作者
桂浩明(申萬
宏源證券研究所市場研究總監、中新經緯特約專家)
在衝上6000億元市值的歷史高位後,貴州茅臺連日收跌,於是關於其估值泡沫過高的聲音再起。貴州茅臺是當下滬深股市中股價最高的股票,就在6月底的時候,它摸高到了每股485元,這與去年年底時的收盤價334.15元相比,上漲超過45%,而兩年前鬧“股災”時,它的股價最低曾經下探到166.2元。股價高、漲幅大,這是一段時間來貴州茅臺給人們留下的最深刻印象之一。圍繞貴州茅臺,市場上也有很大爭議。
爭議之一是來自於其市盈率等財務指標。以迄今為止的最高價485元計,其靜態市盈率為36.44倍,靜態市凈率為7.71倍。這兩個指標在上證50指數樣本股中是不低的,在市值大於5000億元的大盤股中,更是屬於偏高。再看分紅情況,貴州茅臺這次計劃每股分配現金紅利6.787元,還是按485元的股價計算,股息率為1.399%。對於貴州茅臺來説,這次的派息率已經達到了50.99%這樣一個很高的水準,但由於股價高,客觀上這樣的股息率還趕不上1年期的銀行儲蓄利率,與當前資金市場上的無風險收益率相比,差距則更大。也就是説,如果純粹從拿股息的角度而言,現在買貴州茅臺不如買固收類理財産品。
一些市場人士於是據此認為,貴州茅臺的股價太高了。的確,如果是強調價值投資的話,30多倍的市盈率,7倍多的市凈率,看上去是沒有太大的優勢。在中國資本市場上,一個較為普遍的現象是:市值比較小的股票,一般多少都能夠獲得某種“小盤溢價”,其市盈率、市凈率相對都比較高。如深市的中小板、創業板,其平均市盈率、市凈率,就要比貴州茅臺高出很多。然而,那些市值龐大的股票,通常來説則存在“大盤折價”的問題,估值會低一些。譬如滬市上市的幾個國有資産控股的大型銀行股,平均市盈率才6倍左右,市凈率甚至還不到1倍,股息率則接近5%。如果以此為標準的話,説貴州茅臺的估值有點高,應該是站得住腳的。畢竟,在股價處於最高峰時,它的市值接近6100億元。一方面是大市值股票,另一方面估值又不便宜,這就難免引發爭議了。有人就認為,如此大的市值,還要維持這樣高的市盈率,顯然不是以一般意義上的“價值投資”可以解釋的,充其量是在“價值投資”旗號下的抱團取暖,是特定市場條件下的較為另類的投機行為。
當然,也有人不能同意這種觀點。因為之所以市場上會出現“小盤溢價”與“大盤折價”的現象,在很大程度上是與人們認為小盤股成長性相對比較好有關,而這種成長性,除了一般意義上的內涵式增長以外,更包括以資産重組、收購兼併而實現的外延式增長。而對於大盤股來説,由於基數大,要實行高增長就比較困難了。如前面提到的幾個大型國有資産控股的銀行股,這幾年基本上是處於低速增長階段,年度利潤的提升只有2%還不到,同時壞賬率則不斷抬高。在這種情況下,市場一般很難給它以較高的估值。但是,貴州茅臺顯然不屬於這種情況,因為多年來它一直處於高增長階段,一方面是得益於産能的逐漸放大,另一方面則因為産品供不應求,因此存在相應的提價空間,並且具有優勢巨大的銷售地位,可以大幅度降低財務成本。資料顯示,從2014年到2016年,貴州茅臺的營業收入從315億元增加到了388億元。今年一季度的情況則更為理想:每股收益同比增加了28%,遠遠超過同行業水準,在滬深股市3000多家上市公司中也是居前的。
既然這樣大的營收規模,還能夠實現較快的增長,那麼其估值高一點不也是很合理的嗎?的確,從貴州茅臺公佈的相關數據來看,這家公司雖然銷售規模很大、實現利潤很高,但同時還是處於穩定增長的階段。但問題隨之而來,這種增長具有長期的持續性嗎?在這個問題上,市場分歧就更大了。看好者認為茅臺酒是“國酒”,永遠不會倒,其品牌價值更是難以估量,因此即便股價上漲到600元,也不算高。反對者則認為,白酒終究是有限消費,並且受制于自然條件,其産量增長空間並不大。另外,貴州茅臺正在淡化其“快消品”的色彩,越來越像是一種奢侈品。從這個角度出發,無論從消費習慣還是消費心理來説,它都是走到了成長的後期。隨著成長性的逐漸弱化,其高估值就難以維續了。
如此看來,有關貴州茅臺估值的爭議,聚焦點是在對其成長性的判斷上。然而,這其實又只是一個較為表面的問題,因為貴州茅臺畢竟是國內第一白酒品牌,從正常發展的角度來説,它業績的穩定性不會有太大的問題。另外,每年保持一定幅度的增長,至少還能夠持續若干年。所以,即便以後告別了高增長,那麼也還是會有相應的自然增長。因此,從操作角度而言,買貴州茅臺也就相當於買“現金奶牛”,買一塊質地優良的資産。哪怕現在估值高一點,但是在“資産荒”的大背景下,它還是能夠得到一些投資者的青睞。貴州茅臺股價的上漲,表明部分投資者對它的追捧,也是市場資金不斷集聚的結果。可是這是否是真正意義上的資金優化配置呢?傳統産業的生命力再強,總不如新興産業所表現出來的勃勃生機。換言之,資金不斷追逐一個傳統産業的奢侈品,卻回避新興産業中有關國計民生的創新型産品,這似乎並不是資本市場的理想格局。股市中如果被認為最好的股票是一種烈性酒,這個股市的價值取向恐怕多少是會有點問題的。這反映出人們對於貴州茅臺認識上存在的一個很深的分歧:它是否應該成為市場追捧的熱點,是實現資金優化配置的對象。如果是,那麼估值高一點自然是無可厚非,而如果不是,那麼其現在的股價就不能説便宜了。在這裡,對貴州茅臺的估值,客觀上成為不同投資思路的一個分水嶺,其中所展現的認識分歧,本質上是投資理念上的巨大差異所導致的。
自2015年“股災”以來,投資者面對市場上所存在的諸多不確定性,在操作上風格上逐漸變得謹慎,對於各方面都比較確定的、自身價值相對比較清晰的上市公司,往往會有更多的關注。而貴州茅臺作為一個業績優異、特色鮮明的企業,此時自然很容易成為穩健型資金的投資目標。特別是今年以來在“資金荒”與“資産荒”同時存在的背景下,投資者不得不抱團取暖,這種具有明確投資價值的品種,也就為更多的投資者所接受,於是持有這種觀念的資金,把貴州茅臺的股價,推升到一個前所未有的高度。其實,無論是看好貴州茅臺的,或者不看好貴州茅臺的,站在各自的立場上都是有其道理的,而市場也就是在各種投資理念的不斷碰撞下發展的。對於理性的投資者來説,不妨對於這些不同的觀點,多做一些思考,因為只有這樣才能夠看清楚適合自己的投資方向。而作為一個績優公司,貴州茅臺在市場的不斷爭議中,是能夠最後找尋到最適合的、為大多數投資者所接受的估值水準。(中新經緯APP)
【專家簡介】桂浩明,註冊證券分析師,現任申萬宏源證券研究所市場研究總監,首席市場分析師。主要負責資本市場政策、股市大盤走勢及個股研究的策劃與管理,同時重點研究經濟趨勢與股市走向及特點,擅長于中長期行情分析。
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(責任編輯:羅伯特)