因“活熊取膽”曾成為輿論焦點的歸真堂沉寂三年後又悄然謀劃在新三板掛牌。市場紛紛猜測，曾主動撤銷IPO的歸真堂為何又要執著于上市？從歸真堂財務本身看，公司其實並沒有融資壓力，三年後的歸真堂有了怎樣的改變？

　　擬掛牌新三板

　　“早知道這樣就不搞上市了。”2013年歸真堂創始人之一邱淑花在接受媒體採訪時説道。但是三年過後，歸真堂又搞起了上市，而這次不是創業板，是新三板。

　　12月14日，福建歸真堂藥業股份有限公司在新三板發佈了《公開轉讓書》，告訴資本市場歸真堂又回來了。按照新三板掛牌規則，“掛牌公司控股股東在掛牌前持有的股票分三批進行掛牌轉讓，解除轉讓限制的時間分別為掛牌之日、掛牌期滿一年和兩年”。而歸真堂如果成功掛牌，公司股票第一批進入新三板轉讓系統公開轉讓的股份數量共計6517萬股，佔總股份的55.53%，其中邱榮輝家族（邱榮輝係邱淑花的丈夫）合計約可轉讓1654萬股。

　　新三板和A股IPO市場不同，新三板只是為歸真堂股東提供了一個股權轉讓平臺，並不涉及到發新股募集資金，機構投資者只有在看到歸真堂股票可以在二級市場買賣後，才有興趣參與此後公司定增發行的新股。如此一來，歸真堂公司本身才能拓寬融資渠道，所以歸真堂登陸新三板的最直接受益者將是歸真堂的原始股東。

　　在第一批可以轉讓的股票中，德生源、恒宗寶源和盛宗德寶分列前三位，後兩者的實際控制人則為歸真堂的創始人邱榮輝家族，而德生源則為在2015年8月突擊入股歸真堂的投資機構，而德生源就是通過此次定增一次性突擊入股2196萬股，成為歸真堂二股東，持股比例達到18.71%。

　　三年之變

　　2013年5月31日，證監會官網發佈歸真堂遞交終止審查申請資訊，歸真堂創業板IPO計劃終止。此前福建省環保廳公佈的歸真堂環評報告書，表明其已通過上市前環保核查程式。資料顯示，其闖關A股募集項目主要包括“年産4000公斤熊膽粉”和“年存欄黑熊1200頭，年繁殖黑熊200頭”。歸真堂在2013年的黑熊養殖則在600頭左右。

　　而對比此次在新三板公開的轉讓書中數據，歸真堂截至8月31日養殖黑熊899頭，年可繁殖小熊100頭以上。歸真堂三年來已經增加了黑熊300多頭，不過離公司年繁殖黑熊200頭、年存欄黑熊1200頭的目標還有不小的差距。

　　歸真堂三年來變化的是增加的黑熊養殖數量，變化不大的卻是公司的盈利能力，2012年市場就傳出歸真堂營收已經達到約2億元，但是從公佈的2013-2015年營收數據來看，公司近幾年營業額維持在1.72億元左右，並沒有出現顯著增長，同時不變的就是歸真堂的惟一主營熊膽粉。

　　歸真堂三年來變化的還有公司的股東和高管，歸真堂原董事長邱榮輝在2015年宣佈辭職，由其長女邱麗萍接任董事長一職，而公司其他董事也出現了調整。2013年歸真堂宣佈終止IPO計劃後，很多投資機構或自然人也都紛紛選擇了離開。2013年6月，蔡資團、富力、陳瓊芳和邱海東紛紛轉讓了自己所持的全部或者部分歸真堂股份；2014年3月，歸真堂第四大股東澄輝創投賣股退出；2014年11-12月，歸真堂第七大股東胡連榮退出。

　　執著上市原因待考

　　據歸真堂公開轉讓書，公司2013-2015年前8個月分別實現凈利潤6129萬元、6233萬元和3296萬元，盈利能力甚至好于很多主機板上市公司。而從此前證監會對於企業上市的要求中，歸真堂是符合財務要求的，也沒有被曝出財務造假等行為。總體來看，在法規上，歸真堂符合A股上市要求，更何況是門檻更低的新三板。

　　創始人之一的邱淑花此前曾表示，早知道那麼多的輿論就不搞上市。事實上，歸真堂這三年過得也不錯，貨幣資金充裕、凈利潤變現能力較強，不存在盈利大量變為應收賬款沒收回的情況，而且2015年歸真堂一次性通過增資擴股募集了5.74億元資金。據轉讓書，公司此次共向外發行了約5737萬股，而德生源一家就參與認購了2196萬股，認購資金約2.8億元，認購成本約為10元/股。

　　市場人士表示，歸真堂沒掛牌前就輕鬆地融到了5.74億元資金，公司似乎並不存在融資難的問題，為何還是要頂著輿論壓力上市呢？對此經濟學家宋清輝給出了自己的解讀，“轉道新三板是被終止審查的擬IPO公司出路之一，歸真堂上不了創業板只有走新三板這條路。再者，歸真堂背後的PE股東們需要通過新三板這一渠道退出，由於新三板不設財務指標門檻和業態的限制，歸真堂此次上新三板可能性較大，但是仍舊存在來自於社會的‘道德評判’”。除了PE股東外，上市之後通過股權轉讓，邱榮輝家族也可以將所持股權變現。

　　還有另一個促使歸真堂執著上市的因素或為擴産，從此前公佈的“年産4000公斤熊膽粉和年存欄黑熊1200頭，年繁殖黑熊200頭”可見一斑。而對於公司真正執著上市的原因北京商報記者採訪了上市公司，但是對方在表示只接受郵件採訪後並沒有對郵件給予回復。

　　擴産後存在的風險

　　“養熊取膽”在我國始於上世紀80年代，目的是改變以往“獵熊取膽”的方式。國內通過引流採膽生産熊膽粉的企業除了歸真堂外，還有黑龍江的黑寶藥業、野寶藥業，四川的綠野生物和雲南的瑞品金閣。其中同歸真堂最具競爭力的是黑寶藥業，據黑寶藥業公司官網數據，其旗下的黑寶熊場共飼養3000多頭黑熊、棕熊，要遠遠超過歸真堂養殖基地的899頭。

　　不過，歸真堂未來上市的主要目的也是為了擴大黑熊的養殖，但是存在的一個問題是，由於監管層限制了熊膽粉的使用範圍，衛生部在2001年就發出通知，不再批准以熊膽粉為原料生産的保健食品，2004年國家林業局、國家食藥監總局等五部委曾聯合發文，限定熊膽粉的使用範圍，只能用於特效藥和關鍵藥，因此，歸真堂曾經一度熱賣的熊膽茶和熊膽酒系列開始不再上市出售。

　　使用範圍的限制也大大減少了熊膽粉的市場需求，從歸真堂的財務數據上也可以看出，公司近年來雖然熊的養殖數量在增加，但是營收和凈利潤增長卻並不明顯，未來歸真堂可能存在雖然黑熊養殖數量增加，但是盈利能力卻並不會提高的風險。

　　人工養殖黑熊壽命約35-40年，而在歸真堂招股書中並沒有對公司每年死亡的黑熊數量進行披露，對於歸真堂這種主營只是熊膽粉生産的公司來説，未來還存在的一大風險就是人工熊膽粉的研發成功，目前國內外已經研發出具有單一特徵成分的人工熊膽粉，而在未來如果研製出全部特徵成分的人工熊膽粉，歸真堂擴大的黑熊養殖産能也就會出現滅頂的災難，雖然邱淑花表示公司也將加強對人工熊膽粉的研發，但是從歸真堂每年600多萬元的研發費用來看，公司研發投入顯然並不夠。

　　北京商報記者 馬元月 彭夢飛/文 韓瑋/製表

　　歸真堂上市歷程一覽

　　2010年5月11日

　　福建省環保廳在網上公佈，歸真堂黑熊相關項目已通過上市前的環保核查程式。

　　2011年2月14日

　　2012年2月1日

　　證監會首次公開IPO審核流程，歸真堂位列待審企業之一。

　　2012年2月14日

　　NGO組織聯合72名社會知名人士向證監會信訪辦遞交呼籲信，懇請對歸真堂的上市申請不予批准。

　　2012年2月18日

　　歸真堂官網挂出公開邀請函，決定2月22日、24日兩天開放養熊場歡迎參觀。

　　2013年6月4日

　　證監會官網公告，歸真堂已于近日申請撤回申報材料，終止上市計劃。

　　2015年12月14日

　　歸真堂在新三板披露《公開轉讓書》，擬掛牌新三板。