上週五的降息受到了投資者的廣泛關注。如果參照歷史經驗，前兩輪降息週期中的首次降息，對股市的影響都是先漲後跌。但我們認為不能簡單類比。在2008年和2012年的前兩輪降息週期中，投資者最為關心降息什麼時候能帶來經濟的V型反轉。但本次降息之前，股市已經強勢反彈四個月了，且這四個月並沒有強勁的經濟數據支撐，可見投資者已經不再期待舊模式下的強復蘇，而更為關心改革和轉型帶來的新增長模式能否順利實現。

　　前期股市強勢的三個條件分別是：第一，平穩的宏觀經濟環境(可以容忍短期小幅回落但不能發生系統性風險)；第二，寬鬆的政策環境和流動性環境；第三，經濟轉型和各項改革的順利推進。目前來看，降息有利於第一和第二個條件的進一步改善，並且和第三個條件也並不矛盾，因此市場也有望繼續維持強勢。

　　首先，從第一個條件來看，我們認為在一個“存量經濟”的環境下，傳統需求增長都面臨瓶頸，因此依靠降息是很難實現強復蘇的，但至少降息對維持經濟平穩運作、降低系統性風險發生概率都是正面的作用，這就夠了；從第二個條件來看，降息是典型的流動性放鬆政策，因此必然也是正面影響。關鍵是第三個條件，很多人擔心降息是否意味著要“走老路”，反而不利於轉型和改革的深化？但我們認為，作為經濟轉型和深化改革的踐行者，本屆政府的經濟管理思路已經發生了重大轉變，即從以刺激需求為主的“凱恩斯學派”轉向了以刺激供給、鼓勵産業轉型為主的“供給學派”。因此，政策面是否堅持“供給學派”路線，是判斷改革與轉型能否順利推進的重要依據。

　　誠然，對於傳統的“凱恩斯學派”而言，降息確實是刺激需求的有效手段。但對於“供給學派”而言，也並不排斥降息，因為降息有利於降低企業融資成本，從供給端激發企業的生産活力。從海外經驗來看，踐行“供給學派”路線最為成功的案例是美國80年代的“裏根新政”。

　　若從成本端和需求端尋找降息的直接受益行業，基本都屬於傳統週期性行業，這些行業存在短期的主題投資機會，但還不能形成中長期的主線投資機會。從成本端收益的角度來看，有息負債率較高的行業將受益於降息帶來的財務成本下降.在A股行業中，汽車服務、電力、造紙、航運、化纖、專業零售、燃氣、物流、林業這九大行業的有息負債率均在40%以上，因此最為受益。從需求端的角度來看，降息有利於刺激地産消費，因此房地産行業最為受益。不過這些受益於降息的行業大部分都屬於傳統週期性行業，降息雖有利於這些行業的短期景氣改善，但卻沒有打開他們的長期成長空間。因此我們認為這些行業存在短期的主題投資機會，但還不具備中長期戰勝市場的實力。

　　年內來看券商股仍是最佳的主線投資機會，同時還建議從受益於轉型和改革的行業中尋找接下來的潛力板塊：新能源汽車、軟體、醫療、環保。雖然市場對於“風格是否轉換”的爭議很大，但回顧今年以來的強勢行業，其實並不受市值和短期業績的限制——市值小的軟體、旅遊股能漲，市值大的鋼鐵、電力股也能漲；業績差的軍工、港口股能漲，業績好的券商、高鐵股也能漲。這些強勢行業雖千差萬別，但有一點卻是一致的——他們都能在改革深化和經濟轉型的背景下講出大故事，看得到長期盈利改善的大空間。近期市場最強勢的板塊非券商股莫屬，因為在金融改革深化的大背景下，對杠桿率限制的逐漸放開能夠打開券商供給擴張的長期空間，而鼓勵資産證券化又打開了券商需求擴張的長期空間，供給和需求同時擴張的路徑下，投資者憧憬著券商股的ROE能迎來質的飛越。我們在10月底以來便持續推券商板塊，認為券商能扛起軍工的大旗。近期該板塊仍然利好不斷，因此強勢很可能會維持到年底。

　　展望明年，我們認為主線投資機會也將來自類似于券商這種供給和需求能夠同時打開空間、從而實現“規模經濟”的行業。選擇的標準是：第一，長期市場空間巨大，且短期收入增速已開始上升；第二，近兩年的資本開支明顯加速，有望在明年以後形成新增供給。符合這兩個標準的行業包括新能源汽車、軟體、醫療、環保。雖然這些行業中有部分在前期已有過很好的表現，很多人擔心明年會不會就漲不動了。但我們認為不要輕易限定那些處在經濟轉型風口上、盈利能力會發生結構性改善行業的股價空間，因為這些行業往往會經歷從“預期超越業績”到“業績超越預期”的過程，股價上漲有極強的持續性。歷史上來看，1999-2001年的地産股、2001-2003年的汽車股、2004-2007年的白酒股、2009-2012年的醫藥股、2010-2013年的安防股都有這樣的特徵。