□本報記者 曹乘瑜

　　4月21日，新三板再現暴跌景象。掛牌不久的明星股、交易價格一度達到108.99元的中科招商以52元開盤，最後以4.86元收盤，暴跌90.98%，下午兩點甚至以1元成交了1000手，這一特殊交易引發輿論關注。有觀點認為，新三板不設漲跌幅限制，大漲大跌風險過高。然而，機構人士指出，新三板協議轉讓下的暴跌與A股的暴跌不是一回事，1元的超低價交易對於企業估值參考意義有限，不影響其他交易，其背後或是為了高管激勵、代持還原或是避稅。知情人士透露，未來這種交易或放在收盤後進行，從而不計入成交量和收盤價。

　　協議轉讓下參考意義有限

　　九泰基金産業投資部總監張馳介紹，A股目前是競價交易制度，而新三板大部分股票採用的是協議轉讓的交易方式。協議成交與競價交易最大的不同在於，協議轉讓下，買賣雙方可以以任意價格成交，採取買賣自願原則，因此單只股票在一個時點上可以有非常多的成交價格，其某一筆成交價格很難反映個股的公允估值。而競價交易由於是撮合成交機制，單只股票在一個時點上只能存在一個價格，其價格能充分體現企業估值。

　　“我們不能用固有的A股的思考方式來分析新三板股票。”張馳説。他認為，協議交易下，不能以某個時點的價格來對個股進行估值。“對於採用協議轉讓交易方式的股票，更應該從企業財務基礎數據出發，結合市場行業平均水準，用傳統的估值方法給企業估值，再間接給企業定價。成交價格在交易不活躍的情況下作為定價參考意義十分有限。”

　　北京某基金公司專戶負責人介紹，投資者無需對於新三板的暴跌有所驚慌，協議轉讓下價格的過度偏離並不會給其他投資者帶來損失。

　　數據顯示，23日，中科招商價格恢復到成交均價為43.5元。一位參與了中科招商定增的人士認為，參照同類標的九鼎投資來説，這一估值比較合理。“中科招商的管理規模是九鼎的1.5倍，但是內在回報率稍低，我們認為中科招商現在市值是九鼎的1.2倍是比較正常的。”

　　張馳表示，理解交易制度的投資者也明白，這些價格是不公允的，是出於調整股權結構等其他目的開展的。因此，低價不具有任何參考意義。只要充分理解交易制度，就不會對心理定價産生影響。

　　低價轉讓有多種原因

　　中科招商並非第一個出現這種“驚心一跳”的新三板個股。2014年5月，以每股610元發行價上市的九鼎投資，也出現過1元交易。

　　張馳介紹，之所以協議轉讓頻頻出現超低成交價格，其背後的原因很多。一種情況是高管激勵，大股東作為出讓方以低價將股份轉讓給自己的高管，讓高管低價獲得股票獲取更多收益，來彌補之前的付出；或者股東之間通過這種方式進行股份調整。

　　另一種情況，則是代持還原，即部分股東持有的股份中代持了一些別人的股份，現在通過低價還給實際持有人。“這些行為當然不會使用市價完成，因為沒有必要。”張馳説。

　　另有業內人士指出，避稅也是超低價協議轉讓的原因之一。據悉，協議轉讓的股票收盤價採取當日最後30分鐘轉讓時間的成交量加權平均價，如果最後30分鐘轉讓時間無成交的，則以當日成交量加權平均價為當日收盤價。上述基金公司專戶負責人介紹，為了避稅，某些投資人利用協議轉讓最後時段的報價故意將收盤價做低，或者通過實際的協議轉讓將虧損在賬目上實現，就能避稅。“過了這段時間再將股票接回來就行。”

　　業內人士指出，這種帶有見不得光的特殊目的的交易，是協議轉讓下的必然副産品。知情人士透露，大部分偏離度較大的協議轉讓，都是在“成交確認委託”模式下進行，買賣雙方可以私下談好價格、數量，在交易時需要雙方輸入交易密碼才能成交（另一種協議轉讓是定價委託，類似拍賣，賣方挂出金額和數量，買方看到了如果願意買，在系統中點擊確認完成交易）。知情人士表示，未來這種點對點協議交易會放在收盤後進行，不計入成交量和收盤價。據悉，在近期股轉系統的座談會上，已對此進行過討論。