□本報記者 葛春暉

　　週四，眾機構翹首企盼的央行逆回購依舊被束之高閣。儘管遲遲未見公開市場大規模“放水”，但貨幣市場流動性仍呈現總體寬鬆狀態。分析人士指出，一方面，年底前市場流動性面臨多重壓力，需要央行給予適當扶助，通縮風險加大也提升了貨幣政策寬鬆的必要性和空間；但另一方面，近期市場關於金融泡沫的討論引發關注，短期內貨幣當局在放鬆尺度以及貨幣政策工具的選擇上可能面臨糾結。但考慮到央行定向調控手段充足，年內資金面保持穩定不成問題。

　　逆回購被雪藏 資金面較寬鬆

　　週四，央行連續第五次全面暫停公開市場例行操作。據WIND統計，本週公開市場上有50億元正回購到期，因此本週實現小幅凈投放50億元。

　　市場曾經對本週央行重啟逆回購抱有厚望。原因在於：一是，央行公開市場操作連續暫停之後，貨幣市場缺乏明確的價格指導；二是，從本週四開始到2016年上半年，如無其他操作，公開市場再無任何資金到期，逆回購成為通過公開市場投放流動性的首選；三是，進入12月中旬，銀行體系面臨的壓力增多，需要央行給予適當扶助；四是，本週披露的11月份CPI同比增幅創五年新低且大幅低於市場預期，機構認為伴隨通縮風險增大，貨幣政策放鬆的必要性和空間均顯著提升。

　　然而，週四眾機構翹首企盼的央行逆回購依舊被束之高閣。對此，有市場人士表示，央行逆回購期限一般比較短，主要用於平抑短期資金面波動，而週四貨幣市場短期流動性充裕，因此央行暫時缺乏重啟逆回購的動力。

　　從貨幣市場表現看，週四銀行間質押式回購市場上，隔夜資金供過於求，午後大量資金減點融出，回購加權平均利率全天下行近2BP至2.66%，顯示短期資金面十分寬鬆。一位商業銀行交易員稱，“有一家基金竟融出了10億隔夜！”

　　對於週四資金面的寬鬆表現，有市場人士認為，可能與央行日前通過大行定向注水傳聞有關，另外，也不排除部分投資者在前期股市暴漲獲利後重新買入貨幣債券基金。不過，市場人士同時指出，從下周開始資金面擾動因素增多、趨緊壓力加大，屆時仍需央行及時出手扶助。昨日銀行間市場7天及以上資金利率仍顯著上行，也反映出機構對於下半月的流動性預期較為謹慎。

　　政策兩難 央行或謹慎出手

　　展望年內剩餘時間，銀行體系所面臨流動性壓力確實不小。首先，證監會最新核準包括國信證券在內的12家公司IPO批文，有機構預計屆時僅國信證券1隻新股就將凍結資金過萬億，預計資金面從下周開始將再次進入“打新”模式；其次，中證登質押新規大幅提高信用債質押門檻，對前期採取“加杠桿、吃息差”策略機構流動性的影響將持續至明年初；第三，央行9月份向大行投放的5000億元MLF資金即將到期，商業銀行年末規模考核也會帶來不小的季節性收緊壓力。多重因素擾動下，央行出手護航、平抑短期資金面波動的概率較大。

　　從更長遠角度來看，在目前穩增長、降融資成本、防通縮的任務依然嚴峻的情況下，貨幣政策仍有進一步寬鬆的可能性和必要性。週三通脹數據公佈後，多家機構指出，低通脹環境為貨幣政策寬鬆拓展了空間，未來降息、降準概率增加。

　　不過，雖然多項短中長期因素共同指向貨幣政策繼續趨松，但一些對貨幣政策放鬆形成制約的因素也正在浮出水面。申銀萬國證券指出，上月20日降息以來，國債收益率反而超過了降息前的水準，同時，人民幣加速貶值、股市大幅上漲，金融杠桿提高，在此情況下，央行貨幣政策可能陷入兩難。

　　申銀萬國證券指出，若普惠型的貨幣寬鬆不能帶來經濟改善的預期，就更容易催生金融泡沫，因此雖然貨幣寬鬆方向仍然確定，但貨幣調控短期可能重回定向的軌道，央行可能通過MLF、SLF到期加大續作等方式來投放流動性，而暫時回避使用降準等信號意義較強的政策工具。

　　實際上，隨著市場上關於金融泡沫的討論增多，管理層對金融杠桿的監管繼續進行，近期有不少機構開始認為，短期內貨幣當局在放鬆尺度以及貨幣政策工具的選擇上可能面臨糾結。而市場人士指出，考慮到SLO等定向流動性調控手段充足，年內資金面保持穩定不成問題，而如果沒有全面降準等更大力度寬鬆措施出爐，資金利率仍可能面臨一定幅度的上行壓力。