□許維鴻

　　股票市場的強勁反彈，讓沉寂已久的證券公司營業廳又熱鬧起來，持續走高的人氣和新增資金也在五個月內把上證指數推高近1000點，可謂是波瀾壯闊的“快牛”行情。在我看來，這是去年創業板行情的延續，在某種意義上是大盤藍籌股的一次“報復性”反彈，力圖降低價值型股票和成長型股票的估值差距，屬於結構性行情。

　　隨著券商板塊的調整，結構性的“水位差”已經顯著縮小，儘管還有諸如銀行板塊作為大權重板塊，其市盈率依然是個位數，但是整體藍籌、價值型股票的“填坑”行情已經走得差不多了。對於貌似便宜的銀行股實際壞賬比率的擔憂，是市場一直以來的心病。就我最近對福建、廣西的調研來看，民間金融機構的潛在壞賬比例極高，很多大銀行的分支機構也在打包不良資産，在“年關”前對資産負債表進行“清洗”，這無疑會給銀行估值蒙上陰影。

　　因此，報復性行情能否在券商調整後繼續深入，關鍵點就在於銀行股能否從券商板塊接過領漲的接力棒，這個從本週的行情轉捩點可以清晰地看出來。説白了，這次快牛行情的根本原因在於權重股價格便宜，資金面一旦好轉，眾人拾柴火焰高，把大盤指數推高的同時，也些許帶起了二三線藍籌的估值。

　　寬鬆的資金面催生牛市，我們要探討的是，這種資金面牛市能否轉化或者説何時轉化為業績牛市。否則，本輪報復性行情的演化結果，必然是二八甚至是一九比例的股價變化——絕大部分股票會陰跌，類似“溫水煮青蛙”地再次悄然盤剝廣大散戶的財富。

　　但答案顯然不容樂觀。當前，改革已經進入深水區，對既得利益集團的改革是很難的。映射到A股市場，牛市必須進入改革的深水區，藍籌股的內涵必須從傳統的投資驅動類週期型股票，轉變為注重消費驅動的創新類股票。尋找新的驅動行業板塊，這不僅是股民的投資課題，也是中央政府和各級地方政府的執政課題。

　　一個好的例子是傳統消費龍頭的分化。經過半年的快牛行情，以往的消費類龍頭貴州茅臺股票雖然也經歷了相當幅度的上漲，但是市盈率還是在15倍以內，同為“貴族白酒品牌”的五糧液，市盈率更是只有12倍左右，不能不説依然是相對很便宜的。換言之，市場顯然已經不把這些曾經被熱捧的股票，繼續視為未來的消費龍頭。另一方面，諸如樂視網等新媒體、網遊類等新興消費領域股票，卻被定價奇高，基本都在七八十倍市盈率，很多甚至超過一百倍。這種巨大差距的定價，顯然是合理的，但是可以持續嗎？

　　我認為，經過央行降息降準、實質性地釋放流動性，股市的人氣逐漸回升，具備了“任性”定價的基礎，牛市的航船可以駛入改革的深水區。而且，隨著各級地方政府的投資和消費逐漸被抑制，也釋放出足夠的經濟空間讓創新型經濟生長。“緊財政、松貨幣”是股市最佳的上漲背景，上證股指再破6000點高位不是夢。

　　但是，創新型經濟的深水區波動大、風險高，不比以往由發改委調控的宏觀經濟平穩有序，股票市場也是如此。遺憾的是，中國還沒有建設好多層次的資本市場，還沒有足夠數量的風險投資、産業投資，中小企業的成長環境並沒有為系統性培育明星企業做好準備。

　　因此，儘快推進多層次資本市場建設，通過註冊制的廣泛實施，加大對民營資本體系的容忍度，是A股牛市駛入改革深水區最好的保險措施。

　　不同於絕大多數市場人士，我並不認為註冊制的實施，會削弱A股成長型股票的溢價幅度。相反，只有形成源源不斷的成長型股票標的供給，給那些天使投資和風險投資人以順暢的退出渠道，才能真正把A股市場帶進改革紅利牛市。靠銀行地産把指數帶入6000點只是“虛胖”，靠新經濟、新消費溢價賺錢才是未來資本市場的硬道理。