2015年是中國經濟繼續探底的一年：前三季度投資、出口明顯下行。二季度因股市大漲和房地産銷售回暖，經濟有所企穩。四季度穩增長將繼續加力，前期穩增長效果將顯現，基建投資和消費繼續發揮托底穩增長作用，經濟有望企穩。

　　基建投資托底穩增長 四季度經濟有望企穩

　　當前經濟回穩動力和下行壓力仍在相持，新增長動力孕育和傳統增長動力減弱繼續並存，影響經濟平穩運作的不確定因素較多，必鬚髮揮投資特別是基建投資在穩增長中的關鍵作用。

　　四季度基建投資仍將發揮托底穩投資穩增長的作用。一是投放專項建設基金，通過發行債券籌集資金設立專項建設基金，直接注入項目資本金，支援看得準、有回報、不新增過剩産能的重點領域建設。第一批專項建設基金已投放到位，第二批預計9月底前投放。

　　二是加大地方存量債務置換力度。地方政府債券自5月18日發行以來，到9月22日，共發行24468.6億元，今年3.8萬億元的地方政府債券發行任務有望11月完成。

　　四季度貨幣相對寬鬆 邊際改善有限

　　8月CPI同比漲幅為2.0%，創年內新高，時隔22個月實際負利率重現，通脹回升是否制約後續貨幣政策空間成為市場關注所在。我們認為，四季度通脹壓力不大，不會成為貨幣政策的制約因素。基於地方債置換、防風險和穩增長的考量，四季度貨幣環境仍相對寬鬆。不過，隨著金融風險逐步釋放和匯率貶值壓力有所減輕，後續貨幣寬鬆的邊際改善較為有限，預計四季度在經濟下行壓力下存在降準可能。

　　四季度A股絕望中孕育希望

　　對於四季度的走勢，我們認為需要重點關注以下幾個方面的驅動因素：第一、政策方面：由“救市”演變為“倒逼市場改革”。本輪股災反映出了A股市場很多深層的問題，比如上市公司分紅無吸引力，部分莊家操縱小盤股，監守自盜破壞市場環境等，如果沒有本次股災，這些問題還將掩埋在“耀眼的牛市”之下。

　　李克強總理在不同場合多次表達了“積極培育公開透明、長期穩定健康發展的資本市場”的態度。我們認為整個證券市場環境正處於深刻的變革之中，而且還將發生重大的變化。這種深刻的變革有利於提升市場的信心。

　　第二、資金方面：去杠桿進入尾聲，但短期資金缺口無法彌補。我們之前就提出過杠桿的危害，即杠桿資金的“強平”極易引發“蝴蝶效應”+“多米諾骨牌效應”，資金同時強平導致短期買賣失衡，股價大幅下跌，蝴蝶效應顯現，之後由場外配資——場內配資——非杠桿資金的連續傳導，“多米諾骨牌效應”發揮作用。本輪股災之所以下跌速度如此之快，直接的原因就是杠桿。

　　隨著監管層對於存量配資進行清理，去杠桿的這一過程進入尾聲，市場將重回無杠桿時代。

　　截至目前，股票質押存量2.7萬億元，其中2015年凈增加1.4萬億元。目前2.7萬億元的質押市值約佔A股自由流通市值的16%，佔總市值的6%。如果市場再度大幅下跌有可能引發股權質押爆倉的連鎖反應。

　　第三、國際方面：美聯儲四季度仍有加息可能。儘管9月美國非農就業不及預期，加息可能性降低，基本可以排除10月加息的可能，但四季度美聯儲仍有可能加息。9月24日美聯儲主席耶倫重申，美聯儲貨幣政策決策機構聯邦公開市場委員會包括她在內的多數成員，均預計將在今年晚些時候首次加息。聯邦公開市場委員會並不認為近期經濟和金融形勢會嚴重影響到美聯儲的政策路徑，將會“在未來數年內以非常漸進的節奏”加息。我們認為重要的並非首次加息的“精確時點”而是整個利率路徑，預計新興市場國家將在未來面臨較大的資本外流壓力。

　　習近平主席訪美過程中兩次表態，“市場已經進入自我修復和自我調節階段”。我們對此十分贊同，但市場的自我修復是一個相對較長的過程，四季度正是“自我修復”的起點，當投資者感到絕望的時候，希望正在孕育之中。