在新三板掛牌的PE巨頭中科招商日前披露，將終止此前的做市商定向發行。這意味著，中科招商將在新三板繼續採用協議轉讓方式，暫時放棄變更為做市轉讓方式。

　　中科招商並不是第一家宣佈變更做市而後選擇放棄的新三板企業，在7月16日，達仁資管曾作出同樣的決定。根據WIND數據，今年以來宣佈變更做市的企業數量在4月份達到頂峰，共有243家企業宣佈變更做市轉讓方式，與之對應，新三板在今年3月有一波瘋狂行情。隨後，宣佈變更做市企業的數量開始減少，5月份和6月份分別有113家和101家企業宣佈變更。7月之後，企業的熱情更是大幅下降，選擇變更做市的企業數量在7月為27家，而8月至今僅有不到10家。

　　與此同時，4月上旬到7月中旬，新三板市場遭遇重挫。在不少受訪人士看來，相比主機板，新三板存在的問題更加不容小覷。事實上，原本被寄予厚望的做市交易存在缺陷，或是引發新三板重挫的原因之一。

　　做市成交不及協議轉讓

　　對於終止變更做市的原因，中科招商表示，考慮到目前資本市場的情況，結合公司經營發展需要，公司決定終止此次做市商定向發行。

　　“中科招商最終作出終止變更做市的決定，有很大一部分原因來自於新三板做市二級市場的持續萎靡。”中信證券一名投行部的人士透露。

　　據了解，新三板引入做市交易的目的，在於維持相對充裕的流動性並減小股價波動，但就近期的情況來看，事實並非如此。統計數據顯示，5月18日至6月5日，新三板做市板塊連續15個交易日成交額低於協議板塊。6月8日至7月15日，新三板調整最劇烈時期，這一情況沒有發生；到7月16日，這種情況再次重演：7月16日至8月14日的22個交易日內，有13個交易日出現做市板塊成交金額不及協議轉讓的情況。

　　從漲跌幅來看，在市場下行態勢下，做市板塊的跌幅也大於協議板塊。4月7日，三板做市指數創出2673點歷史高點後開始下行，到7月8日最低跌至1103點；4月7日至7月8日，三板做市指數下跌50.41%，而同期成分股中包括協議轉讓和包括做市轉讓的三板成指的跌幅只有38.94%。

　　此外，做市個股的大幅波動更是讓“平滑波動”成為空談。如7月7日，萬人調查股價跌去60%，讓投資者直呼“這不是新三板，而是港股創業板”。

　　做市成交額不及協議的情況頻頻出現，引發業界對新三板現有做市制度的思考。近日，安信證券在研報中指出，此前，做市商只談價格不談價值，市場遵循的遊戲規則是：企業低價出讓做市庫存股，然後做市商利用市場定價功能發現企業“真實價值”，最終企業參照市場價格，以一定的折扣進行定增完成最終融資。“由於套利空間巨大，各方爭相參與做市前的定增，市場套利者多，而價值認同者少，企業股價缺乏支撐，一旦轉做市，低價套利盤出逃將給市場帶來巨大壓力，最終導致定增破發事件接二連三發生。在市場行情較差的情況下，做市商反而有可能成為市場最大的空頭。”安信證券認為，目前來看，多家公司定增破發導致的結果是，主流機構參與做市企業定增越發謹慎，遊戲規則需要改寫。今後，做市商“2.0時代”應該是一、二級市場價差縮小，交易價差成為做市商主要利潤來源，不斷撮合交易賺取價差應是做市商的工作重心。

　　市場遭遇重拳治理

　　三、四月的行情讓新三板的參與者們體會了一把“躺著賺錢”的快感，但隨後陷流動性冰點，定增也頻頻破發。新三板3000余家掛牌企業，如今日均成交量僅3億元左右。新三板交投陷入平淡之時，市場也遭遇重拳治理。

　　20日，全國股轉系統發佈公告稱，將對28家存在違規行為的掛牌企業採取監管措施：對涉及的18家主辦券商採取要求提交書面承諾的監管措施，並對相關掛牌公司的董事會秘書採取出具警示函的監管措施。這是新三板全國擴容以來，股轉系統首次一次性對這麼多公司開出“罰單”。

　　在這28家掛牌企業中，中試電力違規行為最多。包括在2014年年報披露期間，年報遺漏審計報告正文和附注，遺漏董監高及核心員工情況，遺漏公司治理及內部控制，遺漏管理層討論與分析大部分內容及定期報告披露存在重大遺漏。

　　經濟導報記者注意到，此次被採取自律監管的券商，不僅有華泰證券、廣發證券、海通證券等大型券商，也包括了平安證券、浙商證券、山西證券、民生證券等中型券商，也有湘財證券、新時代、國聯證券等一批小券商。

　　種種不利局面之下，新三板分層管理方案在加緊醞釀。全國股轉系統18日稱，目前正在中國證監會的指導下研究新三板市場的內部分層方案。相關方案正在進行深入的研究和論證，待成熟後將擇機向市場公開徵求意見。

　　根據風傳的分層方案，新三板市場或分為創新層、培育層、基礎層三個層次，其中創新層為最高層。入選創新層需要滿足3項條件之中的一項，即最近2年平均凈利潤不少於2500萬元，凈資産收益率不低於10%，最近6個月平均股東人數不少於200人；或營業收入近兩年複合增長率不低於40%，收入平均不低於5000萬元，總股本不少於3000萬元；或最近6個月市值不低於6億元，最近一期股東權益不少於5000萬元，做市商不少於6家。

　　在南方某券商投行部負責人嚴鵬看來，分層制度落地至少是基礎制度完善的開始。“市場分層之後，投資者門檻也可能會鬆動。”嚴鵬分析説。