隨著存款利率一降再降，股票的節節升高，房地産價格進入平穩期，金融資産或將取代存款和地産成為新時代的財富主要配置對象。在此背景下，在利率市場化過程中扮演重要角色的理財産品也出現了更多變數。市場人士分析認為，目前理財産品事實上助推著股債雙牛走勢，隨著未來利率市場化放開、大額存單推出，理財收益或將短暫收益衝高堅挺，但保本類低收益理財産品將受到較大的衝擊，與理財資金掛鉤的資産端也將帶來變化。

　　理財攬儲壓力上升

　　作為表外利率市場化的産品，銀行理財前幾年一直火爆，並大規模分流銀行存款。今年，在貨幣寬鬆政策持續出臺的情況下，理財也遇到了眾多難題，需要與股債一決高下，吸引居民資産配置。從2014年4季度起，在股指暴漲的環境下，銀行理財的規模擴張受到衝擊，為了攬儲，銀行理財在多次降息的背景下，依然維持著5%的年化較高利率。

　　“我們觀察到，2014年上半年股票性基金的資産凈值維持在1萬億左右，發行份額從1.2萬億下滑至1.05萬億。但是2014年4季度至今，隨著股指屢創新高，股票性基金的資産凈值上升至1.6萬億，發行份額又回到1.24萬億，基金個數也從680上漲至784。”海通證券分析師姜超在報告中指出。

　　另一方面，股市交易結算資金規模也節節攀升，從2014年9月的8000億元增長至2015年5月的2.37萬億元。股市火爆吸引居民不斷將資金投入股市，對理財造成衝擊。

　　“表外利率市場化和股市分流資金是來自負債端的壓力，使得銀行理財必須維持高收益。另外一方面，能夠維持高收益的根本仍在於資産端有足夠的高收益資産以支撐收益率。”海通證券分析指出。

　　去年，銀行理財産品靠的是債市高收益率。根據海通證券統計，2014年末銀行理財的資産配置中，43.75%的資産配置債券及貨幣市場，而2014年該比例僅為 38.64%，意味著2014年理財通過橫掃高收益債券的方式分享了債券牛市。然而進入2015年，債券收益率開始低於5%的理財收益率，理財配臵傾向股市，未來理財對債市的推動仍要看理財收益率是否進一步下降。

　　“類固收”産品成重點

　　在當前A股市場收益率節節升高背景下，金融市場的繁榮使得對接二級市場的非標債權産品日益繁榮，“類固收”産品成為銀行理財重點配置對象。“類固收”産品泛指相對低風險、收益穩定的投資資産，包括傘形信託優先級、資管計劃/基金專戶的優先級、兩融收益權、打新基金、分級A等，主要對接股票二級市場。

　　“當前類固收産品的年化收益率可達7%-8%，預計資金參與規模在1.5萬億元左右，銀行理財配置‘類固收’主要通過傘形、配資、專戶打新等渠道。”海通證券分析認為，2014年末，理財配置非標資産的規模約3.3萬億，其中35%為受/收益權，信託貸款、委託貸款、交易所債權等資産均有涉及。其認為，始於2014年4季度的這場股票牛市與理財資金密切相關，龐大的理財資金也成為一股重要的資金力量，如同一隻隱形之手撥動股市和債市的走向。

　　“我們看到融資融券餘額不斷創新高，截至2015年5月，兩融餘額已達2萬億，而滬深兩市日均成交額破萬億也呈常態。這意味著本輪牛市具有加杠桿和資金推動的特點，資金來源包括居民財富轉移和央行貨幣寬鬆，而打通居民財富配置、銀行低成本資金與股市的一個重要通道就是銀行理財。”

　　與2013年相比，銀行理財中非標債權佔比有所下降。“這主要是2014年實體經濟持續低迷，地産和基建的回報率和融資需求不斷萎縮，而監管層對非標嚴加控制，加之地方融資平臺債務規範，非標供給也出現下降。供需雙降下，理財對接實體經濟的非標配置比例自然下降。”海通證券分析師姜超表示。

　　大額存單或抬升收益

　　從目前來看，銀行理財産品收益率並未出現下降，來自各種渠道的分流壓力是其中的關鍵所在。近日，國務院發佈通知批轉發改委《關於2015年深化經濟體制改革重點工作意見》(以下簡稱《意見》)，其中提出，推動利率市場化改革，適時推出面向機構及個人發行的大額存單，擴大金融機構負債産品市場化定價範圍，有序放鬆存款利率管制。央行發佈的2015年第一季度《中國貨幣政策執行報告》也提到，進一步推進利率市場化和人民幣匯率形成機制改革，“探索發行面向企業及個人的大額存單”。有市場消息稱，本月央行將會針對部分銀行開放政策試點，對個人及企業發行大額存單，個人門檻為30萬元，企業門檻為1000萬元。

　　與一般意義上的定期存款相比，大額存單具有面額大、期限短、可轉讓以及收益率高等優勢。定期存款需持有到期，若提前支取會降低利息收益。大額存單雖也不能提前支取，但能夠在二級市場轉讓，具有較高的流動性。有消息透露，大額存單利率在目前的試點方案中擬採用“Shibor加點”的方式確定。相比之下，即便存款利率上浮，Shibor仍然相對較高。

　　實際上，目前我國理財産品、協議存款、同業存款等金融産品的利率水準都已完全實現市場化，但絕大部分的理財産品、協議存款和同業存款不能流通，有市場人士分析指出，大額可轉讓定期存單也會分流銀行理財和存款産品。

　　“如果大額存單的收益率有較高吸引力，那麼預計部分理財産品和信託産品的需求也會受到影響。”有券商分析師認為，未來保本型理財産品的餘額或將減少，因為部分此類産品將被大額存單所取代。中國銀行國際金融研究所副所長宗良也對媒體分析指出，大額可轉讓存單推出後，因其流動性和安全性特徵，或對理財資金構成一定分流作用。

　　另一方面，大額存單的分流作用下，或會推動理財收益率的抬升。“由於理財産品與大額可轉讓存單均為短期投資工具，且收益率、流動性各具優勢，可能會推動理財收益率的抬升。”宗良表示。

　　理財産品大爆發源於穩定、剛兌的高收益率。雖然存款利率自從2014年11月後經歷了三次降息，並開始逐步擴大上浮空間，但表外理財的收益率依然是放養式的市場化競爭。出於競爭壓力，銀行有“天然”提高理財收益率、吸引更多資金的動力。 海通證券研究報告中分析指出，按照國外經驗，大額存單發行後，存款利率有了市場化基準，隨後存款利率上限逐步放開，利率會向大額存單靠攏。

　　理財收益率長期趨降

　　“我們認為，儘管當前理財收益率具有‘剛性’特點，但長期來看，理財收益率必然趨降——原因在於高收益資産是決定收益率剛性的根本，但市場上的高收益正在稀缺， 而且理財還有投資非標35%的上限，不可能無限制對接股市，因此理財資産端的收益率下行必將倒逼負債端利率的下行。”姜超分析指出。

　　與海外利率市場化後的存款利率類似，理財收益率最終仍將回歸到與經濟基本面相匹配的水準，而我國已進入低利率時代，這意味著理財收益率和存款利率長期趨降。

　　除去對股市和債市的作用外，理財收益率的高低還會影響利率市場化最後一躍給市場帶來的衝擊程度。由於當前存款利率的主要參考對像是貨幣市場利率(影響同業存單利率和貨幣基金利率)和理財收益率(表外市場化利率)。

　　“如果理財收益率降低，那麼存款利率放開後的上浮壓力就會減小，助於利率市場化加速完成。此外，理財收益率的下行也有助於降低銀行負債綜合成本，打開貸款利率的下行空間，使得降息更有效。”姜超分析指出。

　　海通證券報告分析認為，理財收益率下降，將利於長期的股債雙牛。從股市看，理財收益率下行後，高分紅的藍籌股將再度獲得配置。從債市看，理財收益率下行後，銀行成本下降，利率債和高等級企業債的需求將再度回歸。不過短期內，債市仍存在不確定性因素，如地方債供給是否積壓利率債需求，企業債發行條件放寬是否帶來大量高收益的剛兌債券，經濟基本面短期的復蘇等。記者 黃倩蔚