北辰實業市值十年減6成:負債率上升 為“地王”所累?

　　北辰實業從2014年下半年開始密集發佈近20次競得土地的公告。這其中不乏以超高溢價率拿下的“地王”，與之相伴而來的，則是日益走高的負債率

　　2008年到2018年十年之間，伴隨著中國房地産業的“黃金十年”，上市房企的市值也大多呈現高歌猛進的態勢。

　　不過，不同房企在這十年裏的市值也展現出了不同的走勢，在十年市值跌幅前50名的企業中，就出現了一家上市房企北辰實業，據《投資者報》初步測算，其十年市值跌幅達62%，在所有A股公司中排名第31，為何北辰實業的市值出現這樣的情況？這十年來的經營情況如何？《投資者報》記者多次致函給公司公開郵箱均被退信，無法得到回復。

　　頻頻高溢價拿下地王

　　翻看北辰實業上市近10年的財報，2008年、2011年、2013年營收有所下滑，其餘年份營收均呈現增長。凈利潤則是2010年、2014年、2016年有所下滑，2010年下滑幅度最大，為57%。2014年、2016年下滑幅度均不超過20%。營收下滑的年份凈利潤不減反增，與其營業成本的減少有很大關係。而凈利潤下滑的年份雖然營收增長，但是營業成本也在同比增長。

　　查閱北辰實業近10年購買商品、接受勞務支付的現金這一數據，起伏波動也較大。2008年、2009年分別同比減少77%、14%，到2010年又突然猛增82%，此後2011至2013年拿地保持平穩，增幅都較小。2015年、2016年又再次同比大增70%以上，2017年則回落為減少5%。

　　由此節奏來看，2010年、2015年、2016年房地産市場相對火熱時，北辰實業拿地擴張的步伐也最大。

　　不過值得注意的是，北辰實業的拿地歷史中有一個繞不開的詞——地王，但這些地王給北辰實業帶來的，卻並不一定是豐厚的回報。

　　2007年7月，北辰實業與北京城市開發集團組成聯合體，以92億元的代價拿下了長沙三角洲項目。後者退出後，北辰實業獨自掌控該項目開發。按照382萬平方米的計容建築面積計算，樓面價達到2347元/平方米，由於地價一般佔到開發成本的30%左右，意味著樓價在6000元/平方米以上時，北辰實業才不會虧本。

　　但這塊2010年開盤的長沙地王，除開盤當年之外，長期以來的銷售均單價都在8000~9000元之間，而這些年長沙市的房價已經扶搖直上。根據北辰實業年報顯示，2016年，長沙市的平均房價已經達到了6160元/平方米，較2010年上漲超過40%。但長沙北辰三角洲項目最高漲幅也不過33%，這塊地王盤並沒有跑贏長沙樓市的整體走勢。

　　？這個項目對於北辰實業來説是重要的營收來源。從2012年進入結算開始為公司貢獻收入來看，2012年-2017年，該項目分別貢獻收入20.3億元、16億元、19.53億元、28.31億元和41.12億元、61.5億元，佔全年營收44%。長沙地區也在2017年成為公司的第一大收入來源地。

　　但是，雖然從銷售均價來看，北辰實業沒有虧損，不過從開發週期以10年為單位來看，此項目還沒有跑贏長沙的整體樓市，而且開發週期如此之長，對於北辰實業來説並不是一門划算的買賣。

　　除了長沙這塊地王項目，北辰實業近年來還頻頻拿下地王項目。如北辰實業在海口秀英區和成都雙流區拍下的兩宗地塊，地價合計31.08億元，都屬於溢價率比較高的項目。

　　成都雙流區地塊以8.06億元獲得，折合樓面價10100元/平方米，溢價率達到68.33%；海口秀英區的地塊以23億元獲得，樓面價11164元/平方米，溢價率142%。

　　又比如2016年7月，公司以23.11億元拍下寧波一建築面積為13.74萬平方米的地塊，拿地溢價率接近100%，樓面價達到了16825元/平方米，這個價格刷新了寧波單價地王的紀錄。

　　公司以34.4億元拿下武漢地塊，以13.42億元競得的蘇州地塊雖沒有刷新地王價格，但源於拍賣新規則實施後有了最高價或者説政府指導價的限制。

　　總體來看，北辰實業從2014年下半年開始密集發佈近20次競得土地的公告。其中，2016年拿地最為密集，新增14塊共計約370萬平方米的土地儲備，權益土地儲備約334萬平方米。

　　然而令人不解的是，自2016年後，在一系列調控政策出臺後，原本火熱的樓市迅速降溫，土地市場也是新政頻出，限價、自持等新規不斷出臺。在這樣的背景之下逆市擴張，項目回報週期或將進一步延長，同時對資金鏈帶來更大壓力。

　　負債率上升 毛利率下降

　　激進的拿地策略通常會伴隨著現金流的緊張。翻閱北辰實業近10年的現金流量表，經營活動現金流量凈額有5年是下滑的，在這下滑的5年中，有4年凈額為負。2017年，北辰實業經營現金流凈額為-16.28億元，同比下滑179%。

　　而從另一個關鍵指標來看，北辰實業的投資活動現金流量凈額從2008年到2017年都為負數。其中，2013年、2017年下滑幅度最大，分別下滑1516%、1636%，意味著這兩個年份，北辰實業在資本市場有更激進的動作。

　　從籌資活動現金流量凈額來看，只有2010年、2012年、2016年為負，2017年籌資數額較大，凈額為53億元，同比大增1042%。

　　值得注意的是，北辰實業近10年存貨整體趨勢在增多，除2009年略下滑0.96%之外，存貨一直在增長，且自2015年以來，增幅都超過25%。未來存貨釋放是否會增厚業績，除了考驗公司本身的去化速度，還要看市場大環境是否配合。

　　此外，近十年北辰實業負債率增長了近20個百分點，2008年資産負債率為65%，至2017年已達83%。與此同時，北辰實業的毛利率卻呈向下趨勢，2008年43%，但到2017年，銷售毛利率已降為32%。

　　查看北辰實業的近10年市值，2008年1月1日至2018年1月1日分別為377億元、75億元、158億元、93億元、73億元、81億元、72億元、127億元、143億元、111億元、154億元。可以看出，2008年北辰實業的市值處於最高位，這與其在2008年左右被當做“奧運概念股”有一定關係。此後，北辰實業的市值再也沒有恢復到當年的“輝煌”，十年市值下滑幅度排名靠前，與其2008年正處於市值高位有較大關係。■