上周上證綜指振奮人心地站上了09 年以來的高點，增量資金入市的趨勢已經不可阻擋。我們一直強調，這是增量資金入市的牛市，本文我們再列數據、擺事實探究增量資金入市的節奏、市場的情緒。

　　1、增量資金入市，真真切切的牛市

　　堅定認識：增量資金入市的牛市。上證綜指終於創09 年8 月以來新高，這是熬了5 年迎來的牛市！15 年初市場熱議重回存量博弈，兩周前還有人擔心大小齊跌，這一切隨著指數新高不攻自破。我們一直強調，14 年7 月行情已由存量博弈市演變為增量趨勢市。14 年6 月《撥雲見日——2014 年中期A 股投資策略-20140624》開始看多，從未動搖。14 年8 月上證綜指2200 點徘徊市場分歧很大，《海內外牛市基因探秘系列1-3 及總論PPT》4 篇報告，指出無需糾結于GDP，以過去70 年長視角看方法論需完善。14 年10 月上證綜指2300 多點時市場分歧再次加大，《有一種冷叫你媽覺得你冷》鮮明指出，市場短期波折源於心理，牛市未變。15 年來《越過山丘，美景盡收——金融繁榮到實體改善》、《資金入市詳解1-4》、《走向共和》從金融實體關係、資金入市、風格角度再次闡述此輪牛市的邏輯、特徵，《市場的幾個認知陷阱》回答了市場的疑慮，《邁向新高》提出上證綜指、創業板指將齊創新高。

　　增量資金入市的三大邏輯被強化。14 年7 月增量資金入市，是本輪牛市起點，12 年12 月-14 年中創業板的結構性行情是牛市“引橋”，他們是轉型的未來、方向，好比02-05 年機場、港口是05-07 年牛市“引橋”。增量資金入市源於三大動力：起點是利率下行、催化劑是改革加速、防護欄是穩中求進，詳見《撥雲見日》、《旭日東昇》。大類資産配臵轉向股市不會輕易結束，當前中國居民財富配臵中股市佔比僅3%，遠低於美國的29%。近日市場再創新高是因為這三個要素正在強化：第一，財政部萬億存量債務臵換有助利率中樞下行，17 日央行[微網志]逆回購招標利率下行10bp，利率下行趨勢更明確。第二，上海、安徽等地國企改革提速説明改革進程正在加快。第三，英國等歐洲多國近日宣佈申請加入亞投行，穩中求進的轉型之路推進。此外，“兩會”期間央行、證監會[微網志]等領導對股市表態均積極，證監會3 月20 日新聞發佈會稱“近期股市上漲是多種因素的綜合反映，有其必然性與合理性。未來股市的平穩健康發展，對於增強經濟發展信心，擴大直接融資規模，加快經濟轉型升級意義重大。”管理層對股市態度積極有助提升風險偏好。往年3、4 月市場多變盤，原因無外乎政策從緊和經濟增長回落。今年一方面宏觀政策偏積極，已經降息2 次、全面降準1 次、15 年財政赤字率調高至2.3%，總理説工具箱裏工具還很多，另一方面投資者對增長預期本來就低，一致預期1、2 季度GDP 同比7.1%、6.9%。

　　2、大數據顯示，資金入市才開始

　　增量資金入市的趨勢已經確立。14 年股市最大的變化不是指數漲多少而是生態環境變化，由存量博弈市變為增量趨勢市。我們用幾個代表性的指標測算到底多少資金流入，證券市場交易結算資金銀證轉賬(代表散戶資金)、融資餘額(代表杠桿資金)、股票和混合型基金份額(代表機構資金)、滬股通流入額(代表外資)，幾項14 年7 月以來凈增長分別為20147、9329、468、1223 億，總計31168 億，同期A 股自由流通市值增長82921 億，比值為37.6%。15 年以來各數據為分別為13680、3397、1412、477 億，總計18967 億，比自由流通市值增量為54%。

　　熱情仍在早中期，資金入市才開始。上文數據可見，入市的新增資金主要來源於散戶、杠桿資金。證監會3 月20 日新聞發佈會上提到，15 年來自然人投資者交易金額佔全部交易金額的90%左右，這個比例高於07 年來的均值84%，兩組數據互相驗證。《15 年策略之資金入市詳解1-4》中我們詳細分析了潛在的入市資金規模、資金入市的節奏特徵。當時總量上我們測算潛在入市資金約5 萬億，市場驚呼過於樂觀。現在對比看，我們當時5 萬億中對個人投資者的儲蓄搬家保守測算1 萬億，而15 年來銀證轉賬凈增長已經1.368 萬億，可見5 萬億的預測仍是低估。換個角度，從資金入市節奏和熱情分析，之前報告我們分析指出，現階段的增量資金主要是個人投資者中的大戶、超級大戶(賬戶規模1 億以上)，他們多是男性職業投資者，善於用融資等杠桿工具，因此當前主要是“大叔”入場，代表中小投資者的“大媽”(賬戶規模50 萬以下)才開始慢慢入場。對比當前市場與09 年8 月4 日、07 年10 月16 日上證綜指高點時，全部A 股PE(TTM)分別為19.9、36.1、53.5，年化換手率分別為387%、489%、903%，交易活躍度(單周參與交易的賬戶數/總賬戶數)分別為12.5%、19.2%(07 年無此數據)。市場面數據可見市場的熱情還處於早中期。

　　3、積極擁抱牛市

　　牛市要積極。貨幣、財政政策偏松對衝經濟風險，且市場對經濟下行預期充分，地方債務臵換、改革提速、政府鼓勵呵護股市積極發展，多方面因素將助推大類資産配臵繼續轉向股市，市場將向著更高、新高邁進。上證50、中證500 股指期貨交易合約4 月16 日正式掛牌交易，不會改變市場原有運作趨勢，海外的歷史可驗證。歷史數據顯示，牛市中(如05 年6 月-07 年10 月、08 年11 月-09 年月)基金收益率低於上證綜指，而熊市中(如09 年8 月-12 年12 月)、震蕩市中(如12 年12 月-14 年7 月)，基金收益率戰勝指數。究其原因是，專業投資者選股能力強，而牛市中因市場情緒高漲，個股之間漲幅差異小，過於注重基本面反而容易錯失機遇。

　　價值成長輪漲，短期略偏價值股。我們一直強調增量趨勢市裏價值成長唇齒相依、輪番上漲。以14 年7 月作為行情起點，上證50、創業板指、中證500、中證800 漲幅大體均衡。價值股如利率敏感的金融地産、成長股如創新方向的網際網路先進製造是全年主線，二者前期輪漲後已重新趨於均衡。未來行情望類似14 年7 月-11 月的共和特徵，考慮到前期成長股表現更為醒目，預計短期價值股略佔優。而且金融地産行業基本面有新亮點，從近期股市成交兩、融資餘額增長來看，預計券商3 月份業績同比、環比均大幅度提高。本週開始地産月度累計銷售首次轉正，多地二套房公積金首付比例下調至20%，銷售恢復望繼續。

　　主題仍看大上海、大環保。自我們3 月4 日報告推薦以來，大上海組合表現優異。上海是經濟重鎮、股市票倉，從自貿區到國企改革，改革轉型中上海已在發揮領頭羊、試驗田作用。伴隨國企改革提速、上海建設科技創新中心方案出臺以及迪士尼的開業，大上海主題將持續發酵。

　　風險提示：政策推進不及預期。