■ 觀察家

　　目前房市的杠桿購買力形成大致或將呈現這樣的遞進關係：首付款本金——首付款融資杠桿——首付比例下降後的個人按揭貸款杠桿。

　　新年伊始，上海等一線城市房價出現了脫韁式上漲。一些市場機構預測，一線城市住宅庫存全部降至十個月以下，其中上海只夠賣3.7個月，坊間傳聞上海出現隔夜房價漲價70萬現象。

　　不過，大多數人擔心的是，這波房價行情究竟能走多遠，能否走出2009年的那波讓很多人悔不當初的行情？而回答房市問題，首先需探尋目前房市購買力來源及可持續性。

　　其實，撬動許多城市房價上漲的購買力，類似于2014年下半年至2015年6月的股市，帶有明顯的杠桿特徵。目前看來攪動房市的購買力，大致來源於銀行系統和其他非銀系統兩方面，且都帶有較高杠桿率。從央行最新公佈的金融數據看，1月份銀行系統2.54萬億元的信貸投放，個人住房按揭貸款、保障房開發貸、土地一級開發貸、政府平臺貸，以及企業置換內保外貸或美元債，是新增貸款的主要投向，而在1月新增的3.42萬億的社會融資規模中，剔除2.54萬億的信貸後，8800余億的其他社會融資規模中，也有相當部分成為撬動房市的杠桿。

　　具體梳理，目前房市的杠桿購買力形成大致或將呈現這樣的遞進關係：首付款本金——首付款融資杠桿——首付比例下降後的個人按揭貸款杠桿。起先，借助樓市新政降低購房首付比例、降低契稅和營業稅等的影響，籌劃多時的部分自住需求者踩著政策利好開始集中進場，這一跡象迅速被房産仲介和開發商捕獲，相當部分房産仲介等開始利用房市高度不對稱的資訊優勢，通過建議業主加價和毀約，及借助他人和自身的身份資源、借助網際網路金融等其他融資渠道提供首付貸等，開始營造需求啟動的市場場景，引發部分改善型換房需求等的入場，房價呈現出自我強化的市場預期。

　　顯然，當前許多地方的這波房産行情，相比之前的一大特點就是層層融資杠桿化，即首付貸大量出現，客觀上降低了撬動動輒數百萬商品房的資金規模籌集難度，而降息和減稅等則顯著降低了商品房炒作的交易成本和待售費用，使這一輪房市行情帶有典型的短期交易型特徵。因為從人口結構上看，北上廣深自2010年以來的人口凈流入增速呈邊際遞減態勢，即真正的接盤俠呈邊際遞減態勢，這反映基於短期交易型行為啟動的房市行情，更類似于一種春藥式泡沫滋長。而在當前的經濟形勢下，大量金融資源脫實入虛並不是政府所樂見的，很難獲得政策的持續支援，因此這種杠桿撬動的購買力不具有可持續性。

　　同時，愈發杠桿化的房産行情，將使房市交易成本呈現邊際遞增特徵。首付款融資杠桿的利率相對高於個人按揭貸款的利率，且首付款杠桿融資的期限較短，這增加了交易型房市行情的交易成本。而首付款比例下降與按揭貸款規模的提高，同樣增加了房市的交易成本。此外，隨著房價在短期交易型行為推動下的上漲，首付款融資和個人按揭貸款的規模也將隨房價呈上漲態勢，使房市的交易成本呈現邊際遞增狀態。這使得當前短期交易型需求行情持續的時間越長，交易成本和交易過程中的價值耗損就越高，進而帶有典型的美國次貸特徵。

　　需要指出的是，房價脫離全要素生産率變化狀態而持續走高，將損耗一國和一地經濟的潛在增長速度和敞口風險。正常情況下，房價的走勢是全要素生産率走勢的表徵，偏離全要素生産率走勢軌跡的房價上漲，對經濟和社會是一種泡沫式負擔。而倚重不動産投資等支撐經濟增長，是一種負和博弈的春藥，是存量財富的再分配，並不真正産生經濟增加值，藥效除卻之後必將是腎虛。

　　因此，當前政府應保持一種清醒的理性，央行應思考在資産荒、經濟減速和市場尚未有效出清等背景下，相對寬鬆貨幣政策所存在的失控烈度，及如何紓緩資金空轉風險。

　　□鄧鋼（財經評論人）