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貨幣寬鬆政策延續 股市向好邏輯並未改變

  • 發佈時間:2014-09-17 07:39:29  來源:中國證券報  作者:佚名  責任編輯:陳娟娟

  8月規模以上工業增加值數據可能再次讓人糾結,該數據環比7月回落了2.1個百分點,意味著拖累三季度名義GDP增速近0.8個百分點。

  其實,數據不好貫穿了整個8月份。先是7月份金融數據低於預期,市場糾結了一兩天,最後穩住了。隨後是傳聞8月上旬信貸疲弱,接著PMI數據向下,市場則是上午糾結,下午又拉了回來,之後是連續五天上升。李克強總理在達沃斯論壇表示M2回落至12.8%,市場同樣再次糾結,隨後又恢復平穩。

  很多人沒有預料到近一段時間以來市場行情走勢會如此之強。從2250點到2280點,到2300點很多投資者陸續賣出了,但投資者賣出後發現,市場似乎沒有調整的意思,只好換個品種再次建倉。在博弈場合,踏錯節奏是常有的事,不怕踏錯節奏但要想明白錯在哪。9月16日市場出現調整,滬綜指跌幅達1.82%,股市面臨再一次糾結。

  我們的格局應該大一些。這一輪股市持續上升其合理性不同於以往。簡單講,就是股市想明白了,拿定主意了,所以要上漲。在新常態背景下,經濟下行的風險始終存在,風險暴露不可怕,關鍵是有沒有準備好應對的機制。只要能順利承接,不確定性的降低就會轉化為市場上漲的動能。

  我們認為,新常態下,決定股票指數方向的關鍵力量是對系統性風險預期的變化,而非經濟指標強弱。

  中國正走在正確的發展路徑上,未來三年的重點是財政整固。經濟增長速度放緩,但經濟增長品質預期不斷提升。作為經濟品質的晴雨錶,股票市場大概率會持續上行,可能不會輕易“走下坡路”。中央推動的經濟轉型方向,投資機會較大,這可能二三年內難以證偽。

  我們5月底就開始看多股市,6月份市場走勢進一步明確,7月初我們曾判斷當月存在變盤的可能。7月底,習主席的講話代表著中央對中長期經濟方向和政策的確定性判斷。這個講話非常重要。我個人對新常態的理解,感覺包括兩層核心涵義。

  第一,明確了要不要轉方式調結構。這既是對中長期形勢的一種判斷,也是一種態度。

  新常態(New Normal)原本來自PIMCO在2008年金融危機之後創出的新名詞,表示宏觀經濟從繁榮-衰退週期到正常的恢復過程,其對應的就是轉型、再平衡過程 。這個詞對應當下的情況是非常合適的。

  經濟學中只有“穩態”(Steady State)概念,新常態更確切的理解是:從一個“舊穩態”逐步轉向一個“新穩態”的過程。中國經濟會經歷從過去10%的高速增長逐步到5-6%的長期穩定可持續增長的“新穩態”的實現過程。目前只是一個中間站,這類似于上世紀70年代至80年代中期的日本經濟。

  高層對中長期經濟的判斷是明確的,我以為其中的經濟思想包括兩個代表性的內容。一是《人民日報》刊發的“三期疊加”(換擋期、轉型期、消化期);一是《學習時報》刊發的“習主席經濟十論”(速度論、疊加論、定力論、傷筋論、耐心論)。這兩個是核心,代表著高層對經濟規律(即經濟潛在增速逐步下行)的尊重,與之對應的就是“舊常態”。經濟增速一放緩,就要把總需求推上去,不是不可以,但要付出違背規律的代價,就是通貨膨脹、資産泡沫、資源錯配和杠桿飆升。

  因此,即便經濟短期再下臺階,也必須刮骨療傷,放棄過往依賴“高投資+低人工成本+低廉資源”不可持續的粗放增長模式。

  新常態的第二層涵義是怎麼幹。

  我的理解就是“慢撒氣”,即不會靠強力擠壓,即不靠緊縮政策或週期性市場力量的集中釋放,而靠未來財政和政治建設所産生的內生收斂。做手術是明確的,但要在購買醫療保險的狀態下進行手術,擺脫硬著陸預期、降低經濟的尾部風險成為主流意見。而這個“醫療保險”可能是一整套貨幣金融機制的非常規安排。

  我認為,這一套機制正在準備,但在央行的資産負債表和其他正式報告中暫時無法證實。上半年央行的資産負債表只溫和擴張了7.5%,相較去年底呈減速狀態,而商業銀行的資産負債表增長了13.5%,相較去年底呈提速狀態,兩者呈現剪刀差。經驗上銀行間流動性不會有寬的感覺,但實際上市場流動性非常充沛。我們發現有一個部門表擴張是明顯的,即政策性金融,國開行的資産負債表二季度就擴張了1.5萬億元。央行與“政策性金融”之間的聯繫是怎樣進行的仍是個“迷”。

  在新常態下,我們可以展望一下市場變化的場景。

  硭燒策會延續,不會收緊,央行資産負債表擴張概率較大,資金供給趨勢偏寬鬆;依法治國指向“節制資本、節制權貴”,不健康的、無效的資金需求會逐漸産生內生收斂的效果;中線地産週期向下,意味著通脹難變成真老虎,宏觀政策顧忌的因素不多;利率向下的力量可能在中線呈逐步聚集的態勢,難出現急速跳躍性的變化,國家的尾部風險開始下降U市從糾結到慢5母怕式洗螅債券可能由於需求內生萎縮,長端收益率先下行,然後倒逼短端下行,這是一個緩慢釋放風險的過程9善筆諧≡蚩贍苷在經歷“以預期切換引導”的估值修復�

  總之,我們看問題的格局要大一些。近一段時期,股票市場為什麼表現較為強勢,就是市場想明白了,拿定主意了。未來政策大概率會向權益領域傾斜。

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