□本報實習記者 周文靜

　　在“只貸不存”制度框架下，小貸公司的資金主要來源於股東投入的自有資本以及不超過兩個銀行業金融機構的融入資金。招商證券研究報告認為，狹窄的資金來源，使得小貸公司有動力盤活資産存量，提高資金的週轉速度。而資産證券化是其獲得資金的重要方式，同時，隨著小貸資産證券化産品在交易所的上市，能夠擴大募集資金的渠道。據了解，一些小貸公司還通過券商資管、基金子公司發行資管計劃募集資金。

　　基礎資産迴圈購買

　　作為債權性資産，小貸資産證券化和銀行信貸資産證券化有諸多類似，都有按照貸款合同收回本金和利息的權利，但由於借款人資質、放款流程、貸款特性和交易結構等的不同，兩者又存在很大的差異。

　　招商證券固定收益研究孫彬彬認為，小額貸款的借款人一般是“三農”或者中小企業，信用資質普遍不高，還本付息的能力和意願具有較大的不確定性。此外，由於貸款期限較短，小貸資産證券化一般採用迴圈購買模式，類似于國外的信用卡資産證券化，本息收回後除去相關費用和支付給各檔證券的收益，剩餘資金會用來迴圈購買新的小貸資産。而信貸資産證券化的基礎資産池都是靜態的，除非特殊情況發生，一般入池資産都是固定的，隨著貸款收回本息，基礎資産剩餘的貸款筆數和金額都會減少。

　　同時，相比規模相近的信貸資産支援證券，小貸資産支援證券的初始入池貸款筆數較多，平均貸款期限則較短，這和小額貸款的小額、分散、短期的特性有關，尤其是以主要發放公益扶貧小額貸款的中和農信，入池貸款筆數高達122，438筆，平均貸款本金餘額僅為0.45萬元，起到較好的風險分散作用。小額貸款的加權平均利率一般在20%以上，較高的基礎資産收益率也提供有效的超額利差保護。

　　由於採取迴圈購買模式，僅對初始入池資産的品質進行分析很難去評價小貸公司管理水準的高低，因此需要通過批量化的評估，對小貸公司的整體經營狀況、股東背景、貸款發放流程、風險控制、貸後管理等方面進行綜合評判。基於小額貸款借款人主體的信用資質普遍不高，違約率的歷史數據較短，為了提高信用評級和被投資者接受，小貸資産證券化項目較多會採用差額支付承諾和外部擔保機制，這和信貸資産證券化幾乎完全根據基礎資産池品質和分層結構決定投資價值有很大的不同，小貸資産支援證券的投資風險，很大程度上依賴於這兩個主體的償付能力和意願。

　　資産證券化産品上市

　　今年初，“瀚華小額貸款資産支援專項計劃1號”在上海證券交易所上市掛牌交易。業內人士表示，該專項計劃在上海證券交易所掛牌轉讓，支援二級市場證券持有者以該專項計劃質押再融資，滿足流動性需求。

　　中國小額貸款協會會長閔路浩表示，在資産證券化業務備案制推出後，瀚華推出的小額貸款資産證券化産品是我國普惠金融邁出的創新性一步。相信未來中國的證券市場將迎來更多為小微企業服務的金融産品和服務。

　　招商證券研究報告認為，根據小額貸款的特點，小額貸款的借款人信用評級普遍不高，貸款多以小額、短期為主，通過資産證券化技術進行結構分層、現金流劃分和外部增信後，可以使優先級證券的投資風險大為降低。同時也要考慮到小額貸款的歷史違約率數據較短，不能完整反映出經濟下行情況下的違約率情況。此外，小貸資産較高的地域集中度也可能面臨較大的系統性風險，投資決策時需要優中選優。