在融創公告收購佳兆業49.25%股權20多個小時之後，融創中國主席孫宏斌才把這次收購的底牌和盤托出。

　　2月6日晚間，融創中國(01918，HK) 與 佳 兆 業 集 團(01638，HK)發佈聯合公告稱，融創中國已于1月30日以45.52億港元的總價收購了佳兆業49.25%的股權。接下來，融創中國將對佳兆業集團提出要約收購，但由於公司第二大股東生命人壽已經明確表示將不出售股份，如果加上在外流通股份期權以及可轉換債券也全部以現金方式收購，融創此次發起要約收購的總代價約為77億港元。

　　《每日經濟新聞》記者注意到，為了確保這次收購完成，不再重蹈上次收購綠城覆轍，融創在這次的收購條款中設置了股權交割的五大前提條件。

　　融創最多需動用77億港元/

　　公告顯示，融創中國于1月30日以平均價1.8港元/股，購入佳兆業集團25.29億股股份，佔公司49.25%股權，涉及金額45.52億港元，收購價較佳兆業停牌前的價格溢價13.2%。股權出售方為佳兆業創始人郭英成代表的郭氏家族信託基金，其通過大昌、大豐和大正3家公司控制佳兆業。

　　收購郭氏家族股權只是本次收購的第一步，根據香港證券與期貨實務監察委員會頒布的《公司收購、合併及股份購回守則》，當投資者或一致行動人因股票購買行為導致其持有上市公司投票權比例由低於30%增加到高於30%時，需要啟動強制要約收購程式。由於融創中國持有的佳兆業股權已經超過30%，接下來需要對佳兆業剩餘的50.75%股權發起要約收購。

　　公告顯示，融創中國向剩餘股東提出的要約收購價為1.8港元/股，摩根士丹利已被任命為本次要約收購的財務顧問。但佳兆業第二大股東生命人壽已經向融創中國提出不可撤銷承諾，生命人壽將不接受本次要約收購，保留佳兆業29.96%股份，這意味著融創即便把20.81%的公眾股全部收購，需要動用的資金也不超過19.23億港元。

　　此外，目前佳兆業擁有1.76億份涉及1.76億股股份的在外流通股份期權，假設並無股份期權在要約截止日期前獲行使，要登出這部分期權的總代價約為3834萬港元。同時，公司在外流通的可轉換債券本金總額為15億元人民幣，假設在要約截止日期前並無可轉換債券獲轉換，可轉債要約的價值為11.92億港元。

　　由此來看，本次“吞下”佳兆業，融創需要最多動用約77億港元。一位融創中國投資者向《每日經濟新聞》記者表示，當年融創中國收購綠城股權的價格基本接近於當時綠城的每股凈資産，但本次按照1.8港元/股的收購價來看，僅相當於佳兆業凈資産的三分之一。從價格上看，融創無疑是撿了較大的便宜。但不同之處在於佳兆業的債務與深圳項目存在很大不確定性，這也符合孫宏斌一貫的風格：“不冒風險啥都幹不成”。

　　合約生效有五大前提條件/

　　事實上，收購佳兆業融創並非盲目出手。記者注意到，本次融創對股權交割制定了五個滿足條件，包括債務違約已經通過債權人同意或豁免、出售股份不會違反現有債務條款、所有現有糾紛需要通過和解及其他方式解決、佳兆業部分區域的非正常經營狀態需要通過令融創滿意的方式解決等。

　　“孫宏斌顯然是吸取了收購綠城股權失敗的教訓”，香港粵海證券投資銀行董事黃立衝告訴記者，一方面他邀請摩根士丹利為本次要約收購的財務顧問，就是為了避免重蹈覆轍；另一方面，這幾個條款就是融創的“安全墊”，只要其中一個融創不滿意，它可以隨時否決股權交易，這很大程度上可以避免融創在接盤佳兆業後再爆地雷。

　　收購能否成功的第一步，是佳兆業目前存在的債務交叉違約能否獲得債權人同意或豁免。《每日經濟新聞》此前報道，截至1月19日，已有9家國內商業銀行因佳兆業相關貸款“躺槍”。此外，至少10家信託公司有存續産品涉及佳兆業項目，其中中鐵信託、興業信託、愛建信託三家信託公司已經採取自保行動，如果加上大量的離岸貸款與離岸優先票據，要獲得所有債權人同意並非易事。

　　“在設計公司的挽救方案時，最困難的是處理與債權銀行之間的關係”，黃立衝表示，由於出現財務困難的上市公司往往有多家債權銀行，各銀行需求和利益點都不一致，所以統籌各銀行之間的利益是一個巨大挑戰。如果同時涉及內地和境外銀行，由於它們的獲償比率不同，實現相互配合更加困難，公司的債務重組將更加複雜。

　　不過上述房企高管則認為，所有債權人的目標都是一致的，他們都希望有“白武士”能出手相救。由於佳兆業自身的資産品質較佳，只要債權人能對違約條款進行調整或豁免，等待這些資産盤活後債務壓力將大幅降低。

　　另一個不確定性因素在於佳兆業深圳的“鎖房”狀態何時結束。在上述房企高管看來，孫宏斌不會打沒有把握的仗，在本次收購前融創應該與深圳市政府有過詳細溝通，起碼大的原則已經達成共識，深圳區域的舊改項目無論是由融創接盤，還是剝離出售給華僑城這樣的央企，都不會為本次收購帶來嚴重障礙。

　　佳兆業難現大規模離職/

　　“現在我們也不知道工作將如何安排，也許等到春節後公司才會有進一步消息，但是這段時間不少人都在找工作，大家都無法確定未來如何”，在融創發佈收購公告後，一位佳兆業員工告訴《每日經濟新聞》記者。

　　在新城控股高級副總裁歐陽捷看來，融創中國與佳兆業總資産均在千億以上，中國房地産歷史上從來沒有過這種規模的企業合併，即便融創成功“吞下”佳兆業，如何消化佳兆業龐大的團隊與資産，從而産生“1+1>2”的效應，是孫宏斌面臨的最大難題。

　　佳兆業2014年中期業績報告顯示，截至去年中，佳兆業共有9480名員工。“融創既要掌控在佳兆業的話語權，也要依賴佳兆業的現有團隊”，上述房企高管表示，融創可能採取的辦法是先成立區域公司，直接管轄佳兆業的區域項目。同時，每個項目的操盤手、銷售線負責人由融創自己的人掌控，確保整個項目的運營、財務、銷售的控制權牢牢控制在融創手裏，這意味著佳兆業的中高管人員需要離開的概率較大。但由於整個團隊重新組建的代價會更高，基層工作人員會大部分整合到融創的團隊裏，因此佳兆業大面積的人員離職未必會出現。

　　但他也認為，融創以狼性文化著稱，代表的是高舉高打的北方文化；佳兆業則代表的是南方文化，更追求細膩。融創與綠城團隊最後爆發衝突，凸顯了兩個不同文化團隊的相容問題。

　　此外，佳兆業在全國的佈局比融創更加廣泛，而且有接近一半的銷售額來自於華南市場，但南方與北方市場的需求差距甚遠，甚至連戶型設計也完全不一樣，融創以産品體系見長，如何快速融入到陌生市場，在管控與運營上面臨巨大挑戰。

　　但歐陽捷認為，孫宏斌經歷過順馳與綠城的兩次教訓，他在團隊與項目整合方面已經擁有較為豐富的經驗，這有助於融創更好地整合佳兆業。一旦協同效應産生，融創將順利躋身房企第一梯隊。

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　　後市影響

　　收購有望提升公司業績 投資者看好融創股票

　　每經記者 楊羚強 發自上海

　　“1.8元/股的收購價，如果順利完成，相當於佳兆業凈資産的三分之一多一點，融創中國無疑撿了較大的便宜。……本人也打算復牌後繼續加倉融創。”雪球上的一位投資者在看到融創正式公告收購佳兆業後，寫下了長長的一段分析，他認為融創這一次收購遠比當時收購綠城划算。

　　《每日經濟新聞》記者比較了佳兆業、融創中國、綠城中國三家去年上半年的凈資産收益率 (ROE)，發現佳兆業上述指標遠高於其他兩家。融創在完成對佳兆業的收購後，凈資産收益率方面顯然將大幅提高，這是投資者看好融創股票的一個重要原因。

　　但億翰智庫上市公司房地産研究中心副主任張化東表示，融創中國股價要在復盤後大幅上漲還有一個必要條件，就是收購佳兆業的若干前提條件必須實現。如果融創最終能夠順利完成收購，股價大幅上漲只是時間問題。

　　衝刺千億規模/

　　截至去年12月31日，融創2014年的合約銷售額達到715.5億元，而佳兆業2014年的銷售額達到302億元。僅以兩家去年的銷售數字看，融創就有機會在今年實現銷售額千億元的目標。

　　但對孫宏斌來説，千億的資産規模並不是這次收購的重點，更為關鍵的是融創將通過本次收購極大提高對股東的回報率，有望在整體財務數據方面有更好表現。

　　同花順軟體數據顯示，截至去年6月30日，佳兆業凈資産收益率達到7.4682%，而綠城同期上述指標只有2.59%，融創也只有5.79%。融創歸屬母公司的凈利潤增長率只有8%，綠城是-66.94%，佳兆業則高達29.67%。 佳兆業的高收益和高成長性，顯然是融創所需要的。在今年融綠的年會上，融綠高管就在內部提出利潤率和週轉率兼顧的要求，並強調高品質的增長。在這樣的背景之下，佳兆業上述財務數據對融創顯然大有裨益。

　　張化東説，佳兆業的收購價值不僅體現在之前的財務數據，更體現在擁有的龐大優質資源。特別是位於深圳的舊改項目基本已完成，這些項目的利潤均極為可觀，只要收購的前提條件實現，融創的業績有望進一步得到提升。

　　收購可能需要貸款/

　　儘管根據去年中報融創所擁有的現金，以及融創去年下半年的銷售表現，包括公司方面在去年土地市場的投入看，融創以77億港元收購佳兆業應該對公司財務不會有太大影響。但業界仍然很關注，融創會不會在同一時間完成兩筆收購。

　　2014年12月31日融創中國的一份公告稱，融創將以總代價155.46億元收購綠城建立的合作平臺——上海融創綠城投資有限公司以及境外實體。但上述公告內容沒有獲得來自綠城的認可，且有傳言稱九龍倉方面將加價收購融綠平臺的50%股權。

　　以孫宏斌的性格，他有可能和九龍倉高價爭搶融綠剩餘50%股權。而在處理佳兆業繁雜債務問題時，融創也存在著大量現金收購佳兆業的可能性。在這樣的背景下，融創有可能需要從境外及境內的金融機構申請一筆並購貸款，以確保公司同時完成兩筆收購。

　　睿信致成管理顧問有限公司合夥人薛迥文説，短期融創負債率可能會迅速提高，但這只是暫時的。融創除了通過快速將佳兆業的項目銷售回籠資金以償還債務外，還可以在香港通過供股等方式完成股權再融資，並用供股所得迅速降低負債率。