資本市場的一大魅力就是資本運作手法在實踐中不斷創新。為規避嚴苛的借殼紅線，覬覦A股上市平臺的各路資本升級了重組模式，先控股再布法的“借雞下蛋”模式在A股市場悄然走紅。

　　手法翻新的背後，是資本玩家對操盤路徑幾乎萬無一失的嚴格掌控。“先控股”意味著後續所有方案都是“自家生意”，“巧妙設計”就此有了“嚴格執行”的基礎，相較於以往“畢其功於一役”的借殼，少了諸多利益糾葛和暗箱操作。

　　對此邏輯，市場已經有所察覺，每當上市公司宣佈易主後，其股票往往大幅上揚，“漲聲”相迎的背後，是市場對後續資本運作的翹首以待。

　　大佬加速“收殼”

　　“沒有上市平臺，距離真正的行業翹楚總感覺差了一截。”滬上某投行人士如此對記者評論一些龍頭企業以各種手法登陸資本市場這一現象。

　　在房地産界縱橫多年的恒大就是這樣一位實力“玩家”。4月24日晚間，恒大集團在港平臺恒大地産宣佈，公司以36.09億元人民幣的代價，獲得A股上市公司嘉凱城52.78%的股權，成為後者的新主。

　　至此，曾在香港市場、新三板涉足頗深的恒大在A股擁有了自己的一席之地。

　　“儘管新入A股，但恒大的手法頗為老練，其並沒有選擇以借殼方式一蹴而就，而是先拿下上市公司控股權，謀定而後動。”上述投行人士認為，上市公司“易主”僅是資本新勢力介入的先期動作，畢竟，協議轉讓在資本運作中最為便捷。而隨著時機成熟，旗下資産將大概率裝入上市公司。

　　這一觀點已得到了部分業內人士的認可：恒大收購嘉凱城並非簡單意義上的收購，很有可能是繼萬達商業之後又一家千億級港股上市房企啟動回歸A股的征程。

　　A股資本潮涌之際，恒大並不孤單，在各自領域成就卓越的“名角”已聞風而動，頻頻開啟“收殼”模式。

　　4月8日，深圳惠程在“易主”公告中宣佈，汪超涌和李亦非夫婦掌控的公司以16.5億元現金獲得公司11.1058%股權，順利拿下控股權。

　　汪、李兩人在投資界成名已久，其共同掌控的信中利是國內最早從事PE/VC投資的機構之一，投資了眾多知名企業，並成功登陸新三板。

　　“儘管身為老牌投資大佬，但汪、李兩人與A股的交集並不多，在功成名就之際，其選擇拿下深圳惠程這一上市平臺，背後的邏輯和判斷值得思考。”上述投行人士稱。

　　除了“場外資本”，一些已在A股市場收穫頗豐的資本大佬也不願就此歇息，而是連續出手拿下更多“殼資源”。

　　近日，已控股銀億股份、重倉康強電子的“銀億係”突然發力，斥資8.4億元接過曾隸屬於央企的上市平臺河池化工。交易完成後，“銀億係”掌門人熊續強將在A股形成“三駕馬車”佈局。

　　在熟悉資本運作的資深投行人士看來，大部分公司易主是整個重組中的一環，上市公司脫胎換骨並導致估值重構，但這樣的方案往往異常複雜；部分資金拿下控股權，將主動權掌握在自己手裏，待時機成熟後再圖深層次資本運作。

　　先控股再布法

　　記者梳理案例發現，“先控股再布法”的操作已在A股頻頻出現，且市場反應良好。

　　2015年，名不見經傳的“80後”杜力、張巍就以此招大玩“蛇吞象”，在不構成借殼的情況下，將體量頗大的國盛證券裝進了停牌前市值僅為37.4億元的華聲股份。

　　當年5月13日，杜力、張巍耗資12億元接下華聲股份29.83%的股權，從而掌控上市公司。僅6個月之後，華聲股份以發行股份及支付現金的方式，作價69.3億元收購國盛證券100%股權，同時募集配套資金。

　　在投行人士看來，此次整體方案的設計頗為巧妙，由於收購的國盛證券非杜力、張巍所控制，此次交易並不構成借殼。“巧妙的方案背後是嚴苛的執行力，杜力、張巍先拿控股權，無疑為後續方案按部就班地執行做足鋪墊。”

　　雖然在操作上難以一蹴而就，但穩健又可控的重組路徑，頗受資本玩家青睞。

　　例如，“當代係”早在2013年就開始建倉廈華電子，只待萬事俱備，“當代係”才啟動重組方案。近期披露的方案顯示，除了上市公司收購數聯銘品轉型大數據綜合服務之外，“當代係”掌門王春芳、王玲玲兄妹也借此正式成為廈華電子實際控制人。

　　“從以往案例來看，‘先控股’無疑給操盤手設計方案留下了巨大的騰挪空間，只要設計得當，規避借殼並非完全不可能。與直接拿借殼方案硬闖相比，這種做法顯然更加務實。”滬上某私募人士表示。

　　這位私募人士進一步強調，只要有了“先控股”，“再布法”幾乎是板上釘釘。“相較于拿資産換股權的方式，場外資本直接用現金獲得控制權可謂壓力巨大，一旦時機合適，自然要啟動資産證券化。”

　　新主實力需辨析

　　客觀而言，控股權的易主對上市公司本身並無實質影響。但A股市場上每當上市公司宣佈易主後，其股票往往以“漲聲”相迎。顯然，投資者看重的是“新主”到來後潛在的資本運作預期。

　　“‘易主型公司’後續整合運作預期的強弱，可從買家和賣殼標的這兩端進行分析判斷。”一位專注于重組股挖掘的私募人士向記者表示。

　　據其介紹，實施買殼的外來資本中，一些在資産獲取或渠道對接方面有優勢的投資機構，往往有著較強的運作動力。“比如，近年來A股市場已出現創投公司入主上市公司的案例，原因即在於創投企業在日常經營過程中可接觸到大量的優質資産，而其通過上市公司平臺則可實現相關資産的證券化。”該人士表示。

　　確實如此，作為國內創投機構中的佼佼者，中科招商在去年股市大跌之際曾砸下鉅資舉牌了十余家A股上市公司，並成功晉陞為海聯訊第一大股東。中科招商董事長單祥雙早前曾對記者表示，批量入股A股公司的一大目的，即是將中科招商的各項資源與A股平臺進行有效對接。

　　反觀最新易主案例中亦有類似模式。今年4月中旬，尤夫股份原實際控制人茅惠新將其持有的尤夫控股100%股權，作價18.96億元協議轉讓給蘇州正悅投資管理有限公司，後者由此通過尤夫控股間接持有尤夫股份29.8%股權，從而成為上市公司的新“當家人”。

　　表面來看，正悅投資主營“企業投資管理與諮詢”等業務，與資本市場似乎無太大關聯。不過記者注意到，正悅投資旗下資産中也涵蓋了創投平臺(持有蘇州荻溪四號創業投資中心98%股權)。不僅如此，正悅投資同時強調，在入主上市公司後，未來將充分利用自身資源優勢在適當時機對上市公司進行業務和資産整合，促進上市公司多元化發展。

　　另外值得一提的是，尤夫股份在近日公告中表示，公司新任實際控制人蔣勇並沒有相關滌綸工業絲的産業背景，這也印證了正悅投資此番入主上市公司並不是出於對原有産業整合的考慮。在此背景下，其未來會如何進行資本運作，值得關注。

　　除在資産獲取方面有便利條件之外，如果新晉大股東在資源渠道對接方面具有獨特“本領”，這同樣會給外界以想像空間。例如，“杉杉係”掌舵人鄭永剛2014年末曾通過旗下的泓石投資拿下艾迪西控股權，但鄭永剛隨後並未如外界預期的那樣向艾迪西注入旗下資産，反而將這一殼資源轉賣于申通快遞，在“快遞第一股”的光環籠罩下，艾迪西股價復牌後曾連續漲停。

　　在將艾迪西轉手他人之後，鄭永剛目前還握有另一殼資源——*ST江泉。值得一提的是，在*ST江泉今年4月份被披星戴帽之後，公司股價不跌反漲。顯然，在艾迪西良好的運作示範效應下，投資者也在憧憬鄭永剛的下一次“大運作”。事實上，在鄭永剛的幕後操盤下，*ST江泉去年下半年曾籌劃過資産重組，當時計劃收購香港主機板一家上市公司的相關資産，但最終無果而終。

　　 殼公司轉型動力大

　　當然，除了觀察買家的背景、實力外，作為運作平臺的上市公司自身處境也是重要參考指標。“簡單而言，當上市公司現有主業連年虧損，靠自身無力扭轉頹勢之下，唯有依靠外部整合方能起死回生。”上述私募人士表示。

　　今年3月末，面對著*ST錢江行將連續兩年虧損的現實，公司控股股東錢江投資宣佈以出讓控股權的方式引入戰略投資者。談及轉讓初衷，錢江投資當時直接稱：“為使錢江摩托避免可能出現連續三年虧損被暫停上市的情形”，將以引入戰投的方式推動上市公司優化整合和戰略轉型升級。目前來看，浙江吉利控股集團有望拿下*ST錢江的控股權，而其未來通過何種方式助*ST錢江扭虧為盈，同樣令人期待。

　　與之類似，近年來經營業績持續下滑的棟樑新材，也於今年3月份迎來了實力股東。面對經營業績下滑的趨勢，棟樑新材去年曾與萬邦德集團共同籌劃過資産重組事宜，棟樑新材原計劃收購萬邦德制藥100%股權，但受客觀因素影響該次重組未能實施。在此背景下，萬邦德集團非但沒有退出，反而在今年3月出資7.3億元收購了棟樑新材9.44%股權，與棟樑新材原控股股東陸志寶實現了對上市公司的共同控制。以股權做後盾，萬邦德集團稱未來將通過資産重組或兼併收購等各種合法有效途徑，不斷改善上市公司的經營水準。