短期來看，“深港通”對A股市場的資金面影響有限。首先，深股的特點和海外機構投資者的偏好相差較大。深交所上市公司平均市值較小、估值水準較高、換手率較高、股息率較低。而QFII重倉持股的數據顯示，海外機構投資者偏向持有A股市場中大市值、低估值、高股息率的標的，且其對A股高成長性公司持謹慎態度

　　“深港通”的推出預計將會延續“滬港通”模式，雖然額度可能會有所放大，但由於深市估值水準高於滬、港，吸引資金大幅流入的可能性不大

　　儘管“深港通”預計對市場短期資金面影響不大，但其設計或本就不為獲取短期效應，而考慮更深遠的影響。中長期來看，“深港通”的推出有利於進一步推動：1、A股交易制度逐漸轉變；2、MSCI等全球指數納入A股，並逐步增大A股比重；3、A股估值體系和投資風格國際化。但我們認為這些影響需要較長時間來演變，當前A股高估值、高換手、追逐熱點等和國際市場不相稱的局面會長時間延續

　　四條主線關注“深港通”：第一，建議關注QFII在深交所連續四個季度重倉標的；第二，建議關注低估值、高股息率的股票 ；第三，建議關注相對港股折價的深市個股 ，或相對於深股折價較大的港股；第四，建議關注兩地相對稀缺板塊

　　近期央行刊登了周小川行長的講話稿，其中提到“深港通”，這表明中國資本市場正在打開新的聯通世界的渠道。另外，多位高層曾在今年表態，會爭取儘快出臺“深港通”。李克強總理1月5日在深圳考察期間表示滬港通之後應有“深港通”，並在3月5日的政府工作報告中提到要適時啟動“深港通”試點。香港交易所集團行政總裁李小加在10月30日表示目前內地股市正在調整階段，仍有待內地監管機構“綠燈放行”“深港通”，但相信等待時間不會太久。

　　“深港通”方案設計或與“滬港通”類似

　　今年年初，深交所理事長吳利軍率隊訪港期間，與香港金融管理局、香港證券及期貨事務監察委員會和香港交易及結算所有限公司進行了交流並向有關方面介紹了“深港通”方案設計將遵循的基本原則：1、“深港通”方案與“滬港通”基本框架和模式保持不變，不改變市場主體業務和技術系統架構；2、考慮在目前“滬港通”基礎上拓展標的範圍，落實更高層次和更大範圍的總體要求。在此基礎上，我們預計：

　　1、深股通的標的範圍為深證300或深證100 0成份股，以及深港兩地上市的A+H股。而港股通標的則會沿用“滬港通”類似設計，即恒生綜合大、中型股指成份股以及同時在聯交所和深交所上市的A+H股。

　　2、投資額度會在滬港通(北上南下分別為3000和2500億元)基礎上有所擴容，每日交易額度也會有相應擴大。

　　“深港通”對A股市場資金面影響有限

　　1990年成立的深圳證券交易所(深交所)分為主機板、中小板和創業板 ，相較于上海證券交易所(上交所)，深交所有以下幾個顯著的特點：1、上市公司平均市值較小；2、新興産業市值佔比較高；3、估值水準明顯較高；4、換手率較高，股息率較低。

　　具體來看，1、深交所主機板上市公司平均市值160億元，明顯小于上交所的316億元和港交所的256億元。深交所創業板上市企業平均市值111億元，遠大於港交所創業板的10億元。

　　2、相比于上交所上市公司集中在金融、工業、能源、材料、公用事業等傳統行業(近年來市值佔比通常在80%左右)，深交所上市公司行業分佈較為分散且可選消費 、資訊技術 、醫療保健、日常消費、電信服務等新興行業市值佔比呈上升趨勢，目前已超過50%。

　　3、截至2015年11月，深、滬、港三地綜合指數動態市盈率分別為52.45、16.88、9.39倍，深圳市場的整體估值顯著高於滬港兩地市場。分板塊看，深證主機板、上證主機板、香港主機板的平均市盈率分別為34.02、18.80、10.69倍；創業板的平均市盈率分別為130.16倍，遠高於香港創業板的34.04倍。分行業看，除了在可選消費、日常消費和公用事業整體估值相近外，其他行業的深圳上市公司估值均高於上海，各行業香港上市公司的估值都要大幅低於深圳和上海。

　　4、深圳上市公司市值較小，在市場散戶居多的情況下較易受到炒作，因此其日均換手率較高，主機板、中小板和創業板日均換手率分別達到4.2%、5.0%和6.9%，遠高於香港主機板和創業板的0.5%和0.8%。股息率方面，深圳上市公司的平均水準大幅低於上海和香港，近12個月，深圳、上海和香港上市公司的股息率分別為0.51%、1.68%和3.54%。

　　深股特點與海外機構投資者偏好差別較大

　　不同於A股市場以散戶為主的特徵，香港市場以機構投資者為主，其中海外機構投資者佔比尤其高。據香港交易所統計，在2013年10月到2014年9月這12個月間，機構投資者的交易佔市場總成交金額的59%，其中35%來自海外機構投資者，24%來自香港本地機構投資者。非本地投資者總交易金額中，英國投資者佔比最大(28%)，其次為美國投資者(26%)和中國內地投資者(13%).

　　由於經“深港通”投資深圳市場的投資者將以海外機構投資者為主，我們分析近期QFII重倉的股票並依據QFII持股不同類型股票的市值佔比來推斷“深股通”主要投資者的偏好。截至2015年三季報 ，QFII重倉持有167家A股上市公司，A股公募基金重倉持有2110家A股上市公司，我們對比兩者投資風格，得出以下五個結論：

　　1、從市盈率角度，QFII重配低估值公司。在0-10倍市盈率公司的配置上，QFII配置高達54%，而內地公募基金僅配12%。相反，在超過60倍市盈率公司的配置上，QFII僅配6%的持股市值，而公募基金則重配47%。

　　2、從股息率角度，QFII偏好高股息率公司。QFII投資者超過55%的倉位配置在股息率在2-4%的上市公司，而內地公募基金將超過72%的倉位配置於0-1%股息率的公司上。

　　3、從公司成長性角度，QFII對高成長性公司持保守態度。62%的QFII倉位配置總資産同比增長率在10-20%(三季報數據)的公司，且僅有3%的倉位配置在成長性大於40%的公司；與之相比，公募基金有20%左右的倉位配置在成長性高於40%的上市公司。

　　4、從投資標的市值角度，QFII重配大市值公司。76%的QFII倉位配置在500億元以上市值的公司，而公募基金僅32%的持股市值配置在此類公司上。在小于200億元公司的配置上，QFII僅配置10%左右倉位，而公募基金則配置達到39%。

　　5、從行業配置角度，QFII較公募基金明顯超配銀行、食品飲料和家用電器，其中將近50%的QFII倉位配置在銀行板塊，這是因為該板塊上市公司幾乎同時滿足大市值、低估值和高股息率等特點。

　　此前我們提到，深圳市場的上市公司具備市值較低(主機板、中小板和創業板平均市值為160、123和111億元)、成長性較好(新興行業市值佔比高)、估值較高(主機板、中小板和創業板平均市盈率為34.02、70.06和130.16倍)、股息率較低(僅為0.51%)等特點，這與“深股通”主力 ——海外機構投資者的偏好(500億大市值、低成長性、低於10倍市盈率、2-4%高股息率的公司)大相徑庭，因此我們判斷“深港通”的推出並不會吸引大量海外資金涌入深股市場。

　　從“滬港通”看“深港通”未來影響力

　　相比深交所上市公司，(海外)機構投資者的投資風格更趨近於上交所上市公司，但我們看到“滬港通”的推出也並未在短期內吸引大量海外資金進入。相反，“滬港通”自2014年11月17日開通後，兩地股市總體表現較為平淡。截至今年10月，滬港通北向交易累計使用額度1372億元，佔總額度的46%；南向交易累計使用額度891億元，佔總額度的36%，兩地交易活躍度均與市場此前預期有較大落差。另外，儘管表面來看，上證綜指在“滬港通”開通後大幅上漲，但事實上牛市的開啟是由改革預期、流動性寬鬆、政策面支援等多方面因素産生共振促成的，而“滬港通”開通更多是起到了錦上添花而非決定性的作用。“滬港通”低於預期的整體表現主要源於以下原因：

　　1、北向交易方面，目前滬股通在執行過程中要求券商支付20%的交易保證金 ，比例過高且佔用資金的時間最長可超過1個月，影響了市場參與者的投資意願。另外，包括交易額度和股種方面的限制尚未放開、交易日在不同假期上出現的斷層、A股不允許即日買賣等問題都令海外投資者遠離“滬港通”。

　　2、南向交易方面，雖然同行業、同規模的一些公司，港股有很大的價值估值差，但是內地的投資者仍會選擇在自己熟悉的市場進行投資。此外，包括匯兌損失、印花稅及佣金等交易成本較高也是阻礙投資者投資港股的原因。目前港股通每一筆交易都要在中國銀行進行匯兌，一個買賣來回的匯兌手續費可達到1%左右。另外，在香港買賣股票要收取來回2%的印花稅，而內地的印花稅來回僅收取千分之三。

　　“深港通”的推出預計將會延續“滬港通”模式，雖然額度可能會有所放大，但由於深市估值水準遠高於滬港，吸引資金大幅流入的可能性不大，且北上資金的配置價值遠高於投資價值。我們認為“深港通”對資金的吸引力小于“滬港通”，因此如果“深港通”沒有在“滬港通”的基礎上有重大的交易機制突破，其短期內對市場資金面的影響相對有限。

　　“深港通”將進一步推動完善A股交易制度

　　儘管“深港通”預計對市場短期資金面影響不大，但需要注意的是，“深港通”和“滬港通”的設計或許本就不為獲取短期效應而為更深遠的影響。中長期來看，“深港通”的推出有利於進一步推動1、A股交易制度的轉變；2、MSCI等全球指數納入A股並逐步增大A股比重；3、A股估值體系和投資風格與國際接軌。

　　與國際成熟市場相比，A股市場交易制度市場化程度較低，T+1、漲跌停板等特殊制度仍然存在，這也是“滬港通”未能有效吸引海外投資者的重要原因之一。“深港通”將進一步把A股市場推到國際市場和投資者面前，而市場需求壓力將有助於倒逼A股市場交易機制的改革和完善。

　　相較于A股市場，港交所的市場交易制度的建設非常成熟——註冊制的發行制度；自律性的市場監管；完善的退市制度 ；以及成熟的交易機制。隨著“深港通”使資本市場進一步雙向開放，兩地市場資金雙向流動將會提速，來自香港市場的資金將直接推動內地資本市場制度改革的提速。

　　首先在市場制度建設上，從核準制到註冊制的改革將會加速推進，上市公司的資訊披露監管趨嚴，新股退市機制也將進一步完善。其次在交易制度層面，T+0的交易機制研究會加速，分紅機制會更加受到重視，而諸如紅利稅和印花稅等稅收政策可能也會作出相應的改革調整來降低交易成本。

　　“深港通”為A股納入MSCI新興市場指數鋪路

　　MSCI——美國著名指數編制公司明晟公司的簡稱，是一家股權、固定資産、對衝基金、股票市場指數的供應商，其旗下編制了多種指數，MSCI指數是全球投資組合經理最多采用的基準指數。據MSCI估計，在北美及亞洲，超過90%的機構性國際股本資産以MSCI明晟指數為基準，追蹤MSCI明晟指數的資金總額達到將近9.6萬億美元。

　　市場自2013年就開始關注A股加入MSCI新興市場指數的動向。2013年6月，MSCI宣佈啟動對A股納入MSCI新興市場指數的審議及徵詢工作，2014和2015年6月兩次MSCI年度市場劃分審議中都決定暫時不將A股納入，但仍保留在審核名單中。其中，今年6月MSCI雖未能將A股納入，但卻表達了非常積極開放的態度。

　　MSCI表示，它將與中國證監會共同成立一個工作小組，儘快解決包括投資額度分配、資本流動限制和實際權益擁有權的市場準入問題。一旦這些問題得到解決，MSCI就將把中國A股納入其全球新興市場指數，納入時機不再局限于每年一次的市場分類評審期。MSCI董事總經理表示，包括“滬港通”、人民幣合格境外機構投資者(RQFII)、合格境外機構投資者(QFII)等在內，A股市場對於國際機構投資者的開放已經取得了實質性的進展，但MSCI必須確保剩下的問題能夠以有序和透明的方式得到解決。

　　MSCI新興市場指數要求其成份股滿足以下三個條件：對境外資本持股及資本跨境流通高度放開、相對高效的運作機制，以及適度穩定的制度框架。中國政府一直致力於且有足夠能力來維護股市穩定，防範系統性風險的發生，因此如果A股市場開放取得突破性進展，MSCI將A股納入其指數的可能性將會大增。MSCI目前最關心的問題是海外投資者能否自由買賣A股，“深港通”可能在明年一季度的實行將拓寬海外投資者買賣A股的渠道並向其表明市場開放的決心，進而為明年6月MSCI將A股納入其新興市場指數鋪平道路。

　　根據MSCI今年6月公佈的《A股納入MSCI指數路徑徵詢》，MSCI維持A股自由流通市值5%加入新興市場指數的提議，相應的，A股在MSCI新興市場指數的佔比為1.3%；隨著中國逐步放開QFII/RQFII額度限制和資本流動限制，A股加入MSCI新興市場指數的自由流通市值比例將最終升至100%，對應A股在MSCI新興市場指數的佔比上升至20.5%。目前全球以MSCI系列指數作為參考標的的資産達到9.6萬億美元，其中新興市場指數的配置達到1.7萬億美元。因此A股5%加入新興市場指數將直接吸引約220億美元的資金配置A股，而未來A股自由流通市值100%加入MSCI將吸引約3485億美元的海外資金。

　　“深港通”將進一步推動A股估值體系和投資風格國際化

　　“深港通”開閘試點將更有利於A股市場和H股市場的連接，加大海外資金流入A股的效應；目前A股市場與海外市場處於相對隔絕狀態，兩者的估值體系和投資理唸有顯著差異。“深港通”試點的落實將有利於A股市場進一步對接海外市場，改變其估值結構和投資風格不合理的現狀。

　　隨著“深港通”的落地和接下來市場的逐步放開，A股的板塊估值將逐步接軌發達市場，即行業的估值差異可能僅剩下行業發展階段與資本市場制度環境的不同。相比之下，由於全球製造業行業週期的同步性、同質性與可貿易性，其資本市場的估值最容易接軌，而其他行業多少都有較為顯著的差異性。目前A股與美股市場估值接軌的板塊主要是能源、原材料、工業製造等相對成熟的行業，隨著部分新興製造業進入成熟期，部分科技製造業的估值也將會有明顯的國際化接軌趨勢。這個過程中，內地一些享受高風險偏好和制度溢價的高估值行業(如醫療保健和資訊技術)可能會有一定的估值調整壓力，而因為制度折價，部分低估值板塊有修復的可能。

　　“深港通”投資機會梳理

　　我們認為“深港通”的投資主線有四條：1、QFII連續四個季度在深交所重倉標的；2、低估值、高股息率標的；3、A+H股折溢價明顯標的；4、深港兩市較為稀缺行業的龍頭標的，這四類股票較大概率會在“深港通”開通後有較好表現。

　　目前深圳、香港兩地同時上市的公司共18家。同時在兩地上市的公司，在考慮匯率影響之後，按照同股同權的規律兩者價格應該相等。因此“深港通”簡單的投資邏輯是買入相對於港股折價的深證A股，或買入相對於深股折價較大的港股。在這18家公司中，目前僅有萬科A股對H股處於折價，其餘股票均為H股對A股折價，因此港股存在低估的機會，可適當關注H股相對A股折價較大的股票包括中聯重科 、晨鳴紙業 、東北電氣 、經緯紡織機械股份、山東新華制藥股份 、海信科龍 、山東墨龍 、浙江世寶 .

　　恒生AH股溢價指數(該指數追蹤在滬港或深港同時上市的股票的價格差異)在2012年到2014年10月這段時間均在100上下波動，由於去年年底的牛市開啟，該指數自2014年11月起突破100並趨勢性上漲。截至2015年11月16日，該指數收盤報141.74，意味著A股對H股的整體溢價比例已經達到41.74%。因此，在當下時段，適當投資相對於A股折價較大的港股是合適的選擇。

　　深港相對稀缺標的面臨價值重估潛力

　　長期來看，“深港通”的投資機會在於兩地相對稀缺的價值，即結合深港兩地的市值結構(上市公司構成)與投資者的風格偏好，尋找稀缺性投資機會。深股較港股稀缺的行業板塊主要是白酒(五糧液 、瀘州老窖 、古井貢酒 、張裕A)、大眾消費(雙匯發展 、湯臣倍健 、順鑫農業 )、醫療領域(雲南白藥 、華潤三九 )以及公共事業(粵電力A、建投能源 、寶新能源 ).

　　港股較A股稀缺的行業板塊主要是那些高成長且市值較小的高彈性板塊，例如資訊技術與網路科技股，以及博彩娛樂領域個股。