□民族證券 陳偉

　　近日，央行、銀監會出臺的房地産信貸政策如期兌現。該政策對於房地産信貸涉及的多方利益主體，包括地方政府、居民、房企、銀行都給予支援，力度之大超出市場預期。我們認為，政策落實將能更有效地激發過去受到抑制的房地産消費需求，本輪房地産市場復蘇週期也有望加快啟動，但是限于目前的經濟與市場環境，也不應對於房地産市場復蘇有著過高的期望。

　　有助房地産復蘇

　　這次央行為房地産信貸鬆綁是適應了當前經濟形勢的需要，而從此次具體出臺的政策內容來看，將對促進房地産市場復蘇有著明顯的作用。

　　第一，在支援居民家庭住房貸款需求方面，央行指出：“對擁有1套住房並已結清相應購房貸款的家庭，為改善居住條件再次申請貸款購買普通商品住房，銀行業金融機構執行首套房貸款政策”，並強調“在限購解除地區，對擁有2套及以上住房並已結清相應購房貸款的家庭，又申請貸款購買住房，銀行業金融機構應根據借款人償付能力、信用狀況等因素審慎把握並具體確定首付款比例和貸款利率水準”。考慮到多套房居民的信用水準更高，還貸能力更強，他們再次申請房貸也更容易得到大多數銀行較為優惠的貸款條件，這無疑表明央行已將過去“認房又認貸”的政策調整為更為寬鬆的“認貸不認房”政策，即只要居民結清之前的購房貸款，就有條件享受首套房貸款優惠。而由於首套房與二套房所適用的貸款要求有較大差別，這次首套房認定範圍的擴大將會刺激更多改善型住房需求釋放。

　　此外，央行還解除了過去針對外地人買房的限貸令，指出“銀行業金融機構可根據當地城鎮化發展規劃，向符合政策條件的非本地居民發放住房貸款”。這一政策的鬆綁無疑有利於刺激區域中心城市的購房需求，加快當地外來人口市民化的進程。

　　第二，除了刺激房地産信貸需求外，央行還對於如何改善房地産信貸給予了高度關注。如針對當前約束銀行擴大房貸額度的問題，政策提出將專門用於增加首套普通自住房和改善型普通自住房貸款投放；針對當前房貸收益率較低，難吸引銀行興趣，央行提出將鼓勵銀行業金融機構通過發行住房抵押貸款支援證券（MBS），這將有利於提高銀行房貸資産及資金週轉率，從而增強銀行擴大按揭貸款的動力；政策還允許銀行發行期限較長的專項金融債券等以為房貸籌集資金，這將有利於緩解銀行存款期限過短與房貸資産期限過長的期限錯配風險，銀行按揭貸款的資金成本有望降低。

　　新一輪溫和復蘇週期將開啟

　　在央行全方位房地産信貸政策扶持下，可以預計今年四季度房地産市場復蘇的進程有望加快。但這也引起部分人士的擔憂，因為這次房地産信貸放鬆政策力度僅次於2008年，房地産市場受此刺激，會不會較快出現反彈，明年再現類似2009-2010年期間的過熱狀況？我們認為，考慮到以下因素，上述情形出現的可能性較小。

　　第一，政策刺激力度有限。如央行對於限購城市二套或多套房居民的貸款需求以及未結清房貸居民的房貸需求都維持現有的嚴控政策，這意味著房地産投機需求仍然難以大規模興起，對樓市需求的刺激力度有限。

　　第二，與2009-2010年不同的是，央行不僅重視刺激購房貸款需求，還重視通過多種手段擴大房地産開發貸款，這無疑有利於擴大未來房地産市場供給，避免供需失衡導致的市場過熱情形。

　　央行一方面鬆綁商業銀行為保障性住房開發貸款，允許銀行對公共租賃住房和棚戶區改造的貸款期限可延長至不超過25年，另一方面也強調要更充分發揮開發性金融的作用，指出“對地方政府統籌規劃棚戶區改造安置房、公共租賃住房和普通商品房建設的安排，納入開發性金融支援範圍，提高資金使用效率”。由於部分普通商品房的建設也可以納入開發性金融的範圍，這無疑給開發性金融更大的政策使用空間，由國開行主導的中國版“住房銀行”有望更大程度上推進地方住房建設，促進房地産供給大量形成。

　　央行還對擴大開發商融資給予了特別關注。央行在《通知》中指出，銀行業金融機構在防範風險的前提下，合理配置信貸資源，支援資質良好、誠信經營的房地産企業開發建設普通商品住房，積極支援有市場前景的在建、續建項目的合理融資需求。央行還強調要擴大開發商的直接融資渠道。因此，符合條件的房地産企業將有望在銀行間債券市場發行債務融資工具，過去進展緩慢的房地産投資信託基金（REITs）試點在政策呵護下也有望加快推出，這些政策都有望為優質的開發商“輸血”，增強它們擴大房産開發的動力。

　　第三，當前有利於房地産投機的基本面因素相對於過去已明顯弱化。目前不僅具有剛性需求的20-35歲年輕人購房人口數量面臨下降，我國25-50歲購房適齡人口的規模也將於2015年達到頂峰後下降。受2009年以來政策刺激，房地産經歷了大發展，目前除了少部分中心城市的供需壓力較大外，大部分二、三線城市的房地産供給壓力都普遍偏大。70個大中城市中，大部分城市過去4年當地住宅用地成交建築面積和住宅銷售面積之比都明顯高於100%。隨著我國經濟進入新常態階段，管理層更為重視經濟結構調整，對於貨幣信貸刺激經濟有著更高警惕，未來貨幣信貸難以重現過去的高增長，對於樓市投機性需求的刺激力度也將減少。

　　第四，雖然央行鼓勵銀行擴大房地産信貸投入，但這些政策短期效果不可高估。當前處於利率市場化較快推進期，利率中樞上行是大趨勢，銀行負債成本提高也使得銀行難以再像2009年那樣青睞較低收益率的房貸資産。無論是MBS，還是專項金融債券，受制于市場環境限制，發行收益率水準都不能過低，這也決定了銀行難以將房貸利率大規模打7折，否則銀行證券化後的房貸資産無法吸引投資者購買。

　　因此，這次房地産信貸政策的鬆綁不會成為引發房地産市場進入較大規模投機潮的催化劑，四季度後房地産更有可能進入類似2011-2012年那樣的溫和復蘇期。而由於中央將更為謹慎地運用貨幣信貸，這也很可能使得本輪房地産市場復蘇過程中，房地産銷售面積增速的好轉程度以及房價漲幅弱于上一輪週期。因此，這一輪房地産市場好轉對於經濟的帶動作用也就不應有過高期待。