今年以來，全國中小企業股份轉讓系統持續強化對做市商諸多行為的監管。業內認為，新三板市場完善做市商制度的時間窗口越來越近。

　　多位業內人士接受中國證券報記者採訪時表示，隨著中國多層次資本市場建設的推進，尤其是新三板掛牌企業數量的增多，市場對做市的需求日益提升，這既為做市商的發展打開了廣闊空間，也對做市商提出了更高要求。未來，整個市場預計將從強化做市行為監管、嚴格準入標準、放開非券商機構做市等三路徑進一步完善做市場制度體系。有機構預判，“混合做市商模式”有望成為今後新三板交易制度的新嘗試。

　　做市商擴圍窗口或臨近

　　多傢俬募機構接受中國證券報記者採訪時預計，放開非券商機構做市，以建立合理的做市商競爭機制將是大勢所趨，而這項改革的時間窗口越來越近。

　　有私募基金負責人指出，目前，新三板取得做市資格的券商僅80余家，平均每只做市股票的做市商數量不到4家，而美國納斯達克市場平均每只掛牌股票有20家做市商，微軟、蘋果等明星公司股票的做市商數量甚至超過60家。放開非券商機構做市，有助於增加做市服務的供給，形成合理的做市商競爭機制。

　　業內人士分析，目前的類壟斷性做市至少會帶來三大不利影響。其一，定價功能被削弱。目前幾家較熟悉的做市商聯合起來做市成為普遍現象，導致做市商對於掛牌公司股票的定價具有十分強的決定權。其二，做市商盈利模式發生偏差。做市商取得做市庫存股的價格缺乏規則約束，導致做市商的激勵機制扭曲，盈利模式已偏離賺取買賣價差，部分不負責任者以做市為名行自營之實，直接賣出低價庫存股獲利。其三，掛牌做市形成玻璃門。由於券商推薦、做市處於相對壟斷，掛牌、做市的門檻上升，不排除原本具有成長前景的企業被市場埋沒。

　　實際上，早在2015年年中，全國股轉系統副總經理隋強就表示，新三板做市商擴圍政策有望落地，基金公司子公司、期貨公司子公司、私募基金等非券商機構參與推薦掛牌、股票做市的政策有望推出。

　　民生證券新三板研究中心認為，新三板應儘快擴大做市商範圍，及時引入市場流動性“活水”，形成競爭性做市格局，而此項改革的時間窗口有望越來越近。

　　強化做市行為監管

　　“從近期全國股轉系統、證監會相繼對國泰君安等做市券商採取措施來看，監管層對於做市的監管已經提上日程。但我們認為，還需進一步強化對做市商的做市行為監管，嚴格防止做市商利用優勢市場地位損害掛牌公司和投資者合法權益。”長期跟蹤新三板市場的相關學者指出。

　　實際上，除了國泰君安被限制新增做市業務3個月之外，近期新三板市場已經出現數起做市商被處罰的案例。據wind統計，部分做市券商因其自營賬戶和做市賬戶同時持有同一隻股票而被全國股轉公司責令整改，還有一些證券公司因交易員錯誤下單導致相關做市股票價格瞬間暴漲而被出具警示函。

　　“此次密集公佈的一批違法違規案例，表明監管機構維護市場健康發展的態度堅定明確，也反映出當前新三板做市商執業方面的諸多缺陷。”前述學者表示。

　　民生證券相關分析師認為，當前新三板做市商需要採用“大棒+蘿蔔”的政策組合。第一，要建立合理的做市商競爭機制；第二，要在合理範圍內建立做市商保護激勵機制；第三，要加完善做市商監管政策；第四，引導做市商價值投資的理念。

　　“混合做市商模式”提上日程

　　一些新三板機構還提出了“混合做市商模式”的概念。以民生證券研究院副院長管清友為代表的研究團隊日前表示，從市場微觀結構理論看，交易機制影響市場價格，設計合理的交易制度是交易所競爭戰略最重要的環節之一。由於單一的競價或做市制度各有優缺點，目前世界主要交易所均實行混合交易制度。從投資者結構、交易結構和企業結構三個維度來看，新三板適合混合做市商制度。“在掛牌公司數量不斷增加、股票流動性差距不斷拉大的情況下，新三板建立混合做市商制度勢在必行。”

　　“從歷史經驗來看，競價制度的優點是透明度高，市場資訊傳遞速度快，運作的費用較低。缺點也較明顯，即處理大額買賣盤的能力較弱，在大額買賣盤下成交價格可能産生劇烈的波動。與此同時，某些不活躍的股票成交量可能持續萎縮。而做市商制度的優點彌補了競價制度的缺點，成交及時，矯正了買賣指令不均衡的現象，從而抑制了股價的操縱，穩定市場價格。但其缺點也較明顯——交易過程缺乏透明度，增加了投資者獲取分析資訊的負擔，也增加了監管成本，做市商的角色也將異化。”民生證券研究團隊分析指出，混合交易制度有望結合兩者的優缺點，但偏向競價制度多一些還是偏向做市商制度多一些，需要根據市場目標和市場微觀結構來確定。

　　私募人士指出，作為一項制度創新，做市商制度在交易定價和流動性提供方面發揮越來越重要的作用，隨著創新層標準的出爐，當前掛牌企業對做市的需求也日益提升，這既為做市商的發展打開了廣闊空間，也對做市商提出了新要求。因此，新三板需要不斷完善做市商制度，用制度的力量讓做市商規範履職，調動最大的制度性力量來實現新三板市場的健康發展。