美聯儲1月底按兵不動之後，市場對其貨幣政策取向和美國經濟的討論基本集中在兩個問題上。一是面對1月份劇烈的市場動蕩，美聯儲是否應該逆轉加息腳步重回零利率，有的機構甚至還提出了更為激進的解決方案——再來一輪量化寬鬆或者直接動用負利率。二是美國經濟是否真的在逐漸復蘇？1月份劇烈的市場動蕩是否是新一輪衰退的先兆？

　　市場在這兩個問題上的巨大分歧，令美元指數在2月份出現了快速回調。而相對應，此前承受強勁貶值壓力的人民幣則在2月份得到了充分的喘息機會。但是向前看，人民幣會不會再次承受類似去年底到今年初的貶值壓力呢？很顯然，這將在很大程度上取決於市場對前述兩個問題的態度。

　　目前來看，以上兩個問題的答案都在逐漸明晰。在貨幣政策取向上，美聯儲副主席Stanley Fischer昨日明確表示，負利率不在美聯儲目前的政策考慮範圍內。儘管他沒有明確3月是否加息，但講話中對就業市場的樂觀態度是顯而易見的，而這正是美聯儲去年啟動加息週期的主要依據之一。

　　在經濟基本面問題的判斷上，雖然金融機構的觀點並不一致，但一直受到各方重視的美國國家經濟研究局（NBER）的態度卻非常鮮明。NBER現任局長Martin Feldstein日前撰文稱，美國經濟當前的復蘇狀況相當理想，市場不應該對1月份金融市場的動蕩過於敏感。

　　Feldstein的主要觀點是，金融市場當前出現的動蕩並非由經濟基本面引發，而是貨幣政策轉嚮導致資産泡沫逐步調整的結果。在他看來，當前美國經濟不僅失業率指標在逐漸好轉，家庭實際可支配收入的改善也被外界顯著低估。新興市場增速放緩的實際影響可能相當有限，因為貿易對美國經濟的貢獻度常常被外界誇大。

　　他表示，市場擔心經濟重新陷入衰退的理由之一，是美聯儲加息可能引發短期利率急劇上揚，導致債券收益率曲線逆轉，但到現在為止短期利率暴漲並高過長期利率的局面並沒有出現。如果美聯儲繼續暫緩加息腳步，反而會向市場傳遞貨幣當局不願意看到資産價格下跌的信號，這將加重資産泡沫的累積。因此他認為，美聯儲應該按既定步伐實施加息。

　　考慮到NBER在業界的巨大影響力，以及Feldstein本人曾擔任過白宮經濟顧問委員會主席的背景，他的意見有相當影響力。而有意思的是，筆者注意到他對1月份金融市場波動的看法與中國央行行長周小川此前的判斷基本一致。周小川此前接受媒體專訪時，明確提到2008年以來非常規的貨幣政策令全球市場都累積了不同程度的資産泡沫，而資産泡沫的調整將是人民幣匯率的一個重要外部壓力。

　　如果Feldstein的判斷未來得到驗證，那麼這顯然意味著全球金融市場的博弈還遠未結束。如何見招拆招化解風險，將繼續考驗我們的應對智慧。（羅克關）