名家連線

　　美元利差和匯差優勢會吸引國際資本從全球流向美國。在其他經濟體增長減速的情況下，能源、礦石、金屬等大宗商品價格上漲乏力，再加上強勢美元施壓，大宗商品的熊市或許剛剛開始。

　　溫彬

　　中國民生銀行首席研究員

　　□本報記者 任曉

　　中國民生銀行首席研究員溫彬日前接受中國證券報專訪時表示，全球主要經濟體央行對QE政策的“有進有退”不會影響全球流動性緊縮，美聯儲退出QE對中國影響中性，大宗商品熊市可能才剛剛開始。

　　溫彬表示，發達國家經濟增長不平衡導致貨幣政策週期出現分化。隨著美國經濟進入實質性增長階段，美聯儲最終於10月29日宣佈結束QE，而日本央行則在兩天后意外決定對其質化與量化寬鬆（QQE）政策加碼。日本央行的行為引起日元貶值、日經指數大漲，但對全球金融市場走勢影響不大。反而是美元指數不斷走強，使黃金、原油及大宗商品價格進一步下跌。

　　市場普遍預期美聯儲和英國央行將於明年中期啟動加息，日本央行和歐洲央行仍會繼續採取QE政策。溫彬認為，流動性狀況除了受央行基礎貨幣投放的因素影響外，更主要地取決於銀行信貸變化。在美國次貸危機爆發前幾年，全球流動性氾濫並不是因為央行採取了QE政策，主要是因為銀行信貸膨脹。據統計，2002年全球信貸實際增長4%，2007年快速上升到16%。而在次貸危機爆發後的最初幾年，一些國家央行採取QE政策，使資産負債表急劇擴張，如美聯儲資産負債表佔GDP的比重從危機前的5%提高到目前的26%，日本央行則從20%推高到60%，但由於商業銀行普遍惜貸和私營部門去杠桿，央行投放的大量基礎貨幣並未形成現實的流動性。

　　隨著美國銀行業的整固和私營部門啟動加杠桿，美國商業銀行信貸從危機初期的負增長提高到2012年至2013年的3%，今年進一步提高到5%，銀行信貸擴張不僅支援了實體經濟發展，也推高了股價和房價，財富效應恢復令美國居民消費信心增強，推動美國經濟持續復蘇。日本自“安倍經濟學”推出以來，銀行信貸也開始由負轉正，目前平均增長2.5%，日元貶值促使日元套息交易重出江湖，引起新的流動性衝擊。

　　精彩對話

　　中國證券報：發達國家央行貨幣政策“一緊一松”對全球金融市場有哪些影響？會造成新興市場國家危機嗎？

　　溫彬：如果美國經濟強勁增長態勢不變，美聯儲內部鷹派主張的影響會增強，提前加息的概率上升，美元指數進一步走強，美元資産更受投資者青睞。美元利差和匯差優勢會吸引國際資本從全球流向美國。在其他經濟體增長減速的情況下，能源、礦石、金屬等大宗商品價格上漲乏力，再加上強勢美元施壓，大宗商品的熊市或許剛剛開始。

　　去年5月，美聯儲前主席伯南克暗示將逐步退出QE，引起市場軒然大波，特別是新興市場經濟體遭受巨大衝擊，貨幣貶值、股債暴跌。不過，當美聯儲正式宣佈退出QE之際，新興市場國家金融市場反而波瀾不驚，但這並不意味著新興市場國家可以高枕無憂。在美聯儲實施QE政策時期，新興市場國家大量舉借美元債務，債務佔GDP的比重持續攀升，同時部分國家貿易赤字嚴重，如巴西、印度、南非、印尼和土耳其等新興市場國家就被國外學者冠以“脆弱五國”，並且匈牙利、智利和波蘭等國也加入這一行列。對這些國家來説，其宏觀政策陷入兩難境地。為阻止資本外逃引起的貨幣貶值，需要提高利率應對，而這又會導致經濟增長停滯和失業增加。因此，適應美聯儲QE退出“新常態”，加快結構性改革可防止金融危機爆發。

　　中國證券報：我國貨幣政策如何應對？

　　溫彬：美聯儲退出QE政策對中國的影響總體而言呈中性。

　　從國際收支平衡表角度看，我國經常項目順差和資本項目逆差將成為“新常態”，外匯佔款負增長或成為趨勢。建議央行儘快從當前的定向降準調整為全面降準。

　　（下轉06版）

　　上接01版

　　不過，我們要高度關注美國經濟形勢變化以及加息時點，密切監控跨境資金流動，採取前瞻和靈活的貨幣政策加以應對。

　　美國經濟增長強勁有利於我國擴大對美國出口，但對美貿易順差擴大又會增加人民幣對美元的升值壓力。今年二三季度，我國累計實現貿易順差2145.15億美元，比去年同期增長近70%，其中60%來自對美國的貿易順差，從而導致人民幣對美元匯率在一季度快速貶值後重返升值態勢。9月末，人民幣實際有效匯率較5月的年內低點已升值5%，其中人民幣對歐元和日元分別升值10%左右，歐盟作為中國最大的貿易夥伴，人民幣對歐元大幅升值勢必造成後續貿易增長乏力。

　　短期內，經常項目順差使人民幣存在升值壓力；中長期看，我國經濟下行壓力令利率存在下降空間，美元與人民幣之間利差收窄將降低人民幣資産吸引力，從而又使人民幣承受貶值壓力。從國際收支平衡表角度看，我國經常項目順差和資本項目逆差將成為“新常態”，外匯佔款負增長或成為趨勢，建議央行儘快從當前的定向降準調整為全面降準，保持每季度降準1次的節奏。同時，保持存貸款利率水準基本穩定，為匯率穩定創造條件，提高人民幣雙向波動彈性。