□吳曉靈

　　近年來，網際網路企業頻繁介入金融服務行業，給社會大眾帶來更好的體驗、更多的選擇，也促進了傳統金融機構變革，增進社會整體福利。但與此同時，也出現了一些亂象，讓一些人借用網際網路金融和金融創新的名義衝破監管“紅線”，擾亂金融秩序，給投資人帶來了不應有的損失。

　　為什麼會出現這些亂象？一是許多人沒有認識到，網際網路技術運用於金融業並沒有改變金融的本質，對各類金融産品的本質屬性缺乏準確的了解，對金融的法律紅線缺乏敬畏之心。二是現有的金融産品設計沒能滿足不同風險承受能力投資人的需求，因而出現了一些有市場但不合規的産品，運作不當給市場帶來風險。三是金融監管跟不上市場發展，缺乏應有的引導和警示。因而，必須加大金融改革的力度，適應社會需求，維護市場秩序，保護投資人權益。

　　第一，要正確引導社會對金融産品的屬性認識，遵守法律紅線，維護社會秩序。

　　當前，網際網路金融風險暴露最多的領域有兩個：一是P2P，二是網際網路理財。在這兩個領域，由於社會對這些産品的法律性質認識不清，以致難以有效防範和控制風險。

　　P2P是點對點的直接融資，因而不能有“資金池”，這是監管“紅線”，“資金池”是變相吸收存款。P2P是直接借貸，借貸雙方必須有直簽合同，如果標的分拆的話，分拆的標的最大分拆額為30份，最大金額為20萬元。如果這個標的不分拆多大都可以，借1個億也只是要求雙方直接簽合同，借1個億是你的自主權。如果分拆的話，按最高人民法院司法解釋，最大金額就是20萬元，而且對拆借的份數做出限制——30份。

　　在P2P業務裏，如果要防止建立“資金池”，最好的措施就是讓資金通過銀行直接從借貸雙方走賬。以現有P2P平臺來看，資金委託在銀行是保險的，但開的賬戶是誰的？如果是P2P平臺本身的賬戶，把資金打到平臺的賬戶裏再出去，對不起就是資金池，就是在吸收存款。

　　如果P2P平臺要想建立一個直接融資的銀行託管賬戶，實際操作時是P2P平臺向銀行發出指令，把甲客戶出借的錢直接轉到乙客戶的賬上，不過平臺的賬戶。現在，監管當局要求P2P平臺找銀行做託管賬戶，很多銀行沒有開發這樣的技術産品，因而P2P平臺在銀行資金託管當中是很大的技術障礙。

　　份額化的P2P標的就是發行債券，必須遵守私募發行或公募發行規則。要是把借款標的份額化，在法律解釋的範圍之內是可以的，如果超出了這個範圍，要再分拆就要遵守債券的規定。如果私募發行必須少於200份，必須向合格投資人發行，但是如果公募發行的話，就要實行核準制或註冊制。按照現行《證券法》，債券發行實行核準制，基金髮行實行註冊制。

　　當前P2P亂象有兩個特徵，一是資産端沒有堅持小額融資，金額很大，但正因為金額大肯定就要分拆；二是資産端的標複雜，許多標的還等額分，其實質就是證券。比如對小微企業的貸款、融資租賃、還有資産管理的産品等，這是資産端，由於資産端的産品複雜、金額大，因而分拆標的是普遍現象，違規也較為普遍。

　　對資金端而言，會産生資金的金額錯配和期限錯配。資産端借貸期限比較長的時候，如果資金端不能夠提供長期資金，很多參與P2P的投資人自然都希望短期獲取高利，因而産生了期限錯配。

　　關於網際網路理財，現在大眾都參與到了理財當中，但網際網路理財亂象卻非常嚴重。網際網路理財有三種形式：一是金融資訊服務，介紹各類金融産品並分析、比較、推薦，不介入交易；二是銷售金融機構的産品，這需要該類金融産品擁有銷售許可，私募産品不可以公開銷售；三是集合客戶資金幫助客戶投資，此時平臺承擔了資産管理的責任，其實質是發行集合投資計劃。

　　理財投資是一種行為，不是産品，完成理財行為要借助金融工具，金融工具屬性和法律關係必須明確。理財是一種行為，可以出主意，可以向客戶銷售産品，而市場銷售的各種工具、産品是有特定屬性的，必須把銷售的理財産品屬性説清楚。現在大量的理財産品其實就是集合投資計劃。

　　份額化的集合資金，並由第三方管理的投資産品都是集合投資計劃，其法律關係是信託，其金融産品屬性是投資基金，是證券。私募發行要小于200份，且必須面向合格投資人。現在監管當局掌握的合格投資人起點是凈資産不低於1000萬元的單位，個人金融資産不低於300萬元或者最近3年個人年均收入不低於50萬元，而且投資于單只私募基金的金額不低於100萬元。按照監管當局界定的合格投資人的範圍，公募可以大於200份，但集合投資計劃是基金，必須註冊發行。

　　第二要加大金融創新力度，滿足不同層次投資者的需求。

　　股票投資和基金投資已形成投資者風險自擔的文化，應沿此路徑創新公募基金産品，發展股權眾籌，滿足不同投資人的需求。

　　一是創新公募基金産品，滿足中間層次投資者需求。公募基金投資標的範圍過窄，私募基金投資門檻過高，這是當前難以滿足中間層次投資者需求的主要矛盾。私募基金的投資範圍由合同約定，收益高但風險大。

　　私募基金從理論上來説可以投資所有標的，包括已上市和未上市的證券、另類投資、古玩、字畫、紅酒都可以。它是由合同來約定的，它的收益高，但風險同樣很高。

　　公募基金投資範圍偏窄，收益率偏低。法律規定的公募基金投資範圍：一是上市交易的股票、債券；二是國務院證券監督管理機構規定的其他證券及其衍生品。公募基金投資範圍應該進行擴展，這樣才可以提高公募基金的收益。

　　創新公募基金品種，允許在一定比例內投資未上市的證券，同時提高投資人門檻。比如説除了已經上市的股票和債券之外，還可以投資一些股權或者私募債，甚至可以包括一些其他的投資計劃，作為基金的基金，也都可以。但是，這必須符合一定的比例，一旦範圍擴大了，投資人承擔風險的能力必須要加強，因而必須提高投資人門檻。比如，一般的只投資于上市的股票和債券的基金，投資門檻已經降到了1塊錢，現在可以把它提高到幾萬塊錢，而銀行的理財産品起點是5萬和8萬。資産端開放資産範圍和比例的同時，要提高客戶端的要求。

　　簡化公募基金註冊程式，允許同一投資結構的基金一次註冊、多次發行，實行數量儲架發行制。當一個基金管理公司管理的同一類型基金投資風格一樣，投資結構大體一樣，應該允許一次註冊、多次發行。這是創新公募基金品種，解決從1塊錢認購公募産品到100萬認購私募産品當中的中間投資人需求問題。

　　二是發展股權眾籌，讓一般投資人參與企業創業。眾籌是網際網路時代大眾參與投資的好形式，眾籌的種類有很多，有捐贈型、産品型、股權型、公益型。股權型眾籌是小微企業發起設立的重要創新形式，《公司法》允許在2人以上200人以下發起設立股份制公司。大家記住這點，做股權融資的時候，200人以下沒有合格投資人要求；如果是做債券私募發行，有合格投資人的要求。根據《公司法》，任何一個人都可以發起設立股份公司，只要願意參與就行。

　　如果是網際網路公司發起股權融資項目，怎麼把好關、控制風險？第一類是平臺盡職調查，客戶自主選擇，這是大多數網際網路股權眾籌平臺的做法；第二類是眾籌平臺上有領投人，其他人跟投；第三類是孵化器推薦，孵化器也有各種標準。這是對於項目的選擇。

　　儘管身份上所有人都可以參加眾籌，但對於投資人來説，為了保證參與眾籌人不至於承擔過大風險，應該有一個最高投資金額設限，就是説讓投得少一點，還有就是要對參加項目的數量也要有限制，這樣做最主要的目的是控制客戶風險，一旦項目失敗，不至於影響客戶的生計和生活，從投資端控制投資人的風險。

　　現在網上比較合規的眾籌平臺，一般都自覺把人數控制在200人以內，最低投資額都控制在50萬元以上，沒有做到讓一般人都能夠參加。今後真正要發展的股權眾籌，實際上是要在股權眾籌平臺上公募發起公司，這才是股權眾籌的創新所在。如果不突破200份、不打破合格投資人的限制，那麼還是私募；只有打開200份限制，降低投資人門檻，才是真正的股權眾籌。這樣的眾籌可以給小額投資人帶來參與創業投資的機會，這就需要立法給予確認。美國的股權眾籌標的總額控制是100萬美元，我個人建議中國控制在300萬元。對投資人要有最高投資額度的限制，或限制其投資佔可支配資産的一定比例，同時對一定時間內投資項目數目進行限制。

　　三是開放大額存款市場，給投資人一個投資高息存款的合法途徑。保本保息是中國投資人的偏好，但債券不適合向個人投資者發行。中國有許多經營債權的機構苦於資金來源受限，比如個人消費金融公司、融資租賃公司、汽車金融公司、住房信貸等。如果能夠開放大額存款市場，允許一些非銀行存款類金融機構吸收公眾存款，成為有限牌照銀行，那麼對於提供更多的投資産品是有好處的。

　　最後，我們要創新監管，解除壓抑，促進經濟社會健康發展。要拓展證券定義、實行功能監管。證券的定義——代表一定財産權益的可均分、可轉讓或可交易的憑證或投資合同。

　　一是克服監管當局的地盤意識。按實質重於形式的原則，明確産品法律關係和功能屬性，實行功能監管。讓銀行理財産品歸位公募基金，用數量儲架方式進行發行。

　　二是完善中央地方雙層金融監管體制。吸收存款、公開發行證券、辦理保險的金融機構和信託公司歸中央監管；不吸收公眾存款的一些金融服務機構可以歸地方金融監管局監管。中央銀行負責對地方金融監管機構的協調指導。

　　三是規範金融産品名稱。所有金融産品，無論線上線下在銷售時都必須表明産品的金融屬性，存款、貸款、基金、債券、股票、集合投資計劃、資産産品計劃等必須明示産品的名稱。

　　現在大家所熟知的各種“寶寶”類産品工具，其法律關係常常標注不清。最早創立的餘額寶，其本質是通過支付寶銷售天弘餘額寶貨幣市場基金，因而在網上銷售時的全稱是“天弘餘額寶貨幣市場基金”，這比較規範。最近爆發風險的“e租寶”，其本質是將融資租賃標的份額化出售，是在非法從事證券活動和非法吸收存款。沒有金融牌照的網際網路平臺銷售金融産品，必須持有銷售許可證。

　　四是嚴格管理公司名稱，凡含有金融、理財、投資、投資諮詢、財務、擔保、財富管理、資産管理、融資租賃等字樣的公司，應先到地方金融辦備案，再到工商局註冊。我認為，國務院應該出臺一個特殊的國務院令，或者是全國人大出臺一個決定，來明確這一要求，因為這些名稱實在是誤導公眾太多了，這是我們當前金融混亂最重要的原因之一。

　　地方金融辦今後應成為地方金融監管局，對以上各類公司進行負面清單監管，即不得非法集資、不得非法公開發行證券、不得辦理超出200個合格投資人範圍的資産管理業務、不得無許可銷售金融産品、不得從事投資諮詢顧問服務。這些都是有金融牌照的機構才能幹的事情。

　　五是加大違法行為的處罰力度，建立有獎舉報非法金融活動的激勵機制。

　　六是打破剛性兌付，樹立風險自擔的意識。以維護穩定的名義遷就投資人，由政府負責部分償付責任，這只會助長非法集資活動。（注：本文係作者在第20屆中國資本市場論壇講話全稿）