有很大的水分 焦點科技利潤突增的背後

　　2020年2月7日，焦點科技(002315.SZ)發佈了2019年年報。考慮到這個特殊時期，公司很難按時復工，可以合理推測的是，公司早在春節前就完成了年報的出具和審計，節後準時發佈。

　　焦點科技2009年在A股上市，是一家從事B2B電商網站(中國製造網)的公司，該網站和阿裏的1688比較類似，更側重於製造行業的跨境交易，以收取企業會員的會員費、佣金和增值服務為主要業務。

　　年報顯示，2019年度，公司實現營業總收入為100983.96萬元，較上年同期增長12.18%；歸屬於上市公司股東的凈利潤為15091.76萬元，較上年同期增長168.03%。

　　初看起來，營收有一定規模的增長，公司的盈利能力突飛猛進，難怪公司有底氣在春節前就完成了年報的出具和審計。但是認真閱讀年報，會發現公司的凈利潤有很大的水分。

　　上市公司年報中，凈利潤固然重要，但扣非凈利潤才是最關鍵的指標。出售股權帶來的投資收益、過高的政府補助以及處置資産帶來的營業外收入等項目，都是常見的“調劑”利潤的手段。而隨著2019年開始實行的新會計準則，有了更多的影響利潤的項目。

　　那麼，焦點科技的扣非凈利潤是不是也突飛猛進？

　　神奇的“公允價值變動收益”

　　據焦點科技的利潤表，公司1.74億元的利潤總額中，有8107萬元是公允價值變動收益，差不多佔了公司全部利潤的一半。

　　對比往年財報，幾乎沒有發生過此項目，是因為2019年從事了新業務嗎？

　　這和新執行的會計準則有關，根據新準則規定，納入交易性金融資産核算的項目，要按照期末市場價進行評估入賬，評估增值的部分，計入公允價值變動收益。

　　據公司財報，焦點科技持有4.01億元交易性金融資産(按照2019年12月31日市場價計算，以潤和軟體股票為主)，股票的股價上漲帶來的賬面浮盈計入公允價值變動收益，大幅增厚了凈利潤。

　　除此之外，公司還獲得了2000萬元的政府補助。

　　剔除掉公允價值變動收益和政府補助的影響，公司的扣非凈利潤縮水到原來的三分之一左右，實際只有6300萬元，屬於正常經營年度的盈利水準。

　　散落的各種“收入”

　　2019年，公司營收剛剛突破10億元。但是由於公司經營模式的特殊性，除了計入營收項目外，公司還有許多收到的款項計入其他項目。

　　年報顯示，公司最主要的收入來源是會員費、會員增值服務和“認證供應商” 服務的各項收入，來自於中國製造網的收費會員。公司將已預收服務費但尚未開始提供服務的收入計入“預收款項” 科目，將開始提供服務未能確認收入的部分記入“遞延收益” 和“其他流動負債” 報表項目，並在服務期內按月結轉為營業收入。

　　由此可見，公司的預收款項、遞延收益和其他流動負債裏“藏”著公司尚未實現的收入，也可以據此判斷公司未來預計的收入情況。

　　資産負債表中，預收款項為2.85億元，其他流動負債2.98億元，遞延收益1800萬元。公司已經收到款項尚未計入收入的金額大約6億元，差不多是公司大半年的營收。

　　從這個角度看，公司的經營模式有點像房地産業務，賬面的營收具有較強的滯後性，對公司的分析應結合賬面其他項目綜合判斷。

　　和2018年同期相比，公司的預收類項目均有10%-20%左右比例的增加，説明公司未來的營收增幅比較穩定。

　　利潤表顯示，公司營業收入裏有一項利息收入。

　　公司營業收入下的利息收入達到了3183萬元，這部分收入主要來自南京市焦點網際網路科技小額貸款有限公司，僅此一項，凈利潤就超過1500萬元，接近全部凈利潤的四分之一。

　　這是什麼業務？

　　原來，公司在從事電商平臺業務的時候，開展給客戶小額貸款、墊付款等業務，由此獲得的利息收入計入了營業收入。年報顯示，焦點網際網路是公司旗下為數不多的盈利的子公司，其餘的絕大多數子公司均虧損。

　　增收增利不增錢

　　現金流量表顯示，公司的經營性現金流量凈額近乎腰斬，從2018年的3.01億元銳減到2019年的1.52億元。

　　經營性現金流是體現公司“真實”盈利能力的指標，經營性現金流量凈額才是公司“真正”賺到的錢，現金流減少説明公司的經營狀況可能不如上年。

　　問題出在哪兒呢？

　　關鍵點還是在小貸業務，公司發放的貸款尚未收回的比較多，導致公司的經營性現金流入大幅減少。

　　從經營模式看，這部分現金流未來會給公司帶來不菲的利息收入，似乎不是壞事。但是，考慮到公司的客戶大多為中小客戶，壞賬風險極大，尤其是2020年年初出現的特殊情況，會導致公司的小貸業務承壓比較大。這意味著公司可能會有相當部分的小貸不僅不能盈利，連本金都可能血本無歸。

　　投資路線的背後

　　焦點科技在投資領域也比較有特點，資産負債表顯示，公司賬面長期股權投資不多，卻有6.8億元的其他權益工具投資。

　　在2018年年報中，這些項目列入了可供出售金融資産。新準則執行後，對金融資産進行了重新分類，並給與了公司很大的操作空間。比如各類金融資産入賬的依據不僅僅是看它們具體是什麼內容，還要由管理層持有它們的意圖來決定，是為了近期獲利，還是為了長期持有，可以列入不同的會計科目。

　　隨著會計準則的不斷修訂，類似的給予企業較大自主權的項目越來越多，也讓財報的閱讀難度逐漸增加，我們看到的現金不再是完整的現金，我們看到的票據不再是全部的票據。

　　焦點科技持有蘇寧銀行、千米網路、斑馬軟體等九家公司的股權，並且不以出售為目的。

　　其中，公司2017年斥資3.98億元參與籌建蘇寧銀行，持股9.95%成為第三大股東。後者的第一大股東為蘇寧雲商，第二大股東為日出東方(603366.SH)。除此以外，和焦點科技投資比例接近的還有三家上市公司：雙星新材(002585.SZ)、*ST康得(002450.SZ)和蘇交科(300284.SZ)。

　　原東方園林(002310.SZ)董事長何巧女曾對央行行長説：現在民營企業太難了，如果易行長給我批准一個銀行，我一定拯救那些企業于血泊之中，一個一個地救。後來，她轉讓了東方園林的實際控制權後，真的參股成立了一家銀行：北京中關村銀行。

　　很多民企融資渠道受限，資金週轉困難，乾脆合作成立銀行自己解決資金問題。這是金融市場繁榮的表現，但同時也從側面提醒了投資者，這些公司對現金流需求量比較大，資金週轉可能存在困難。

　　小貸和應收款的壞賬風險

　　焦點科技的資産負債表項目有一個特別的項目，絕大多數上市公司財報沒有這個項目，叫做流動資産差額(特殊報表科目)。這是根據財政部報表格式的設計，將特殊行業不常用的流動資産科目合併在一起。

　　2.8億元的流動資産差額主要是小貸業務的發放的貸款及墊款，本質是應收類項目。該項目金額較高，也從側面説明，小貸業務的壞賬風險不低。

　　和應收款不同，要到哪看小貸業務的壞賬情況呢？利潤表顯示，信用減值損失3420萬元，其中貸款減值準備1320萬元，應收賬款壞賬損失2120萬元。形成鮮明對比的是，公司2018年壞賬損失僅有960萬元。

　　公司賬面應收賬款凈額只有4471萬元，其中第一大客戶欠款3266萬元，公司在年報附錄中備註該客戶款項較難收回，但難以理解的是，只針對該客戶計提了85%的壞賬準備，為2776萬元。

　　在計提壞賬準備過程中，要麼是按客戶全額計提，要麼是按照比例計提，或者二者組合，很少選擇其中一個客戶按比例計提。本著謹慎性原則，這種高度懷疑無法收回欠款的客戶，理應全額計提壞賬準備。僅此一個客戶，公司就有少計提490萬元壞賬準備的嫌疑。

　　公司應收賬款金額不高，且集中度較高，前五大客戶佔比超過80%，但壞賬率非常高，説明公司的大客戶策略不太成功。

　　應收賬款的壞賬至少還有明確的計算公式，相比之下，公司小貸業務的壞賬風險更加不可控。年報列出的減值標準如下：對於發放貸款，除已發生信用減值的金融資産以外，根據信用風險是否發生顯著增加以及金融工具是否已發生信用減值，公司對不同的金融工具分別以 12 個月或整個存續期的預期信用損失確認損失準備。預期信用損失是違約概率(PD)、違約損失率(LGD)及違約風險敞口(EAD)三個關鍵參數的乘積的結果。

　　其中，違約概率是公司自建模型來計算的。也就是説，除了已經明確發生減值的外，其餘的由公司自行估算。這其中就存在著巨大的不確定性。