去年9月，阿里巴巴赴美上市創下了全球最大IPO融資紀錄，行使超額配售權後合計募資超250億美元。但最近看來，其創始人兼董事局主席馬雲似乎有點後悔上市。

　　6月9日，馬雲受邀出席紐約經濟俱樂部的午餐會，當有人問為何阿里巴巴選擇公開上市時，馬雲説，如果能重新來過，會保持公司私有化，還説“IPO以後日子就難過了”。這番表態引人側目的同時也發人深省，馬雲究竟何出此言?

　　紐約經濟俱樂部(ECONOMIC CLUB OF NEW YORK)，成立於1907年，此前中國僅有兩位政界領袖受邀發表演講，分別是朱鎔基和董建華。此次馬雲成為首位出席的中國商界領袖，話語份量自然不能小覷，即使是一句半玩笑話。

　　去年，阿里巴巴在紐交所IPO、並募得創紀錄的250億美元，這一成功已經足夠讓華爾街喧聲一片了。不到一年後的今天，馬雲為何對阿裏赴美上市有如此“悲觀”看法?筆者分析，主要有以下幾點。

　　一、美國監管嚴 股東忙“救火”

　　“外面的人想進來,裏面的人想出去。”有人用《圍城》裏這句話形容中概股市場，十分貼切。

　　美國證券市場的監管是出了名的。在美國上市的企業必須接受美國證監會的嚴格監管。比如，按照美國聯邦法的要求，一家公司只要有500個以上的投資者，就必須定期將真實財務報告呈報證券監管機構等等，阿裏也不能例外。

　　今年年初，工商總局調查阿裏假貨的事件持續發酵，從而引起美國證券交易委員會的關注。受此影響，阿裏股價發生暴跌，市值一天蒸發300億美元。當時有報道稱，華爾街的崇高期望並沒有得到滿足。而該股目前的價格不到88美元，相比于68美元的發行價，很多在IPO當天買入的投資者仍處於虧損狀態。

　　中投顧問諮詢顧問崔瑜在接受本網記者專訪時對此表示，上市之後公司的一切就要走向透明化，接受股東和市場的監督。由於中美監管制度及市場環境的不同，中國企業會對美國的監管制度表現出不適應。中美監管的不同主要表現在四個方面：會計監管模式不同，美國採取獨立監管模式，政府不直接進行監管，大陸是以政府為主導、內部監管為基礎和社會監管為重要組成部分的監管模式;美國的註冊會計、註冊審計獨立性高於中國大陸;對公司高管財務舞弊，美國的懲罰力度更大;不同於中國大陸，美國對上市公司董事會的獨立性做出了明確規定。

　　關於美國的董事會制度，崔瑜表示，一般美國股東會要求上市公司設立獨立的審計委員會和至少兩名獨立董事，必須每年舉行股東大會，公司必須向股東提交年度報告、季度報告和其他中期報告，並且對公司的法定人數、利益衝突進行復核、股東對某些交易活動的批准、投票權等方面都做出了要求。其中設立獨立董事和獨立審計委員會、提供中期報告、股東對交易活動的批准等方面的要求，讓包括阿裏在內的中國公司很難適應。

　　本週美國之行中馬雲批評美國企業文化中獨立董事的影響，説有些董事往往像律師一樣，只感興趣事後批評同事。由此來看，這似乎就不難理解了。

　　筆者查閱，阿里巴巴去年增加了五名獨立董事，他們來自政界、IT、金融、會計領域，分別是香港前特首董建華、財務專家郭德明、高盛J. Michael Evans、雅虎楊致遠及B？rje E. Ekholm。陣營之豪華令人驚嘆。外界也對阿裏邀請董建華擔任獨立董事的原因有各種猜測。

　　馬雲説，“不僅我們的人在看著我們，全球都在看著我們。你不得不習慣它。”可以看到，中美監管環境的差異和“樹大招風”的輿論力量讓阿裏的股東們深感包袱不輕。

　　二、棄港赴美：“情非得已”

　　本週美國之行中，在被問及阿里巴巴為何選擇在美國上市時，馬雲直率的説：“我們被香港拒絕了。”

　　作為中國最大的電商，阿裏上市地的選擇尤為重要。去年9月，為避免上市後控制權旁落的尷尬局面，阿裏希望效倣“雙軌制”的股權結構，而這一方式不被港交所認同，馬雲與李小加博弈多次，歷時一年談判，雙方仍不能達成共識，因此阿裏不得不轉向美國上市。

　　“雙軌制”的股權結構，即可以發行不同投票權的兩種股票，允許企業管理層通過具有更高投票權的股票控制公司。去年阿裏提出了“合夥人”制度，可以由“合夥人”提名董事會中的大多數董事人選，而不是按照持有股份比例分配董事提名權，而後再將提名交給股東表決，希望借此保證上市後管理層對公司的控制權。馬雲還表示，阿裏已佔據全國零售額的5%，業務複雜程度不是外人能夠想像的，因此必須堅持合夥人制度。

　　相比之下，在美國股市，雖然也沒有合夥人制度，但利用美國的雙重股權制度，也可以讓創始人掌握公司決策權，較為接近阿里巴巴的訴求。這樣來看，阿裏選擇美國上市似乎只是“情非得已”。

　　筆者聯想到阿裏與雅虎的控制權之爭，阿裏集團在2012年5月終於與雅虎達成回購股份的協議，規定阿里巴巴有權在IPO時回購雅虎持有的一半股權，同時確定的前提是阿里巴巴需要在2015年12月之前完成上市。可以説，阿裏選擇2014年底之前在美國上市，是當時各種因素綜合的結果。

　　崔瑜在談及阿裏在美國市場表現時稱，阿里巴巴在美國上市初期，確實受到了美國投資者的熱捧，但是隨後由於持續遭受國際官司，大大影響了其聲譽，公司的商業模式也被質疑。美國投資者對阿里巴巴給予關注的同時，對其發展前景仍持有懷疑。

　　三、生不逢時：美股難再牛

　　雖然道指今年以來已經六度創新高，但自2009年以來的這輪牛市，已運運作6年多。仍處於歷史高位的標普500指數今年以來只漲了2%，目前仍無力攻破2120點。美股牛市已經不再是極端樂觀，投資者越來越擔心美股已經催生出泡沫，不少觀察家也給出了危險預警。

　　與此同時，中國A股一掃多年低迷的陰霾，近一年漲幅冠絕全球。上證綜指2015年來漲幅達58%，前幾日頑強站上5100點，在去年8月份還為2201點，創業板指數也從1424點已逼近4000點。A股如此漲勢驚人，內地投資者賺得盆滿缽滿，海外資金也將價值投資原則拋之腦後，意欲多分得一杯羹。即使炒得沸沸颺颺的MSCI終未迎娶A股，但言語間還是給未來留下了美好願景。即使A股市場由瘋牛逐漸轉為慢牛，但還遠遠未到“東風無力百花殘”之時。

　　此外，今年來美國IPO市場明顯遇冷，新股發行規模與節奏已經無法與網際網路+泡沫期相提並論，不少企業借道民間融資解決資金困境，此消彼長，今年中國已經超過美國成全球最大IPO市場，這也是A股火熱的一個縮影。

　　有得必有失。可以想像一下，如果阿裏當時選擇的是A股市場，那馬雲可能此刻就不是這個心情了。

　　四、金融資本惡意做空 阿裏中槍

　　統計數據顯示，從2011年3月起，在美上市的200多家中概股均出現不同程度遭到做空機構公開質疑的情況。2010年的東方紙業、2011年的奇虎360、2013年的網秦做空事件令投資者歷歷在目，而自去年第四季度開始，包括聚美優品等多只中概股遭美國律師事務所的調查或集體訴訟，這裡面就包括阿里巴巴。

　　今年5月16日，法國開雲集團旗下的Gucci在內的多家奢侈品製造商在美國紐約聯合起訴阿里巴巴集團，稱其購物網站故意允許假貨製造者在全球銷售盜用其品牌的贗品。這是繼去年7月9日以來，開雲集團旗下品牌第二次因售假對阿里巴巴提起訴訟。

　　面對銷售假貨的訴訟，馬雲積極否認：阿裏就是一個第三方的電子商務平臺，提供的是撮合交易的資訊網路服務，這也是阿裏否認共謀假貨的主要原因。

　　英國《衛報》稱，美國政府曾經在2011年將淘寶網列入以假冒商品聞名的“惡名市場”名單，但在次年將其移出名單。

　　我們再來看看阿裏的打假數據：“2013年1月1日至2014年11月30日，阿里巴巴在保障消費者權益及打假方面投入已超過10億元人民幣;2014年前三季度，公司配合品牌權利人處理600萬條侵權商品連結，配合各級行政執法部門辦理侵犯智慧財産權案件1000余起，涉案金額近6億元。”

　　顯然，這樣的打假力度已經不是國內的一般企業所能比擬，但這樣是否就已經足夠?在美國的法律框架下阿裏這個龐大的電商平臺還有何責任及義務?“樹大招風”的局面該如何規避值得思考。

　　業內人士認為，國外機構做空已經形成一個完整的産業鏈：第三方做空機構、對衝基金、集體訴訟機構等在做空食物鏈上環環相扣。很明顯，如果中概股公司不採取任何策略，就可能會面臨做空機構的惡意狙擊、企業每年200萬美元左右的上市費用、企業股東的法律訴訟、潛在的被迫退市風險等。此外，企業也可能會陷入惡性迴圈——市值只會越來越低。

　　那麼，阿裏真的後悔去美國IPO了?當然，對於馬雲這種表態，也有人持懷疑意見。畢竟從常理推理，一位老闆在一天中籌資超200億美元很少見，而之後對此感到後悔的更少見。阿裏作為目前全球市值最高的電商平臺，即使被香港無情拋棄，也不會這樣輕易選擇入市悔市。

　　馬雲曾説：“我既要扔鞭炮，又要扔炸彈。扔鞭炮是為了吸引別人的注意，迷惑敵人;扔炸彈才是我真正的目的”。不禁讓人感嘆，虛實之間，不失睿智。

　　阿裏在美以後的日子怎麼過，馬雲是全身而退還是逆風而上，這值得眾人期待。