□招商期貨 楊霄

　　11月初以來鄭糖持續反彈，5月合約在4600-4650元/噸附近形成一定支撐。展望後市，原糖上方供應壓力減弱，而國內壓榨放緩使得國內結轉庫存繼續消化，鄭糖仍有反彈動能，關注5月合約在4950元/噸附近的壓力。

　　供應壓力減弱

　　原糖價格獲支撐

　　巴西中南部食糖産量同比下降。Unica稱，到10月末，巴西中南部地區已經有48家糖廠關閉，是去年同期的三倍多，這導致壓榨量下降。10月最後兩周，糖廠壓榨了3440萬噸甘蔗，較去年同期下降12%。巴西中南部10月下半月糖産量為205萬噸，同比下降近17%。同時，因糖價較低使得糖廠將更多的甘蔗用於生産乙醇，2014/2015榨季開榨以來巴西中南部糖産量約2950萬噸，較上一榨季下降0.7%。

　　印度甘蔗壓榨或推遲至11月底和12月初。印度518家糖廠當中，只有馬邦的15家糖廠以及卡納塔克邦的13家糖廠開始榨糖。2014/2015榨季印度部分糖廠已榨糖7.5萬噸。而受定價糾紛影響，該國最大産區北方邦還尚未有糖廠投産。

　　需求難給期價帶來提振。SA Commodities的數據顯示，11月11日巴西港口待運糖數量從10月底的95萬噸下降至81萬噸（包括停靠港口和等待裝運的數量）。

　　資金態度頗顯猶豫。從10月下旬到11月10日，原糖期貨總持倉有小幅增加的跡象。從CFTC基金持倉來看，商業及非商業均有增倉，但商業多頭增倉明顯，而非商業空頭增加明顯。截至11月4日，基金在ICE原糖的非商業凈多持倉比例下降到0.78%。

　　巴西集中壓榨以及雷亞爾貶值導致原糖持續走弱，進入11月份以後巴西供應放緩，且10月下半月中南部食糖産量低於去年同期水準，而印度甘蔗壓榨延遲，供應壓力減弱為原糖價格帶來喘息機會，短期或有反彈。但新增供應後期仍會逐漸顯現，且需求不能帶來有效配合，資金態度仍顯猶豫，反彈空間料受到限制。關注17美分附近的壓力。

　　壓榨延遲

　　鄭糖強勢反彈

　　目前廣西僅有2家糖廠開榨，廣西中糧屯河北海華勁糖業有限公司及廣西華盛集團廖平糖業有限公司分別於11月1日及12日順利開榨，已開榨糖廠産能約10000噸/日，和去年同期相比減少63300噸/日。廣西其餘的糖廠預計11月中下旬開榨。壓榨的推遲使得主産區糖廠有更多的時間積極消化結轉庫存，且市場傳聞10月份廣西銷糖60萬噸，工業庫存僅剩50萬噸。傳聞有待證實，但糖廠市場積極走貨的意願是存在的，現貨市場氛圍有所好轉。這也是支撐近期糖價反彈的主要因素。但是另一方面，國內食品飲料行業産量增速沒有明顯增長，進入四季度以後食糖下游消費沒有亮點，工業庫存主要轉化為貿易商的商業庫存。

　　截至11月11日，根據進口價格估算指數估計的進口巴西糖利潤為349元/噸左右，進口泰國糖利潤為515元/噸左右。10月初國內現貨價格大幅上漲之後，國內配額內進口糖維持著一定利潤。10月13日，商務部、海關總署聯合發佈公告，公告決定將進口關稅配額外食糖納入自動進口許可管理，自2014年11月1日起執行。目前來看食糖配額外進口自動許可證申請及審批流程正常，並沒有出臺相關文件限制進口。預計10月份國內進口食糖50萬噸左右。若進口利潤持續好轉，進口量的增加仍將增加國內食糖供應。

　　廣西主産區預計11月底集中開榨，在此之前，糖廠仍有時間消化結轉庫存，現貨價格或仍有小幅上調的空間。但庫存的轉移不代表終端的消化，商業庫存的積累仍是糖價上漲的隱患。且進口利潤的提高也會對國內糖價帶來一定壓力。因此，儘管開榨前鄭糖仍可能繼續釋放做多動能，但新榨季的供應壓力仍將阻擋其反彈步伐，並限制其反彈空間。鄭糖5月上方壓力在4950元/噸附近。