就在2015年年報披露收尾之際，新三板也進入了第二輪分層測試。對照全國股轉系統此前發佈的徵求意見版《分層方案》的標準和掛牌公司已披露的年報數據，一批“準創新層”公司的名單逐漸浮出水面。據東方財富Choice終端統計，截至4月26日，已披露年報的新三板公司中，有828家符合徵求意見版的創新層標準。其中，不少公司成長性突出，業務中新經濟特色鮮明，估值也具有一定優勢。

　　“新三板掛牌公司數量已近七千家，整體來看確實是五花八門，質地上也可以説參差不齊，但如果能把最好的那10%選出來，投資潛力一定相當可觀。”有接受上證報記者採訪的券商新三板研究員表示。據記者了解，包括公募基金在內的不少投資機構正密切關注新三板市場的分層進展，並有意在政策放開後進行配置。有機構表示，雖然新三板流動性不如主機板和創業板，但一些公司對商業模式的創新更值得重視，其增長潛力不容忽視。

　　值得一提的是，日前有消息傳出分層標準有所修改：刪除了標準一中的股東人數要求，增設了最近一年再融資不低於1000萬元的共同標準；此外，就標準三增設了合格投資者不低於一定數量的新門檻。有券商人士分析稱，傳言中的上述修改更貼近相關標準的設定初衷，彰顯了創新層多元靈活、各有側重的選擇風格。不過，據上證報向全國股轉系統人士求證，修改後的分層方案雖已上報證監會，但目前尚未得到批復，因此最終標準還難定論。

　　逾800家公司“初選”入圍

　　當前，新三板年報披露已臨近尾聲，同時，分層標準最終方案的出臺也已進入倒計時。據全國股轉系統公開資訊，截至4月26日，新三板掛牌企業達到6935家，逼近7000家大關。另據東方財富Choice金融終端統計，已有6135家掛牌公司披露年報，佔比高達88.5%。

　　儘管目前修改版的分層標準尚未“一錘定音”，其修改力度大小會影響最終進入創新層的具體公司數目，但業內人士稱，相信不會大幅修改，因此以目前公佈的標準去粗略篩選可得出創新層“大部隊”的輪廓。

　　全國股轉系統曾對外表示，符合相關指標的新三板公司將在2015年年報披露截止日後，由股轉系統根據分層標準，自動篩選出符合創新層標準者，並在5月正式實施分層。

　　對照去年11月24日公佈的《全國股轉系統掛牌公司分層方案(徵求意見稿)》中的三項標準，在已披露2015年年報的新三板掛牌公司中，有828家企業基本符合了徵求意見稿的創新層分層標準，入選率為11.9%。據統計，在入圍“準創新層”的公司中，有734家滿足了三套分層標準中的一套，有85家企業同時滿足了兩套分層標準和共同標準，同時滿足所有三套分層標準和共同標準的企業數量更是鳳毛麟角。

　　在當前市場背景下，新三板的分層被諸多機構認為意義重大。萬家基金總經理助理張軍在接受上證報記者採訪時表示，新三板分層承擔了多層次資本市場改革的創新試點的任務；同時，分層也是激發新三板活力的重要基礎，目前新三板掛牌企業數接近7000家，但參差不齊，分層實施後，預計7%至10%的企業可列入創新層，經過這輪篩選，才能為公募基金未來的配置提供基礎。

　　成長性加特色凸顯估值優勢

　　在券商人士看來，受流動性等因素的影響，目前新三板市場的交易狀況仍算不上活躍，但其整體估值水準較創業板和中小板有較大優勢。據券商統計，以截至4月24日已披露年報的5462家新三板公司業績情況計算，新三板整體市盈率約為32.77倍，還不到創業板的一半；新三板的市凈率為3.54倍，創業板公司的整體市凈率則為6.23倍。另據東方財富Choice終端統計，以2015年年報數據為計算依據，目前有267家新三板公司的市盈率不到10倍，660家公司的市盈率位於10至20倍的區間內，528家公司的市盈率區間在20至30倍之間。

　　“考慮到流動性溢價的問題，對於新三板和創業板的市盈率和市凈率指標，並不適宜做簡單對比，但對於一些同行業的公司來説，還是有一定的參照意義，畢竟從價值投資的角度來看，投資的根本還是在於標的的價值和價格。”有券商人士介紹，以聯訊證券為例，其最新市值為82.53億元，對應市盈率為17.56倍，在A股券商公司中排在中間位置，比很多小券商都要便宜。另如益盟股份，公司是正宗的騰訊概念股，第二大股東騰訊持股比例為19.3%，以最新股價計算，其總市值66億元，對應市盈率為20.57倍。

　　“新三板公司不能完全參照創業板甚至主機板公司的估值，其估值應該更接近一級市場或者一級半市場，從財務數據來看的話，就是公司的業績波動性會更大。由於規模較小，部分公司的業績可能一年內增長五倍、八倍，甚至十倍。當然，如果受到某種因素衝擊，可能營收一下子就垮了，對應的盈利情況也是一樣。”前述券商人士表示。不過，從整體情況來看，新三板公司普遍盈利不錯，據統計，已披露年報的新三板公司中，2015年度營收增速在10%以上的公司佔比達到58.64%，年度凈利潤增速在10%以上的公司佔比接近63%。

　　多位受訪券商人士提出，對新三板公司的投資更要講究“個性化”。“幾千家公司，做什麼的都有，這裡面就有一些非常有特色的，可能是業務本身很小眾，也可能是獨特的商業模式，在資本市場上，這些特色都可以得到一定的溢價。”申萬宏源(8.42, 0.00, 0.00%)場外市場部總經理蔣曙雲指出，擁有新經濟業態的新三板企業是未來投資的熱點，投資機構比較關心的還是創新型、創業型、比較有個性化的一些企業，涉及生物醫藥、節能環保、智慧物流等行業。

　　期待差異化制度供給激活市場

　　新三板市場分層的根本目的，就是提供監管、服務等方面的差異化制度供給。其關鍵是使得該市場體系富有彈性，能適應企業不同發展階段對資本運營的需要。通過差異化制度安排為不同風險偏好的社會資本的融、投、管、退提供便利、暢通、低成本的平臺，讓社會資本圍繞實體經濟的需求運作。

　　記者了解到，目前市場最關心的仍是差異化監管制度的具體內容。萬家基金張軍提出，分層必然與差異化監管制度相配套。興業證券(8.240, 0.00, 0.00%)研究所新三板首席分析師紀雲濤建議，在創新層推出以後，還需要進一步配套發債、定增、交易等一系列制度才能真正發揮創新層的作用，符合掛牌企業對新三板的預期。新三板掛牌公司點點客董事長黃夢提到，對創新層充滿期待，但更期待分層之後的具體措施，“沒有措施的話，可能只是多了一個名分。”

　　據了解，全國股轉系統正在籌劃相關方案。在3月底由全國股轉系統聯合上證報主辦的“新三板創新發展論壇暨首屆機構峰會”上，全國股轉公司副總經理隋強曾表示，新三板交易制度的完善方案正在制定，將在現有制度框架中進行深入挖掘，具體包括改革協議轉讓、引入價格競爭、優化做市轉讓交易、建立健全盤後大宗交易、非交易過戶制度等。同時，將積極化解長期資金入市的障礙。不過隋強也提出，不能夠為了活躍市場而活躍市場。

　　另一個值得注意的現象是，在創新層即將推出之際，有少數公司為了衝刺創新層用了一些方法進行緊急“改造”，在達不到第一套和第二套標準的情況下，追求達到第三套標準，即“市值+股本+做市商”的標準，其措施包括與公司成長性並不匹配的高送轉，以及強做市值等。

　　對此，聯訊證券曹衛東表示，這從長遠來看意義不大，全國股轉系統目前還未公佈正式方案，正式方案作出調整的可能性很大。即便進入創新層，但標準不是一成不變的，而是有進有出的。隋強此前也曾表示，目前市場對新三板分層的理解存在誤區，一些仲介機構引導企業“對標”分層標準時有誤導嫌疑。

　　並非進入創新層就能獲得機構的認可。萬家基金張軍表示，公司是按照PE投資的理念和方法來開展新三板投資的。在甄選投資標的時，首先同時要考慮標的符合第一套標準和第二套標準的程度，既要考慮企業現時的盈利能力和水準，又要考慮未來幾年的經營可持續性和業績成長性；當然，第三套標準也是形成投資決策的重要依據。除此之外，萬家還非常看重企業的治理水準和財務規範程度，這是形成投資決策的重要前提。