A股市場近期對政策高度敏感而對經濟基本面相對麻木的特點，有其必然的內在邏輯。回顧近一年以來、尤其是近半年以來的市場走勢，應該説行情得以展開的最大促動因素即是政策面促使市場預期逆轉。從去年上半年以來，改革預期推升軍工、網際網路資訊安全、節能環保等行業板塊輪番表現，演繹出平衡市下的結構性個股行情，股指表現相對平靜。而在去年11月之後，受滬港通開通與央行超預期降息促動，市場強烈看多的預期迅速升溫，增量資金大舉涌入股市，市場上演以券商、保險、銀行以及央企改革為代表的大市值藍籌股的價值重估行情。可以説，是改革與流動性寬鬆雙輪驅動，催升出整個2014年的結構性牛市行情。而對於宏觀經濟增速的重心下移，市場一年多以來已經有了充分預期，由於就業這一核心指標較穩定，以及通脹水準受到有效控制，有基本的數據支撐，人們對“新常態”之下的宏觀經濟運作穩定、經濟增速下行中品質提升的預期穩定，因此對宏觀經濟數據指標表現出相對的麻木。

　　“當颱風吹來的時候，豬都能飛得起來”，這是近幾個月市場對股指上行推動因素與熱點表現的形象比喻。近幾個月的上漲行情之中，“颱風”是政策與增量資金：是政策改變了人們對市場的預期，引發增量資金積極入市，而增量資金集中入市後選擇性介入大市值藍籌股與改革預期股，推動了股指大幅上漲。

　　筆者認為，近幾個月的上漲，增量資金主要來源於下幾個方面：一是央行降息降低信貸成本，促使部分信貸與儲蓄資金流入股市，該項資金包括了産業投資資金以及新增機構與散戶投資者的增量資金；二是在房地産市場景氣築頂回落的背景之下，原先依託于房地産標的的各類信託、銀行理財、券商集合理財等金融投資資金回流股市；三是滬港通開通之後，境外資金借道滬股通介入A股市場，雖然該部分資金初期規模不大，但因為境內資本市場開放程度有限，作為有限的投資渠道，此一通道的後期影響是長期與巨大的。第四類就是券商兩融業務等帶來的杠桿資金。

　　在常規情形之下，上述四類資金之中，由於降息帶動社會資金成本全面降低，由其促動的新資金入市給股指表現帶來的貢獻應是預期之下的、常態的，但基於當前中國經濟的階段性特定背景，後三類資金集中進入對A股顯然形成了更巨大的階段性的增量推升效應。從房地産市場經歷10年的反覆上漲之後景氣週期演變情況來看，市場預期房地産景氣已是上行乏力，房市投資與投機資金退出之後戰略性介入A股的動機是明確的，而依託于房地産景氣築頂相伴的包括信託、銀行理財、券商集合理財在內的衍生性投資（投機）資金，也將轉移陣地，這一前景也非常明確，在市場資金成本降低的預期下，持續走強的A股就成了最重要的方向選擇。

　　融資融券資金的方向更為明確，它主要是以證券市場具體投資品種質押與契約安排而衍生的新增市場資金，其融資做多與融券做空的雙向交易特徵，在市場運作中常常形成助漲與助跌效應。同時，行情趨勢性運作又對兩融業務形成“自激勵”效應，從而將市場的既有波動趨勢放大，形成市場的不可預知風險。而上述因素共同作用，使得當前在流動性寬鬆背景之下的結構牛市行情繼續展開，但可以預計的是波動加大也將是“新常態”。

　　去年11月份以來由增量資金推升的藍籌股估值回歸行情，與創業板市場形成“蹺蹺板”效應，形成了A股市場的非對稱結構性行情，這是A股市場宏觀結構方面的一大特徵。A股的這種非對稱、非特異性特徵實際上自2013年即已開始，當年滬深A股主機板市場持續下跌，但創業板指卻在新經濟預期之下逆向而行、屢創新高，走出整體翻番的行情，近幾個月以來創業板指與主機板此消彼漲，但在2015年之後，在主機板震蕩盤整中再度向上創出新高。從走勢來看，主機板與創業板爭奪資金的跡象很明顯，創業板帶有更多的存量資金博弈特徵，新增資金“主戰場”聚焦于主機板市場。

　　理性分析，市場近期的上漲與A股主機板藍籌股估值回歸有著合理的內在邏輯：股票估值的基本依據在於企業未來營利帶來的現金流量的貼現值與市場資金貼現率的對比，雖然在宏觀經濟增速回落背景下，企業營利增速放緩，但降息與貨幣政策結構寬鬆推動的市場貼現率的降低，通過降低分母的形式，反向提升了股票的估值水準；與此同時，房地産資金與各類金融投資資金搬家、券商兩融加杠桿等行為帶動的增量資金入市，擴大了資金供給，更強化了A股估值的提升預期。

　　非特異行情也帶來一些問題，這一問題在創業板方面，表現為市場泡沫，需要自身營利能力大幅提升進行化解；在主機板方面，是增量資金集中迅猛入市對部分股票的過度追捧形成暈輪效應，使得該部分股票上漲過快而積聚短期動蕩風險。如此前券商股在預期較為一致的背景之下集體飆升迅速翻番，而行情上漲之時，無序加杠桿將給市場帶來不必要的增量擾動，當過快上漲的行情反向修正時，就會給市場帶來額外的動蕩衝擊。從這一角度理解管理層對券商兩融業務違規行為的查處，可以看出，政策規範意圖是促使行情更健康運作。與宏觀調控一樣，筆者預計股市的政策監管與操作也將更多的相向而動，在市場低迷時加杠桿，在行情過熱時去杠桿，以促使市場在規範前提下籍由經濟基本面與市場資金供求等方面的自身邏輯決定，而自發運作。

　　就政策操作而言，管理層當前去杠桿、希望引領市場理性預期的動作，規範券商兩融業務是一個表現。其實不只券商的兩融業務存在違規行為，筆者認為，當前市場新出現的一些以股市投資為標的的民間融資行為，如各類對A股投資的、貫之以“傘型基金”的大比例配資行為等，蘊含著較大的市場風險，同樣需要進行監管與規範。

　　管理層在股市過熱時的另一個降杠桿意圖可能是，央行在降準與降息行動方面暫時“按兵不動”，等待更佳的時間窗口。央行行長周小川日前表示，央行無意向市場過度釋放流動性，並且不會針對房地産市場單獨出臺貨幣政策，可以視為這一方向的信號，而當前就業穩定奠定背景之下，政策面對經濟增速下行的容忍度提升，也給貨幣政策短期內保持適度中性提供注腳。

　　而站在投資者角度，需要理解，在開放與杠桿操作的背景下，當市場結束單邊上漲之後，股指雙向的、結構性的波動將會放大，大幅波動將成為股市新常態，市場投資風險自擔、結果自負。誠然，當颱風吹來時，豬都可以飛起來，但在颱風過後，能飛的就只有鳳凰了。當然，每一輪行情的內在推升邏輯各不相同，因此股市具體品種何為豬，何為鳳凰，區分標準也就不會相同，兩類角色也常常會互換，需要綜合各個層面的資訊，準確把握市場脈動，理性進行分辨，方能取得良好的投資回報。