□渤海銀行 蔡年華

　　當前社會融資成本高企，經濟基本面“三期疊加”，市場對降息的呼聲更為強烈。主要依據是降息能直接降低企業的融資成本，提高企業的融資意願，進而促進經濟增長。但結合當前經濟結構和利率市場化進程來看，降息並非降低社會融資成本的最優選項。

　　首先，必須看到，降息主要作用的是信貸領域，在目前我國社會融資結構中，新增本外幣貸款佔比僅略超過50%，並呈現逐年下降的趨勢。而信託貸款、委託貸款和債券融資逐年上升，尤其是近年來非標業務和債券市場不斷壯大，這部分融資利率一方面受市場供求關係的影響，另一方面主要參考的是銀行間債券市場利率，與信貸利率相關性較弱。如果啟動降息，對以信貸為主要融資渠道的企業而言將有一定的影響，而對其他佔比近半的融資方式的成本影響有限，因此降息對降低社會融資成本的影響深度有限。

　　其次，信貸方面，由於商業銀行面臨存貸比約束和信貸規模控制的雙重制約，繼續增加信貸投放的能力有限；另外，在目前經濟環境下，企業不良新增較快，信用風險擔憂加劇，銀行主動增加信貸的意願不強。企業的融資意願雖然會因降息有所提高，但依然面臨兩大約束，一是信貸可得性約束，即中小企業面臨的信貸歧視無法消除，即使降息，也無法實際降低其融資成本；二是受制經濟轉型環境，傳統優勢企業受産能過剩影響，再投資意願較弱，其新增融資的意願不強。基於這一判斷，無論是從融資方還是資金提供方的角度考慮，由於受到多重約束，降息的實際效果或打折扣。

　　再者，隨著利率市場化的推進，一方面，網際網路金融和各種“寶寶類”産品收益衝擊銀行傳統的負債穩定性，原先儲蓄存款逐步向理財産品轉化，銀行的負債成本受法定存款利率的影響越來越小。另一方面，目前貸款利率已經實現市場化，大中型企業信貸獲取能力較高，且能以優惠利率獲取資金，部分企業獲取資金後並不投向實業，而投資高收益理財産品。這兩方面因素疊加，導致降息對降低金融機構的資産負債成本效果有限，進而無法有效地傳遞至實體經濟。

　　而央行在經濟存在下行風險的情況下，遲遲不全面降息可能是考慮到我國經濟結構轉型的需要。目前，我國經濟中存在著財務軟約束和利率不敏感部門，這兩部門長期佔用大量的信貸資源，如果無法從制度上約束這兩部門的融資行為，降息將直接使這兩部門受益，而對降低其他經濟體的融資成本作用有限，這與改革、轉型的方向不符。

　　最後，從國內外利差角度看，目前中美利差較去年同期已出現明顯下降，且美國已步入升息的預期通道，考慮到目前外匯佔款增速已明顯下降，降息對熱錢的流出將産生一定的影響，這將對國內流動性狀況産生不利影響，也不利於營造降低社會融資成本的有利外部環境。

　　基於以上的分析，全面降息並非目前降低社會融資成本的最有效做法，而只有通過加快財務軟約束部門市場化改革，加快完成利率市場化，形成有序的利率傳導機制才是重中之重。