近期，天津凱發電氣股份有限公司(以下簡稱“凱發電氣”)于證監會披露了其招股説明書。作為一家為鐵路供電和城市軌道交通自動化設備提供專業服務的生産商，凱發電氣2013年度在華東地區實現營收佔比達37.50%。伴隨著經濟轉型以及區域建設的相對飽和，凱發電氣的存乎積累越來越高，在同行業競爭對手中處於相對劣勢。除此之外，屢禁不止的“直投+保薦”模式仍然在凱發電氣的上會路中現身。

　　存貨滯銷佔比高

　　2013年末，凱發電氣的存貨佔流動資産的比例為24.62%，高於同業平均水準。

　　事實上，凱發電氣的存貨佔比一直呈現出下降趨勢。中國青年網記者發現，2011年凱發電氣存貨佔其流動資産的比例為37.02%，在同行業可比競爭對手中處於最高水準。即使是在存貨佔比較低的2012年和2013年，凱發電氣的該項數值在同行業中也處在第二的高位。與此同時，也暴露出凱發電氣的“小體量”。相對許繼電氣、國電南自、國電南瑞等近20億的存貨金額，凱發電氣以12193.78萬元的數額位列下游。2013年，凱發電氣的存貨金額同比增長54.77%。

凱發電氣的存貨變動情況

　　存貨的增長得益於我國鐵路建設的轉向。2013年，我國鐵路基建多方面啟動，凱發電氣的合同和銷售均有所增加，其應收賬款也達到報告期間的最高位。2011年至2014年上半年度，凱發電氣應收賬款賬面價值分別為7086.64萬元、10679.59萬元、18087.51萬元以及19929.02萬元，佔其各期期末總資産的比例分別為17.93%、23.44%、25.95%以及29.02%。

　　應收賬款的上漲直接導致了凱發電氣負債的走高。這一情況，終在2013年其銷售收入激增之時達到頂峰。2013年，凱發電器的負債總額為37280.41萬元，較2012年同比大增111.75%。

　　業務依賴中國中鐵

　　據凱發電氣招股説明書(申報稿)顯示，自其設立以來，一直致力於軌道交通領域自動化技術的應用和創新。孔祥洲持有凱發電氣34.28%的股份，為該公司第一大股東；王偉持有該公司11.22%的股份，是其第二大股東。兩人合計持有凱發電氣45.50%的股份，是該公司的實際控制人。凱發電氣主要從事城市軌道及鐵路供電等交通自動化設備與系統的研發、生産與銷售業務。

　　中國中鐵電氣化局是國內最大的軌道交通建設四電整合項目的總承包單位，因此，報告期間，中鐵電氣化局一直是凱發電氣的主要産品銷售對象。中國青年網查閱其招股書發現，2011年末至2014年上半年度，凱發電氣主營業務收入中與中鐵相關的收入佔比分別為80.23%、59.40%、60.64%以及61.07%；其中，與中鐵電氣化局相關的部分收入佔比分別為79.39%、59.24%、57.61%以及56.02%，佔據著比較高的水準。事實上，鐵路行業在凱發電氣的主營業務構成中佔有突出的位置。2011年度至2014年上半年度，凱發電氣在鐵路行業實現的營收佔比分別為65.33%、58.84%、68.25%以及76.60%。鐵路建設受宏觀層面的影響極大，對於而言，2014年7月中緬鐵路項目擱淺，中鐵與千億大單失之交臂。中鐵業務量的影響難免對凱發電氣造成衝擊。

　　“保薦+直投”屢禁難止

　　本次IPO，廣發證券是凱發電氣的保薦與承銷商，其子公司廣發信德是凱發電氣的股東。

　　相關資料顯示，廣發信德成立於2008年，註冊資本金200,000萬元，主要從事股權投資業務，2014年上半年度實現凈利潤9,259.16萬元，是廣發證券的全資子公司。廣發信德持有凱發電氣270.00萬股股份，佔其總股本的5.29%，是凱發電氣的第四大股東，也是唯一的法人股東，其持有凱發電氣股份的期間已滿3年，老股轉讓、套現離場的願望明顯。

　　根據證監會頒布的《證券公司直接投資業務監管指引》第二條第九款的規定：“擔任擬上市企業的輔導機構、財務顧問、保薦機構或者主承銷商的，自簽訂有關協議或者實質開展相關業務之日起，公司的直投子公司、直投基金、産業基金及基金管理機構不得再對該擬上市企業進行投資。”顯然，廣發證券置此法條于不顧，這也並不是廣發證券的孤例。2012年1月和3月，白雲電器和先導稀材先後被否，其保薦機構均為廣發證券，而且廣發信德均作為PE出現在了這兩家公司的股東名單中。如今廣發證券聯手廣發信德再度出山，不得不面對日漸透明的監管層的審核考驗。