●利率下行背景下，資産配置將轉向股市。2013-2014年債券市場大牛市，規模快速增長，2014年下半年股票市場才全面啟動。未來隨著利率市場化改革的深入，利率有望繼續下行，進一步吸引資金流入股市。與此同時，人口紅利消失導致房地産投資屬性趨弱，大類資産配置同樣向股市傾斜

　　●目前A股市值/GDP才97%，中國轉型才開始，資産配置搬家才開始，而且當前主導産業更偏輕資産，房地産投資屬性下降，本輪牛市路途仍長。牛市最後終結，源於主導産業發展動力耗竭，新一輪商業週期結束，如2001年牛市結束源於家電飽和、2007年牛市結束本質上是地産銷售進入頂峰等

　　●“中國夢”的新時代，如何尋找新藍籌？我們沿著技術滲透、政策驅動、人口週期三個方向來進行探索。1、技術滲透：“網際網路+”；2、政策驅動：中國製造；3、人口週期：醫療服務、健康體育

　　這輪大牛市就是轉型“中國夢”

　　我們認為這輪大牛市就是在反映轉型的“中國夢”，2012年就已經開始了：第一階段，2012年底-2014年中創業板先走牛，因為代表轉型方向的行業集中在創業板，類似2001-2005年機場、港口和地産類公司先走強，是全面牛市的孕育期。第二階段，2014年7月增量資金入場，牛市全面爆發，這標誌著國家治理完善、改革加速，疊加穩中求進的轉型的政策基調，市場預期改變。

　　回顧二戰後，海內外主要經濟體的牛市都是一個築夢、圓夢的過程：1、美國1990年代：資訊革命助力美國夢，確保了未來的20多年中世界霸主的地位，納斯達克同期漲幅近15倍。2、日本1970-1980年代：經濟轉型托起日本夢，二戰後伴隨兩次石油危機和人口拐點，日本從傳統重化學工業轉向“輕薄短小”的高附加值工業路線。東證指數1967-1989年期間漲幅達到26.7倍。3、中國2005-2007年牛市也是一代中國夢的縮影。從2001年加入WTO開始，到了2005-2007年在地産産業鏈的帶動下，中國GDP總量從2003年的第7躍居2007年的第4，造就了“中國奇跡”。

　　“中國夢”實現具備天時、地利、人和

　　目前轉型的“中國夢”正在推進中，我們認為“中國夢”的實現已經具備天時、地利、人和：

　　1、天時：這是圓夢的最好時代。2008年全球金融危機後，全球經濟增長模式再次重構，技術再次發揮作用，主要體現為網際網路革命。中國人口基數龐大，加上網際網路碎片化整合的屬性，決定了中國具備天然的網際網路基因，這也是中國擁有諸如BAT這種世界級公司的重要原因。

　　時勢造英雄，新興增長模式中，中國通過轉型實現追趕的概率大。與此同時，當前中國GDP總量已居全球第二，具備了從大到強的基礎，歐日經濟疲弱，伴隨著一帶一路、亞投行推進，中國經濟、金融迎來走出去享受全球一體化紅利的契機。

　　2、地利：萬物生長的好土壤。國家的産業政策引導在經濟轉型階段至關重要，美國、日本、中國台灣轉型夢的實現，都依賴政府産業政策的支援。近幾年來新興培育和製造業升級的産業政策、多層次資本市場促進融資的金融政策，已經激活大眾創業、萬眾創新，帶動新興産業步入欣欣向榮。此外，“一帶一路”和國企改革將幫助傳統行業困境中求變局，為轉型提供重要支撐，實現穩中求進。

　　3、人和：新紅利，新活力。雖然數量上，中國的人口紅利在逐步消退，但大量的大學畢業生，使人力資本優勢逐步顯現。目前我國的工程師紅利有助推産業結構調整，BAT、小米、樂視等已是鮮活的案例，映射出了中國獨立自主創新的能力和決心。移動互聯時代的長尾理論顯示，生活品質提升激發人的多樣化需求，創新、創業機會無限。此外，大時代戰勝小週期，在當前雙創的時代背景下，傳統企業已經在紛紛自我革命，通過收購、兼併、合作等多種方式謀求轉型，新的活力正在釋放。

　　本輪A股牛市仍在途中

　　人性貪婪和恐懼從未改變，牛市本身就是一個泡沫化過程。1635-1637年荷蘭鬱金香泡沫漲59倍，1719-1920年法國密西西比泡沫漲35倍、1720年英國南海泡沫漲8倍，人性的貪婪可見一斑。同樣的，幾次泡沫破滅後相關標的價格都在很短的時間裏跌80%以上，這是恐懼集中性的釋放。

　　回顧二戰後海內外牛市，美國1942-1968年和1982-2000年、日本1950-1961年與1967-1989年、中國香港1984-1997年牛市股指漲幅分別為13.6倍、14.2倍、11.7倍、27.6倍、19.5倍，核心區域是10-20倍。美國2000年、日本1989年、中國香港1997年股市高峰期市值/GDP為121%、172%、281%，股票市值/M2為256%、77%、170%，股票市值/GDP的核心區間150%-200%。同時，每輪牛市都必然經歷估值的泡沫化，尤其是處於轉型期的牛市，1989年日本牛市頂峰市場整體PE達70倍，美國2000年“科網泡沫”高點納斯達克整體PE高達200倍。

　　對比來看，目前A股市值/GDP才97%，中國轉型才開始，資産配置搬家才開始，而且當前主導産業更偏輕資産，房地産投資屬性下降，本輪牛市路途仍長。牛市最後終結，源於主導産業發展動力耗竭，新一輪商業週期結束，如2001年牛市結束源於家電飽和、2007年牛市結束本質上是地産銷售進入頂峰等。

　　本輪牛市主要股指漲幅或創紀錄

　　行在牛途中，A股必定會出現泡沫，相比過往，我們認為本輪牛市的泡泡會創紀錄。參考二戰後海外牛市經驗，如轉型“中國夢”實現，本輪大牛市裏，創業板指為代表的主流指數漲幅或超15倍。

　　首先，産業結構變化，資金大量富餘。我國目前正處於經濟轉型期，與1980年代前後日本相似。2015年我國人口平均年齡已經接近40歲，居民需求逐漸從購房、購車向醫療、金融等服務業轉移。由於傳統資金密集型産業佔比較高，隨著經濟轉型的深化，服務業和技術密集型的新興産業佔比將會逐步提升，儲蓄率與投資率的剪刀差不斷擴大，將推高資産價格。日本1967-1989年大牛市中股指漲幅達到27.6倍，與資金過剩嚴重關係很大。日本更是出現資金大量出海的盛況，三菱公司甚至購買了美國國家象徵的洛克菲勒中心。

　　其次，利率下行背景下，資産配置將轉向股市。美國在利率市場化過程中，貨幣基金、債券基金、股票基金依次爆發。國內利率市場化進程中也經歷類似過程，2011年開始理財、信託、貨幣基金等類貨幣金融資産首先爆發；2013-2014年債券市場大牛市，規模快速增長；2014年下半年股票市場才全面啟動。未來隨著利率市場化改革的深入，利率有望繼續下行，進一步吸引資金流入股市。與此同時，人口紅利消失導致房地産投資屬性趨弱，大類資産配置同樣向股市傾斜。

　　最後，網際網路和杠桿交易，助長泡泡變大。在網際網路時代，資訊傳播、技術應用、産品推廣的速度都被大大的加快。本次牛市與以往另一不同在於，隨著融資融券、傘形信託等業務的發展，杠桿交易成為市場交易的主要方式之一，杠桿交易的運用使得市場更為敏感。有了杠桿交易模式、微信等資訊快速擴張手段助力，本輪牛市成交額從5000億到10000億僅用時一個月，而2005-2007年牛市成交額從500億到1000億用了8個月，而從1000億到2000億也用了將近3個月的時間。

　　順大勢 方成大器

　　投資需順勢而為、因時而變，巴菲特説找到很長的坡、很濕的雪，其中很長的坡就是指大趨勢。不同經濟時代都有被打上其烙印的主導産業誕生，其中往往孕育著巨大的投資機會。從美國投資大師的經歷看，雖然經典案例在不同時代表現為不同公司，但本質上都是在當時的主導産業中誕生，從1950年代的製造業，到1970年代的消費，到1990年的資訊技術。從投資角度出發，如果能抓住一段時期經濟發展中的主導産業，那麼大概率就已經找到了十分豐厚的β(很長的坡)。

　　回到國內，雖然改革開放至今不足40年，但作為趕超型經濟體，後發優勢帶來的經濟發展卻異常迅速。伴隨人口、技術、資本等資源要素稟賦變化，我國主導産業已經歷了三次快速更疊，並帶來同期資本市場的藍籌變遷。1、改革開放到上世紀90年代初，短缺經濟時代，輕工業順勢繁榮，兩市初期的小牛行情中消費品領漲。2、1990年代中後期，受益居民消費升級崛起，“新三件”(電視、冰箱、洗衣機)銷量井噴，以四川長虹、青島海爾為代表的家電巨頭應運而生。3、2000年後10年，20-39歲住房消費人群剛需釋放，地産加速騰飛。2005-2007年牛市，地産、有色、機械、建材等地産鏈(主導産業)為牛市漲幅第一梯隊。

　　新潮流 新藍籌

　　在實現“中國夢”的新時代，如何把握主導産業機會、尋找新藍籌？我們沿著技術滲透、政策驅動、人口週期三個方向來進行探索。1、技術滲透：“網際網路+”。憑藉解決行業痛點和創造性升級兩大優勢，“網際網路+”已在傳統行業展開滲透，除了既有網際網路金融、醫療、教育的深化，未來能源網際網路、智慧汽車、智慧家居等同樣將加速推進。2、政策驅動：中國製造。“中國製造2025”以“智造”為關鍵核心，將推動感測器、智慧裝備、機器人等生産設計環節的硬體需求爆發，且中國走出去需要發展軍工。3、人口週期：醫療服務、健康體育。人口老齡化和代際更替下人的後市場需求發力，服務健康的體育、健身、美容等産業與針對中老年的醫藥服務、醫療器械等最為受益。

　　隨著創業板為代表的新興成長不斷創出新高，泡沫論再次甚囂塵上。“陽光下的泡沫，是彩色的”，但當前泡沫是否已真的無法觸摸？對照歷史，我們希望能找到答案。1、市值空間：2007年A股牛市，房地産+水泥+工程機械+鋼鐵+煤炭+有色市值佔比最高29.6%；2000年美國科網泡沫，科技行業市值佔比最高達49%。當前A股TMT+高端裝備+新能源+生物醫藥+教育等新興産業市值佔比僅19.0%。2、機構配置：目前基金持有創業板自由流通市值22.5%，而2007年基金持有地産自由市值33.3%。3、龍頭對比：1996-2001年家電龍頭長虹最高市值650億，為市場中值的40.6倍。2007年牛市地産及其産業鏈龍頭，神華市值14923億，寶鋼3642億，萬科1952億，海螺水泥1011億，為市場中值的25-60倍。當前創業板樂視和東財市值僅千億以上，為市場中值的10-15倍。