□長江期貨 李富

　　高杠桿帶來的投機機會以及多合約之間的套利空間料將使得期權上市後備受關注，但作為衍生工具，期權在風險管理上也能發揮靈活的作用。在專業性上，儘管期權相對期貨複雜，但在運用其對衝風險上的基本思路並無本質區別，理解起來也並不困難，本文主要闡述思路，不做具體細節上的解釋。

　　買期權為標的對衝，用較高的成本來為標的提供保護。以股票為例，假設某投資者購買了5000股上汽集團的股票，在股價為20元的時候，投資者出於某種需求想在市場規避股價下跌的風險，若市場上有行權價為20元的期權合約，那麼，可選擇買入時間上相匹配的看跌期權，按照成交價格支付權利金。繼續假設所買期權合約的權利金為0.5元，那麼該投資者需要為這份合約支付（合約規模為5000股）2500元（5000*0.5=2500）。這樣操作以後，投資者就通過看跌期權將股價下行的最大風險鎖定，可以試想，若股價繼續下跌至19元或者更低，在持有至到期後，投資者都有權利按照20元的價格將股票賣出，所以，跌的越多，在期權上行權後的收益就越大，這部分的收益與持有正股的虧損可以相互抵消，從而達到規避風險的目的。另外，買入看跌期權的操作，還給予在股票價格上漲時仍能獲利的空間，正股與看跌期權多頭的組合收益類似于買入看漲期權。

　　之所以説買入期權是一種成本較高的對衝方式，因為投資者最初支付的權利金會影響最終的對衝效果，若持有至到期行權，期權買方將損失權利金，當然，實際操作中，投資者並非一定要將期權持有到期。

　　賣出期權，用獲得的權利金抵補正股的部分虧損。仍然沿用上面的例子，投資者除買入看跌期權為其持有的股票提供保護外，還可在市場上賣出看漲期權，不過，這樣操作只能為股票提供部分保護。假設所賣出的執行價格為20元的看漲期權成交價也為0.5元，投資者會收到2500元的權利金（當然，期權賣方需要繳納保證金，但最終會釋放）。在股票價格上漲時，正股獲利，但看漲期權空頭部位在達到損益平衡點（20.5）後開始出現虧損；正股下跌，出現虧損，看漲期權的最大收益為最開始收到的權利金，所以，很容易體會到，一旦價格出現大幅度的下跌，賣出看漲期權是無法達到較好的對衝效果。通過買入看跌期權和賣出看漲期權為正股進行保值的操作對比，投資者可以感覺到二者的明顯區別，總的來説是需要投資者在保值效果與成本之間權衡。

　　還有一種方式可以兼顧保值效果與成本，就是同時操作上面提到的兩種頭寸，即買入看跌期權並賣出看漲期權來為持有的股票保值。買入看跌期權側重於更全面的規避下行風險，賣出看漲期權則意在通過權利金收入減少保值成本。最終的損益圖與牛市差價組合的結構類似，這種保值操作有時也叫雙限交易策略。因為投資者整體持倉的最大收益與最大風險均被控制在已知的範圍內，與單純的買入看跌期權套保相比，因為獲得了成本上的優勢，所以損失掉了大幅上漲的空間；而與單純的賣出看漲期權保值相比，在提供下行保護上進行了優化，但成本也相對提高了。應該説，三種方式並無絕對的利弊，具體如何選擇應結合投資者的實際需求。