中國作為全球新興經濟體，産業結構處於不斷升級轉型中，股票市場是反映國民經濟的晴雨錶，同時也是金融資源配置的重要平臺，其結構也隨之不斷變化。因此，市場結構和增長點的不斷調整及輪換成為A股作為新興市場的一個重要特徵。在過去五年中，以資訊技術、生物醫藥、國防軍工為代表的新興産業上市公司集群流通市值快速增長，而鋼鐵等傳統行業則發展緩慢。主動管理股票型基金作為股票市場重要的專業機構參與者，為適應國家經濟轉型、産業結構調整的大趨勢，將資産更多的配置於中小板、創業板上市的新興産業公司。對比股票市場流通市值結構和基金重倉股配置結構，可以看出自2009年4季度到2014年4季度，主動管理股票型基金對於中小板和創業板股票的配置比例明顯高於市場流通市值結構，超配幅度在2014年中期達到階段性高點。

　　股票型基金資産配置（2009年-2014年）

　　數據來源：Wind 上海證券基金評價研究中心

　　然而，股票市場參與者長時間偏重於新興産業等成長股的配置策略，也使以金融行業等為代表的藍籌板塊價值被低估，估值洼地促使其必然在某些階段需要出現修復性調整，較為典型的便是2014年末以藍籌股為主導的主機板股指大幅上揚行情。不少主動管理股票型基金在此過程中，開始將原有偏重於新興産業成長股的持倉策略調整為重倉大盤藍籌股。

　　據統計，2014年下半年，七成以上基金降低了中小板和創業板股票在重倉股中的佔比，而增配于滬深主機板股票。特別是一些以“中小盤”命名的主動管理股票型基金，也大幅調整投資風格，將多年以中小盤成長股為投資標的的配置策略，轉變為大幅增配大盤藍籌股。這樣調整的效果如何呢？

　　觀測2015年以來A股指數走勢，創業板指數漲幅達50%以上，而同期上證綜指僅為11.83%。從今年以來近一個季度的業績表現粗略統計來看，那些激進調整一貫投資思路的管理人，由於以下兩個原因，表現並不如意。

　　首先，市場時機選擇的滯後性。A股作為新興市場的特徵便在於市場風格的切換頻度高、時間短，且不可測性較強，多數投資風格轉換的基金難以捕捉到擇時帶來的超額收益，錯誤的擇時反而影響基金業績的穩定性。從歷史行情來看，基金選擇切換為藍籌股的最佳時機相對來説應為去年的三季度，然而當期僅有15%的基金增持主機板股票，多數風格切換的時間點發生於四季度，而隨後便面臨2015年初創業板指數再度領漲，造成基金連續踏空市場機會。

　　其次，選股能力的不適應性。在過去近三年的以中小板、創業板股票為主的成長股行情中，不少基金經理已經對中小市值個股的操作風格較為熟悉，短期內切換至藍籌股需要時間去磨合，重新構建和熟識股票池等。因此，即使基金在合適的時機將重倉股由創業板、中小板股票向主機板股票進行了轉移，但由於選股思路及策略的不適應性，仍然有可能導致組合收益率落後於市場表現。其中，較為典型的是一批原本長期集中投資于新興産業等成長性股票的基金，在以往成長股行情中業績較為優異，但將重倉股大幅切換為藍籌股後，持股風格的過度轉型造成其收益落後。

　　從基金投資者角度來説，必須警惕主動管理型基金持股風格變動所帶來的投資陷阱，選擇長期風格較為穩定的基金産品進行資産配置。從基金管理人角度來説，過度切換投資風格並不一定能迎合市場熱點，反而容易對投資者形成誤導，最終將影響産品的透明度和行業公信力。

　　□上海證券 李艷 高琛