■ 管窺天下

　　在全球經濟萎靡不振之下，以往的寬鬆不再奏效，一條道走到黑的央行在量化寬鬆之後，不得不放出負利率大招，就是期待銀行能夠繼續寬鬆，增加對於企業以及家庭的信貸。

　　3月15日，日本央行公佈貨幣政策會議決議，決定維持現有負利率及QE(量化寬鬆)政策不變，貨幣儲備基金免於實施負利率。此前的1月29日，日本央行 以5-4投票比例意外通過實施負利率政策，日本央行1月貨幣政策會議的表態為：“若有必要，將進一步降低負利率”。繼日本央行負利率之後，在負利率的道路上，歐洲央行走得更遠。近日歐洲央行再次宣佈繼續寬鬆，負利率水準進一步下調到-0.4%。

　　全球的印鈔者們都在貨幣寬鬆的道路上前進，而“負利率”的創新實驗，未來前景如何還很難預測。

　　為什麼印鈔者們熱愛負利率？主要是在全球經濟萎靡不振之下，以往的寬鬆不再奏效，一條道走到黑的央行在量化寬鬆之後，不得不放出負利率大招，就是期待銀行能夠繼續寬鬆，增加對於企業以及家庭的信貸。問題在於，貨幣政策在經濟向上時候可以收緊，但是在經濟下行時候的放鬆往往效果有限。借凱恩斯的話來説，在這種情況下，低利率就如同“推繩子”一樣無能為力。事實上，目前負利率直接損害的是銀行利潤，在歐洲央行公佈消息之前，不少銀行家已經表示不滿，負利率直接影響銀行利潤，而且他們中一部分憤憤表示，這可能導致將成本轉嫁給客戶。

　　任何魔法都有成本，就看是否值得。負利率的問題有兩點，一方面目前沒有很積極的證據證明其效果，另一方面則將經濟代入一篇空前的荒野之地，以往定價規律也面臨改寫。歸根到底，央行希望銀行的風險偏好能夠提升，以擴張對實體經濟的信貸支援，而負利率要求銀行為其存放在央行的資金支付利息，這一舉措依靠何種效應能夠推動銀行提升其風險偏好，經濟學並沒有給出成熟説明。實際上，以匯率市場表現而言，歐洲央行的負利率政策，市場並不是完全沒有預期，但是外匯市場當天還是出現了大起大落。

　　某種程度上，負利率政策就像一個黑洞，無法準備探測出政策的傳達鏈條和過程，至少目前央行家們並不能説得非常清晰。近期國際清算銀行(BIS)出具一份報告，警告了負利率政策的冒險，它認為，負利率一方面影響貨幣市場成本，另一方面並沒有如央行預期那樣影響家庭和企業借貸成本。

　　問題也在於，如果負利率短期不奏效，印鈔者們是判斷為是劑量不夠而根本無效呢？目前市場有種説法就是負利率類似毒品，只要開始吸上一口就難以止步，雖然歐洲央行行長馬利奧·德拉吉在近期表示不會在利率負值區域推進更深，但是日本央行行長也曾經食言，這個承諾目前看來並不可靠。

　　也正因此，負利率的正面效果不清楚，而潛在危害則事前難以測度，至少對於金融市場而言，一段時間的混亂以及無所適從將難以避免。在愛麗絲漫遊仙境中，仙境的法則是必須不停止奔跑才能留在原地，目前看來在央行們的各類創新之下，金融市場和各大機構也只能尾隨其步伐，狂奔不止，才能維持不掉隊。

　　□徐瑾（青年經濟學者、財經專欄作家）