從2013年拉卡拉董事長孫陶然提出拉卡拉“不會賣、會獨立上市”，到2015年多次提出一定會在國內上市。如今看來，拉卡拉似乎已經不願再等了。

　　目前，上市公司西藏旅遊的重組預案顯示，計劃通過發行股份及支付現金的方式實現收購拉卡拉100%股權整體作價110億元，收購完成後，拉卡拉創始人孫陶然及孫浩然將成為公司的實際控制人。

　　拉卡拉或將以這種方式“變相”登陸A股市場。

　　儘管實際控制人變更了，但是西藏旅遊表示，此次上市公司向孫陶然、孫浩然及其關聯人購買的資産總額合計17.38億元左右，而西藏旅遊2015 年末資産總額18.53億左右，比例為93.79%，未達到100%，因此不構成借殼上市。

　　中國經濟網記者了解到，借殼上市必須滿足兩大條件：一是控制人發生變更，二是購買的資産總額超過上市公司上一年度的100%。按照西藏旅遊的説 法，第二個條件是不滿足的。然而，業內人士認為，如此貼近“借殼紅線”的交易是在繞開監管，規避借殼，謀求監管套利。某券商IPO部門負責人認為，其規避 規則太過明顯，證監會肯定會就借殼進行審查，交易還是存在一定風險。

　　因此，這起被稱之為“蛇吞象”的重組能否獲得監管層放行還留有疑問。不過，拉卡拉相關負責人對中國經濟網記者表示，這是雙方企業根據市場發展需 求進行的企業資産重組的正規商業行為。“本次交易中，西藏旅遊作為上市公司存量資産並不置出，且存在增資購買的實際情況，這與外界質疑的避開紅線借殼上市 有本質區別。”這位負責人表示。

　　有媒體這樣表述“尷尬的拉卡拉”。隨著智慧手機以及移動互聯網的發展，雲閃付、掃碼等方式成為潮流，手機直接成為了刷卡的載體，銀行卡的使用頻 率都已降低，拉卡拉手機刷卡器成了過時産品。數據顯示，在去年三季度國內第三方移動支付市場交易份額中，支付寶、財付通、拉卡拉分列前三。如今，蘋果支付 Apple Pay已于2月18日正式在中國上線，三星Samsung Pay也即將登陸。面對白熱化的移動支付大戰，拉卡拉能守住多少份額未可知。

　　此次拉卡拉100%股權作價為110億元，在當前大背景下，拉卡拉能否支撐如此高估值以及如何保證未來盈利能力，這也是有待考驗的。

　　對此，拉卡拉相關負責人在接受中國經濟網記者採訪時指出，在過往的八、九年間，拉卡拉構建了全面的基礎設施，需要大量的投入，而現階段通路建立 完善轉向進入實現盈利的市場週期。也正是這种先打基礎後發力的商業模式，決定了拉卡拉在整體架構佈局完成並過了盈虧平衡點後，增長曲線趨勢會格外明顯。 “2015年起，拉卡拉開拓了以信貸為代表增值業務，也成為了拉卡拉新的利潤增長點。”該負責人指出。

　　最新的消息顯示，昨日晚間，西藏旅遊發佈公告稱，由於本次重大資産重組相關事項尚在有關部門審核過程中，審核完畢時間以及公司根據審核意見修 改、完善本次重組資訊披露文件的時間存在不確定性， 原定於 2016 年 2 月 29 日的股東大會不能如期召開，經公司董事會申請，將 2016 年第一次臨時股東大會召開日期推遲至 2016 年 3 月 25 日。

　　西藏旅遊收購拉卡拉 “鑽空子”規避借殼紅線？

　　拉卡拉一直有上市意願，但依照A股IPO的管理辦法，發行人應當符合最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過3000萬元。而拉卡拉2014年虧損約1.9億元，所以其暫時不滿足A股IPO要求。不過，西藏旅遊全資收購拉卡拉與借殼上市僅一步之遙。

　　西藏旅遊2月5日晚間發佈重組預案，公司擬以“發行股份+支付現金”的方式合計作價110億元收購聯想控股、孫陶然等46名交易對方合計持有的 拉卡拉支付股份有限公司100%股權。同時，擬以18.65元/股向孫陶然等10名對象非公開發行股份募集配套資金不超過55億元。由於上交所將對相關文 件進行事後審核，公司股票繼續停牌。

　　在收購方案中，西藏旅遊擬以18.65元/股非公開發行4.56億股，同時支付現金25億元。由於孫陶然為創業板上市公司藍色游標(9.830, -0.10, -1.01%)的現任董事及 實際控制人之一，此次交易完成後，孫陶然、孫浩然、藍色游標合計控制西藏旅遊28.14%的股份，孫陶然及孫浩然成為公司實際控制人；聯想控股及西藏志道 合計控制公司23.23%的股份，為公司第二大股東。

　　根據《上市公司重大資産重組管理辦法》第十三條規定，借殼上市是指自控制權發生變更之日起，上市公司向收購人及其關聯人購買的資産總額，佔上市 公司控制權發生變更的前一個會計年度(經審計的合併財務會計報告期末)資産總額的比例達到100%(或以上)的重大資産重組行為。

　　如果構成借殼上市，那麼其標准將與新股IPO等同。資料顯示，拉卡拉2015年雖然實現盈利1.26億元，但2014年卻虧損1.9億元，根本 上不符合新股發行的條件，亦即其借殼上市將無法成行。但制度是死的，而人卻是活的。中國經濟網記者發現，主要就是在於93.79%的“設計安排”。

　　西藏旅遊稱，公司此次向孫陶然、孫浩然及其關聯人購買的資産總額佔上市公司控制權發生變更的前一個會計年度經審計的合併財務會計報告期末資産總額的比例為93.79%，未達到100%，因此本次交易不構成借殼上市。

　　對於拉卡拉此次如此貼近“借殼紅線”的交易，有業內人士認為，企業都在想方設法上市，如此操作也是在規則範圍之內。不過也有人則認為其“規避規則太過明顯，證監會肯定會就借殼進行審查。交易還是存在一定風險。”

　　不過，中國經濟網在採訪拉卡拉相關負責人時，該負責人表示，西藏旅遊作為上市公司存量資産並不置出，且存在增資購買的實際情況，這與外界質疑的 避開紅線借殼上市有本質區別，是雙方企業根據市場發展需求進行的企業資産重組的正規商業行為。因西藏旅遊為上市公司，故資産重組流程嚴格遵照《重組管理辦 法》相關規定執行。

　　財經評論人士熊錦秋近日撰文認為，一些市場主體通過巧妙的資本運作，名正言順躲開借殼上市紅線，但巧妙的躲避行為其實是在謀求監管套利，由此也 導致公司業務大幅改變，股價可能瘋長上10倍，助長了市場投機，滋生了大量內幕交易，給市場帶來巨大泡沫風險，也給中小投資者帶來巨大投資風險，理應堅決 制止。

　　分析認為，上市公司通過運作，最終規避了借殼上市，並成功將相關鉅額資産“重組”進上市公司。某些上市公司的資産重組，本來屬於借殼上市的範疇，卻有規避借殼的嫌疑，有的甚至還非常明顯。在其背後，是現行制度存在缺陷所導致的。

　　由於西藏旅遊此次注入的資産規模已緊逼上市公司目前的資産規模，這起重組能否獲得監管層放行還留有疑問。

　　拉卡拉如何支撐高估值 盈利承諾怎兌現？

　　在強大的螞蟻金服和異軍突起的財付通影響下，曾為國內第三方支付市場“老三”的拉卡拉近來日子也不好過。與支付寶比，拉卡拉缺少電商入口；與微信支付相比，拉卡拉沒有社交入口；手環、社區電商等板塊的嘗試也並未帶來爆髮式增長，拉卡拉正奮力一搏。

　　有媒體這樣表述“尷尬的拉卡拉”，直指刷卡硬體過時。拉卡拉以手機刷卡器起家，對於很多消費者來説，給人最深刻的印像是那款插在手機耳機孔裏的 卡片形刷卡器。但隨著智慧手機以及移動網際網路的發展，雲閃付、掃碼等方式成為潮流，手機直接成為了刷卡的載體，銀行卡的使用頻率都已降低，拉卡拉手機刷卡 器成了過時産品。此外，拉卡拉在社區電商O2O領域的佈局也遭到挫折。

　　在此次並購中，資産評估機構對標的資産採用了收益法以及資産基礎法兩種方法進行評估，並以收益法評估結果作為本次交易的定價依據。根據中通誠評 估出具的《資産評估報告》，截至評估基準日，拉卡拉股東全部權益的評估價值為111.08億元，較股東權益賬面值17.29億元增值93.79億元，增值 率543.05%。基於上述評估結果，經公司與拉卡拉全體股東協商，拉卡拉100%股權作價為110億元。

　　對於這一增值率，西藏旅遊稱，本次評估增值率較高主要是因為拉卡拉主營業務發展較快，盈利水準快速上升，未來存在較為理想的發展前景；拉卡拉所 處的第三方支付行業發展前景廣闊，且拉卡拉線上下渠道及服務能力、風險管理及資金清算體系、創新能力等方面形成了核心競爭優勢。

　　據媒體報道，深圳市註冊資産評估師協會一位資産評估師表示，收益法是根據歷史經營期狀況，來預測企業存續期內的資産狀況的一種資産評估方法。其 運用有兩個重要的條件，即未來的收益和對應的風險可以預測。一年業績大幅下滑，另一年業績好轉，選用收益法作為交易依據，是值得商榷的。

　　據悉，拉卡拉2014年度和2015年度分別實現營業收入9.12億元和15.88億元，凈利潤分別為-1.96億元和1.26億元。此次重組 中，拉卡拉還對盈利作出了承諾，2016年至2018年的凈利潤分別應達到4.5億、8.6億和14.5億元。如果拉卡拉沒能實現上述凈利潤，則需要進行 補償。

　　根據 《盈利預測補償協議》的約定，承擔補償義務的交易對方承諾拉卡拉在2016年、2017年、2018年實現的凈利潤數分別不低於4.5億元、8.6億元、 14.5億元。如果實際實現的扣非凈利潤低於上述承諾扣非凈利潤，則承擔補償義務的交易對方將按照《盈利預測補償協議》的規定進行補償。

　　來自易觀智庫的分析數據顯示，在去年三季度國內第三方移動支付市場交易份額中，支付寶和財付通分別佔比71.58%和16%，而拉卡拉位居第三，市場份額為5.74%，較一季度時的7%下滑1.26個百分點。

　　分析認為，按照拉卡拉盈利承諾數據，未來三年的年平均增長率超過100%，這個增長速度要求是蠻高的。A股市場上，並購中動輒上百億的估值並不少見，焦點在於拉卡拉能否支撐如此高估值以及能否保證未來盈利能力。

　　移動支付競爭激烈 開拓新的盈利增長點

　　隨著眾多力量角逐網際網路金融及支付領域，第三方支付以及個人支付皆面臨較大競爭壓力。這對拉卡拉來説，仍是一個不確定性的挑戰。孫陶然曾表示， “支付是個專業活，支付行業越老越值錢，經營得越久，優化能力和抗風險能力就越強，並不是説有很多錢、很多用戶的企業就能隨便進入這個領域”。孫陶然表明 了對拉卡拉保住自身競爭地位的自信。

　　拉卡拉相關負責人對中國經濟網記者表示，拉卡拉在2015年度已經全面實現盈利，凈利潤超過1.26億元。拉卡拉金融的核心競爭力，是在支付基礎上建立的，大量的金融級數據加風控，可同時滿足支付，信貸，徵信等需求，能提拱一站式服務的機構，目前極少。

　　上述負責人指出，從拉卡拉現階段的平臺結構來看，以第三方支付業務作為核心，通過大數據與網際網路技術相結合，形成面向個人及企業用戶的綜合性金 融服務平臺。在過往的八、九年間，拉卡拉構建了全面的基礎設施，需要大量的投入，而現階段通路建立完善轉向進入實現盈利的市場週期。也正是這种先打基礎後 發力的商業模式，決定了拉卡拉在整體架構佈局完成並過了盈虧平衡點後，增長曲線趨勢會格外明顯。

　　針對個人用戶與商戶的支付、收單業務是拉卡拉第三方支付業務的核心，該負責人表示，自2005年拉卡拉成立至今，一直擁有顯著的品牌優勢及行業 影響力，多年的金融服務為拉卡拉的經營與運作積累下堅實的基礎。隨著2015年拉卡拉核心支付業務的快速增長與收單規模的不斷增大，拉卡拉傳統金融服務業 務實現突破式增長，帶來較大盈利。2015年起，拉卡拉開拓了以信貸為代表增值業務，也成為了拉卡拉新的利潤增長點。

　　該負責人指出，針對移動支付領域消費場景的激烈競爭，以及傳統功能單一的POS機無法滿足移動支付的需求，2015年12月拉卡拉發佈了具備全 支付、全受理、微會員三大核心功能，滿足商戶所需的增值功能的革命性産品網際網路POS+。網際網路POS+作為新型的智慧終端在收單這一基礎服務上滿足了銀 行卡刷卡、掃碼支付和NFC等支付方式，同時可以通過WIFI或者電信運營商提供的網路，連接到公司的網際網路雲平臺。作為智慧終端設備，POS+有著數據 採集和分析的能力，拉卡拉基於數據基礎上可以拓展出更多的服務，都將為拉卡拉帶來新的盈利增長點。

　　“拉卡拉網際網路pos現在不僅能受理支付寶，微信等支付方式，也能受理apple pay支付，這和其他第三方支付的發展和佈局思路是不同的。”該負責人表示。

　　孫陶然曾多次提及拉卡拉要上市

　　拉卡拉是我國最早一批專業從事第三方支付業務的企業，核心業務是向企業及個人用戶提供第三方支付服務，並以支付為入口提供相關增值及金融服務。

　　成立於2005年的拉卡拉如今已經邁進了第11個年頭，數據顯示，拉卡拉支付與收單服務遍及線下300多個城市，年支付交易額超過1.6萬億 元，累計服務近1億個人用戶和超過270萬商戶，並通過“線上+線下”相結合的優勢不斷深化支付及相關金融服務，形成了覆蓋支付、信貸、徵信等領域的綜合 服務平臺。

　　數據顯示，截至去年末，拉卡拉資産總額43.60億元，所有者權益15.18億元；2014年度和2015年度分別實現營業收入9.12億元和15.88億元，凈利潤分別為-1.96億元和1.26億元。

　　中國經濟網記者梳理髮現，其實關於“拉卡拉上市”去年以來被孫陶然多次提及。如今看來上述西藏旅遊的重組預案也似乎表明，拉卡拉不願再等了。

　　2015年3月，借新版客戶端上線時機，孫陶然透露，拉卡拉已進入準備上市階段，並將選擇在A股市場上市。“兩年前，拉卡拉曾想去海外上市，但因為拉卡拉業務在中國，根在中國，因此打消了去海外上市的念頭，畢竟海外人生地不熟。”

　　2015年4月，孫陶然在接受媒體採訪時指出，“肯定是要在A股上市，交易所和監管方面還是希望一些新經濟企業留在A股上市。”對於盈利的狀 況，孫陶然坦言，電商屬於投入燒錢狀態，支付處於盈利狀態，金融現在是屬於起步加速期，盈利不盈利取決於推廣和投入的力度，投入大一點就虧損，投入少一點 就盈利。

　　2015年端午節(6月份)期間，孫陶然在公司內部郵件中公佈，拉卡拉獲得15億融資。這也是迄今為止拉卡拉最大一筆融資。此次融資涉及拉卡拉 旗下的金服集團和徵信公司，太平人壽、中國再保險集團、大地保險、民航發展基金等向拉卡拉金服集團注資15億人民幣。不過，在此次郵件中，孫陶然並未對上 市做出表態。

　　時間又過了四個月，在去年10月，孫陶然在接受媒體採訪時説，“上市是企業的成人禮，而拉卡拉已經成人了。”當問到打算在哪兒上市的時候，他回答“我們肯定選擇在國內。期待註冊制儘快施行。”

　　中國經濟網記者發現，早在2013年7月，孫陶然在微網志訪談中針對創業等問題接受了網友的提問，當談到未來拉卡拉是否會被其他公司收購時，孫陶然表示，“對於創業者而言，創辦一個企業最終賣掉或者持續自己經營下去，都是正常的選擇，但拉卡拉不會賣，我們會獨立上市。”