□余永定

　　由盛松成、翟春撰寫的《中央銀行與貨幣供給》一書最近已由中國金融出版社出版。該書是盛松成在其1993年出版的《現代貨幣供給理論與實踐》一書的基礎上，吸收上世紀90年代以來國內外貨幣供給理論和貨幣政策實踐的新發展，撰寫的又一部專著。

　　該書出版之前，為了寫推薦語筆者曾對全書進行了粗讀。筆者的第一印像是：該書兼顧理論與實踐、國外與國內、歷史與現實、理論論述與數量分析，結構合理、邏輯嚴密、條理清晰，是一部不可多得的優秀著作。

　　首先，作者對西方貨幣供給理論了解之深入和細緻，給筆者留下深刻印象。筆者自認對西方經濟學説史比較熟悉，但作者在本書第二章《貨幣供給理論——貨幣乘數分析》討論的一些理論模型卻是筆者過去並未接觸過的。閱讀本書使筆者又重新回到學生時代，對過去缺失的知識進行補充。不僅如此，筆者對過去認為理所當然的一些概念和理論有了新的認識。

　　其次，作者對西方中央銀行，特別是美聯儲，貨幣政策演進、發展歷史了解的翔實程度，以及對它們的貨幣政策操作細節了解的翔實程度，使筆者深感佩服。如果沒有長期知識積累和孜孜不倦的努力，這是無論如何也達不到的。

　　再次，作者對中國中央銀行貨幣政策演進，面臨的挑戰和未來發展趨勢進行了權威的闡述。鋻於作者中央銀行調統司負責人的地位，這種權威性是難以質疑的。筆者曾不揣冒昧為鄒至莊教授主編的《中國經濟手冊》撰寫過中國貨幣政策的章節。同松成和翟春的闡述相比，我不免有“局外人”孤陋寡聞之嘆。

　　最後，但也是最重要的是，作者在本書提出了不少有關貨幣性質與功能的重要理論問題，並對這些問題進行了深入探討。例如，作者在討論喬頓的“貨幣乘數模型”提出，定期存款在存款總額中比率的變化之所以會影響貨幣存量“有兩大原因：第一，在存款總額中，定期存款的比率越大，活期存款的比率就越小，當存款總額和公眾手持通貨不變時，狹義的貨幣量M1也就越少，反之則反是；第二，如前所述，只有活期存款才能開列支票，才能創造存款貨幣，而定期存款則不能，所以，當採用狹義的貨幣定義時，定期存款在存款總額中所佔的比重越大，貨幣乘數就越小，反之則反是。”這是一個很有意思同時也很重要的問題。

　　為了討論上述問題，有必要首先簡單重溫一下大家所熟悉，但又不甚了了的貨幣創造過程。假設在比例儲備制度下，中央銀行通過公開市場操作，從某個私人機構購買政府債券。若該客戶（私人機構）將央行支票（或現金）存入某商業銀行的活期存款賬戶，這家商業銀行的活期存款和準備金將等量增加 。由於準備金率小于1，這家銀行出現超額準備金。銀行把超額準備金貸給客戶，就需在客戶的存款賬戶中計入一筆等額活期存款。有了活期存款，客戶就可以開立等額的銀行支票購買産品和勞務。而産品和勞務的出售者則會把支票存入另一家銀行。第二家銀行為存入支票的客戶（産品和勞務的出售者）在其賬戶中計入一筆存款（活期還是定期取決於客戶要求。這裡設存入的是活期存款），同時把支票存入在中央銀行的賬戶。中央銀行則把與支票等額的準備金從第一家銀行的賬戶劃入第二家銀行的賬戶。第二家銀行的準備金和活期存款因此而等量增加。

　　由於準備金與存款等量增加，第二家銀行也出現了超額準備金，它也會把超額準備金貸給客戶。由於準備金的一部分要用於支援客戶的活期存款，第二家銀行可貸出的超額準備金小于第一家銀行最初的超額準備金。同理，當這個客戶用支票購買産品和勞務之後，第三家銀行的準備金和活期存款等量增加。由於出現了超額準備金，第三家銀行又會把超額準備金貸給新客戶。第四家銀行的準備金和活期存款又等量增加。這樣，貨幣的創造過程會繼續延續下去，直至最初創造的超額準備金全部被各家銀行用於支援各自的活期存款。

　　在上述貨幣創造過程中，所有産品和勞務的出售者都把支票存入另一家銀行的活期存款賬戶。如果他們都把支票存入另一家銀行的定期存款賬戶，情況又有何不同呢？假設客戶（私人機構）將出售政府債券（或外匯等其他資産）給中央銀行所得的現金存入某商業銀行的定期存款賬戶。該銀行的準備金和定期存款等量增加。在這個例子中，新增準備金採取了新增現金的形式。假設定期存款的準備金率為零，新增現金（準備金）就全部是超額準備金。該銀行可以把全部新增現金（超額準備金）貸給客戶。客戶將把這筆現金貸款用於購買産品和勞務。而産品和勞務的出售者則會把現金存入自己在另一家銀行的定期存款賬戶。在上述過程中，由於不能根據定期存款開立支票，新增的作為流動手段的貨幣（M1的增量）自始至終是客戶最初存入銀行的現金。M1的乘數為1。但是，從理論上來説，定期存款卻可以繼續增加下去，直至銀行客戶不願意或不再能夠增加定期存款。換言之，在上述例子中，“定期存款的乘數”（最終的定期存款總量對客戶最初存入銀行的現金的倍數）——因而“M2的乘數”——可能會遠遠大於1。

　　在現實中，銀行存款中當然既有活期存款也有定期存款。不難想像，正如作者所説的那樣：“當採用狹義的貨幣定義時，定期存款在存款總額中所佔的比重越大，貨幣乘數就越小，反之則反是。”可見，儘管分析的角度有所不同，上述結論同作者對喬頓模型的批評完全一致。但是，我們似乎可以得出更為“極端”的結論：M1是央行貨幣政策決定的，定期存款則取決於經濟體中的儲蓄（需求）。M1與定期存款沒有直接的關係。因而M2同央行貨幣政策也沒有直接關係。M1與M2之間的關係是通過兩者同實體經濟的各自關係而建立的。脫離實體經濟，廣義貨幣乘數和定期存款在存款總額中的比重等概念並沒有什麼意義。這些比率都是事後結果，對於預測廣義貨幣的增長並無真正的幫助。中國M1與M2之間存在比較穩定的關係可能主要是實體經濟中儲蓄率比較穩定的結果。當然，到此為止，我們的分析只是現實情況的一級近似，在引入資本市場和金融創新等概念之後，M1與M2之間會呈現更為複雜的關係。依次分析這些關係，對於理解貨幣的性質和功能，從而更好制定貨幣政策應該是很有必要的。

　　筆者注意到，本書作者對於貨幣作為流通手段和價值貯存手段的不同功能做了嚴格區分，十分強調M1與M2的區別。作者指出“流動性越強的資産，對經濟的影響越直接、越迅速，也就是説M1對經濟的影響比M2的影響更直接、更迅速，而M2的影響又超過M3的影響。這是因為M1是現實的購買力，它的變化將直接引起市場供求和物價的變化，而M2和M3隻有當它們轉變成M1後，才會産生這種影響。所以貨幣當局總是非常注重對狹義貨幣供應量的調控。而之所以統計廣義的貨幣供應量，確定廣義貨幣供應量的指標，首先是因為廣義貨幣很容易被轉換為狹義貨幣，貨幣當局如果不同時控制廣義貨幣供應量，就很難控制狹義貨幣供應量。”筆者對作者的這些看法十分認同。

　　松成和翟春在對貨幣的性質和功能，以及貨幣創造過程進行的深入分析很有啟發性。至少對於筆者本人來説，他們的分析促使筆者對自己長期以來關注的問題進行了進一步的思考，理清了過去一些十分糾結的問題。

　　本書啟發思考的亮點還很多，這裡不再贅述。發現和回答真正的問題，不是純書齋學者和純行政官員所能做到的。而本書之所以具有獨特價值正是因為本書是學者和實踐者一身二任的産物。

　　目前，我國利率市場化尚未完成，利率調控機制有待進一步完善：一是基準利率目標體系尚未建立，選擇適合國情的目標利率還需要深入研究和長期探索。二是調控手段有待進一步完善。三是利率傳導還存在障礙。目前人民銀行的貨幣政策工具能充分影響貨幣市場利率，但貨幣市場利率向實體經濟融資利率的傳導還存在較大障礙。也就是説，要實現利率市場化和真正的價格型調控，我國還有一長段路要走。在未來較長時期中，我國的貨幣調控仍將是價格型調控和數量型調控相結合，並逐步從以數量型調控為主，轉變為以價格型調控為主。在新常態下，如何平穩實現上述轉變是中國貨幣當局面臨的嚴重挑戰。《中央銀行與貨幣供給》在評述西方貨幣供給理論的基礎上，對國內、外中央銀行管理貨幣供給的歷史經驗的全面梳理和研究，對於中國貨幣政策的調整具有重要的理論價值和實踐意義。

　　儘管本書內容豐富，結構合理，但筆者認為本書作者還是有一些可以改進的地方。例如，在貨幣供應理論中，所謂流量分析法（flow of funds approach），同貨幣乘數理論相似，也是研究貨幣創造的重要方法。本書雖然在第三章實際上已經涉及這一問題，但作者並未花費必要篇幅明確討論此問題。鋻於公式對於理解貨幣供應變化具有的重要作用，這不能不説是一個缺憾。本書的第二章與第四章在內容上有重復之處，應該可以做些調整。對於2008年全球金融危機爆發之後，美國、歐元區和日本的數量寬鬆政策似乎可以單辟一章進行討論。對於上世紀90年代以來風行于大部分發達國家的通貨膨脹目標制（inflation targeting）的成敗也應該有所討論。否則讀者難免會産生本書在歷史和現實問題的討論上篇幅不夠平衡的感覺。

　　總之，在我所涉獵過的國內已出版的貨幣供給問題著作中，《中央銀行與貨幣供給》是對西方貨幣供給理論剖析最深入，對中、美貨幣政策實踐比較研究最翔實的優秀專著之一。它是政府部門的決策者、經濟金融領域的科研人員，以及大專院校有關專業的教師、研究生和本科生的一本非常有價值的參考書。由於時間有限，現在筆者只能對本書做一個挂一漏萬的簡單評述。可以肯定，一旦時間允許，筆者還將回頭重讀本書。（作者為中國社會科學院學部委員）

　　書名：《中央銀行與貨幣供給》

　　作者：盛松成 翟春

　　出版社：中國金融出版社