的企業，以及對負責發行債券、為中小企業提供主承銷服務的地方金融機構，政府對企業和機構予以一定的資金獎勵。地方政府的具體措施為中小企業債券融資拓展了渠道，也降低了中小企業的融資成本。

　　中小企業債券市場已為科技型中小企業債券融資搭建好平臺

　　目前的國內債券市場已經形成了一個由交易所市場、銀行間市場和區域性資本市場組成的多層次市場，優質的科技型中小企業可以到交易所市場備案發行債券和掛牌，一般的企業可以到區域性資本市場(如股權交易中心)備案發行債券和掛牌。

　　區域性股權交易中心備案發行債券和掛牌的條件相對較低。根據資料統計，截至2014年7月，在浙江股權交易中心備案發行私募債券的企業有30家，其中科技型中小企業14家。在2008年到2013年12月期間，浙江省發行中小企業集合票據(包括區域集優)、中小企業集合信託債券基金等債券類産品融資的企業中，科技型中小企業約佔30%。日漸完善的中小企業債券市場正等待著更多的科技型中小企業參與。

　　中小企業的債券承銷商不僅有商業銀行、券商等金融機構，也包括了經核準的非銀行、非券商金融服務機構。例如中新力合股份有限公司，該公司成功承銷了國內首批無資産抵押、無強增信條件、完全依託信用發債的科技型中小企業債券，開創了信用化私募債融資的先例，為廣大科技型中小企業提供了成功案例。

　　控制好科技型中小企業債券融資風險即降低了融資成本

　　目前，有個別的中小企業債券面臨到期違約，投資者也擔憂債券市場爆發中小企業債券的集中違約。筆者認為，可以從兩個方面來控制科技型中小企業債券融資風險。一方面，通過結構化增信設計等創新模式來分擔科技型中小企業債券風險。例如，信用私募債可通過結構化增信設計來平衡安全與收益，先對信用私募債券的風險進行分層，然後吸引不同資金類型共同參與認購。另一方面，通過引入債券受託管理人來控制企業經營風險和償債風險。債券承銷商可以作為債券受託管理人，通過聘任具備豐富金融從業經驗、社會聲譽顯著的專家，持續關注發債企業的資信狀況和償債能力，督導發債企業經營與規範治理，實現在中小企業發債常規增信方式無法有效覆蓋情況下的風險控制。

　　現在有不少本身資質尚可的科技型中小企業深陷互保聯保圈，這些科技型中小企業若能通過債券融資獲得資金，並償還掉高成本的銀行貸款資金，可以從後患無窮的互保聯保圈中解放出來。另一方面，這些企業可以拒絕高成本的銀行貸款融資，倒逼銀行取消不合理金融服務收費，使銀行貸款成本下降。

　　(作者單位：浙江經濟職業技術學院。本文係2013年浙江省軟科學研究計劃“發展科技型中小企業債券融資對策研究”的階段性成果)