儘管成本相對較高，但杠桿也更高，傘形信託受到部分投資者特別是超大戶的青睞

    如果説涉及匯率換算問題，上週五A股市場7105億元成交量刷新全球單個市場成交量第一還有爭議的話，那麼12月3日9149億元的成交量，可以説是當之無愧的宇宙第一天量。

　　面對牛氣沖天的行情，無論是私人大戶還是機構客戶均出現了“資金饑渴症”，杠桿成為本輪股市走牛不可忽視的力量。統計數據顯示，滬深兩市融資融券餘額已經超過8000億元。據了解，除了傳統的融資融券，資金還通過“傘形結構信託”等各種方式進入市場，A股已經成為了杠桿化遊戲的場所。

　　資金跑步進場

　　傘形信託成重要渠道

　　所謂傘形信託，是指同一個信託産品中包含兩種或兩種以上不同類別的子信託，投資者可以根據投資偏好自由選擇其中一種或幾種進行組合投資，滿足不同的投資需要。

　　資料顯示，傘形信託的運作類似于分級基金，首先將客戶分為熱衷高風險、高收益和喜愛低風險和穩定收益兩類人群，前者被稱為劣後級投資者，後者被稱為優先級投資者。信託産品參與年限一般不超過3年，融資期限結束時，劣後級客戶需支付一定的融資成本(即融資利息)給優先級投資者。歸還融資金額及支付融資利息後，劣後投資者享有剩餘所有收益。

　　一家股份制銀行在推廣資訊中寫道，“傘形結構信託”是指由信託公司作為受託人，發行集合資金信託計劃，按照約定分層比例，由我行發行理財産品認購信託計劃優先級受益權，獲取優先固定收益；其他客戶認購劣後受益權，根據證券投資信託投資表現，剔除各項支出後，獲取剩餘部分收益。

　　北京一位理財經理對本報記者表示，通俗的講，“傘形結構信託”就是客戶拿出一定資金，商業銀行配比一部分資金，兩部分資金就構成了一個結構化資金池，投資者通過這一資金池，增加股票投資杠桿。“傘形”是指上述資金池需要借用信託子賬戶進行股票投資。一個信託母賬戶一般可拆分為20個左右的虛擬賬戶，母賬戶真實存在，但並沒有實際操作，主要的操作由子賬戶完成，每個子賬戶可以由不同人操作，從結構上看類似“傘”形。從外形來看，這就是以發行集合資金信託計劃的模式進行投資，需要借助信託通道，因此也稱為“傘形結構信託”。

　　值得一提的是，從券商分析師前期調研來看，傘形信託已經在本輪A股上漲中起到了推波助瀾的作用。某業內人士就指出，從興業證券旗艦營業部調研結果來看，1000萬元以上的超大戶，今年以來開戶數、融資餘額和日均總資産均有增長，且融資餘額增速最明顯，國慶節以後的融資餘額仍未出現下降。這部分新增資金以前主要是做産業的，包括地産、鋼貿等，入市以來未經歷過像樣的回調，是股市的新手，但是對風險忍受力很強，甚至已經不滿意融資融券，而利用傘形信託增加杠桿。

　　杠桿最高達3倍

　　成本低於向券商融資

　　關於傘形信託通過杠桿對投資收益的放大作用，可通過以下具體案例進行説明：假設一名投資者于2014年1月1日參與傘形結構化融資業務，客戶出資額以傘形信託的門檻300萬元計算，按照1:3的杠桿融資900萬元，賬戶期初總資産1200萬元，融資期限12個月，融資成本8.5%。

　　經過一年的二級市場成功操作，截至2014年12月31日，假設客戶盈利50%，賬面資産總額即為1800萬元。扣除融資成本76.5萬元，在償還900萬元融資本金後，客戶實際剩餘資産為823.5萬元，實際收益率高達174.5%。若客戶沒有參與該筆融資業務，實際收益率僅為50%。然而，如果客戶操作不慎，虧損結果也會成倍放大。

　　相對目前兩融投資者而言，傘形信託門檻高出很多，但融資杠桿也高得多。本報記者以投資者的名義走訪了北京某證券公司營業部，據工作人員介紹：融資利率一般是在7.5%～8.5%之間浮動，根據客戶融資金額和時間具體決定。但這部分利息並不是融資成本的全部，還要以優先級信託資金的0.8%～1%收取信託報酬；以優先級信託資金的0.2%收取保管費；諮詢費用以優先級信託資金的0.2%～0.8%收取。客戶融得的資金可在股市上自主投資，不限定標的。融資時間可以是一年，也可以是兩年，根據客戶需求具體而定。

　　上述工作人員還強調，客戶必須將自身A股賬戶中本金和融資資金都將在一個監管賬戶下操作。而且與融資融券一樣，也設立警戒線和平倉線，必須是有證券投資經驗且風險識別、評估、承受能力較強的機構客戶和個人大客戶才能參與。

　　不過，在行情一浪更比一浪高的背景下，隨著兩融繼續瘋狂，部分券商正在採取一些預防風險的措施。國金證券從12月1日開始上調了融資融券保證金比例。分析人士認為，上述規定意味著國金證券客戶所獲得的杠桿比例有所下降。如某只標證券折算率為50%，12月1日前融資保證金比例為70%，但12月1日比例提高到至72.5%，同樣是100萬元保證金，客戶可融資金略有減少。

　　優勢明顯

　　投資範圍更大

　　相對於兩融，傘形信託具有高杠桿、低成本的優勢，最高融資杠桿可達3倍。具體而言，傘形信託與一般結構性信託産品不一樣的是，只需一張股東卡就可以服務多個客戶，客戶在其子交易單元操作即可，這避免了信託開戶的難題。傘形信託重要的一點是突破了單一個股持倉規模，最高可達30%，而市場上其他産品難以達到。在實際操作中，一般個股配倉位比例為20%的居多，但傘形信託可以滿足個別客戶30%的單票持倉要求。

　　相關資料顯示，傘形信託的杠桿比例比兩融更高，可以根據客戶的資金實力與需求配置，有1:1、1:2、1:3的，最高可達3倍杠桿。值得注意的是，在高杠桿的同時，融資成本還有一定優勢。兩融的利率一般為8.6%，而傘形信託的利率為銀行要求的7.2%~7.3%，加上1個點的信託管理和保管費，融資成本也僅在8.2%~8.3%之間，顯然更有優勢。

　　此外，融資成本中的利息部分可以到期一次性支付，不像兩融按月結算。可以根據客戶需求，提供三個月到兩年不同期的融資，在協議期間，客戶也可以終止融資，只需要交一個月的罰息。如果凈值達到1.1倍以上，還可以提前提取盈利。

　　在投資標的上，傘形信託相較融資融券投資範圍更大，包括證券、場內封閉式基金、債券，在證券投資標的中不僅包括主機板、中小板和創業板，甚至對ST板塊也可投資。據了解，傘形信託針對的客戶主要是自然人大戶、機構客戶、以及一些集團旗下的財務公司。

　　值得注意的是，客戶在操作中需要在信託公司提供的端口下單，以保證信託公司對於客戶下單、持倉、資金等資訊的把控。高杠桿自然伴隨著高風險，不少牛散在放大自身資金夢想著博取高盈利時也吃了大虧。在高杠桿融資後，信託産品的警戒線與平倉線也將如影隨形，投資者將隨時面臨追加保證金和強行平倉的風險，市場的一點波動也將對個人賬戶産生更大的影響，市場下跌時高杠桿客戶基於對風險的把控也更容易賣票，而大量的賣票後形成更大拋壓，從而進一步加速市場下跌，這種迴圈將對融資客提出更高的要求。

　　銀行躍躍欲試

　　存量規模約1500億元

　　據媒體報道，今年下半年以來傘形信託的規模飛速增長，上半年銀行與券商的對接資金一個月在30億元左右，但現在一個星期就有40億元，目前估計市場上傘形信託的存量規模在1500億元左右，而且這還不包括單個賬戶。

　　需要説明的是，通過傘形信託融資的客戶具有交易快、換手率高的特點，所以他們創造的成交遠超1500億元。傘形信託的規模與二級市場的行情密切相關，在牛市中因能迅速滿足一些大戶、機構高倍數融資的需求而大受青睞。

　　北京某銀行一位業務主管表示，事實上，傘形信託資金來源是銀行，多為理財産品。銀行與券商對接，券商再為仲介將資金分散到客戶手中。目前傘形信託的資金主要來自於兩家股份制銀行，銀行根據自身資金成本、風控能力控制規模。

　　對於優先級資金來源，臨時成立銀行理財計劃在效率、規模匹配上效果都較差，同時由於投資者可能會提前歸還借款，這也使得一對一的理財計劃較難推動。一個解決方法是成立理財資金池，通過池子來給投資者放款。同時，商業銀行也會對客戶融資期限進行限定，例如上述股份行要求客戶融資最少為半年，客戶半年以內退出的，利息以半年計算；融資超過半年提前償還資金的，需要加收一個月利息。最長借款期限可至2年。

　　此外，上述業務主管還介紹，現在有的銀行正在加緊厘定理財資金池資本市場業務入池標準。預計明年初，不少商業銀行將正式發力這塊業務。

　　海通證券研究所副所長姜超在2015年年度策略會上稱，過去中國居民儲蓄的資金主要通過存款、貸款的形式投放到了實體經濟，而未來銀行理財則將居民儲蓄的資金直接投放到了資本市場，意味著居民儲蓄與資本市場的正式連通。

　　值得注意的是，銀行在與券商資金的對接中，並無額外擔保。券商並不對優先級客戶承諾還本保息。不過投資者也不必過分擔心，目前還沒有一單出現過不能還本付息的。因為實際上信託公司也是嚴控風險，為客戶設置了警戒線、平倉線，在達到標準時會強制平倉的。而客戶資産是二級市場股票，可以立馬變現，不存在鎖定期，所以無需擔保。