1月28日，東方時尚發佈公告稱，根據《發行公告》公佈的回撥機制，由於網上初步有效申購倍數為4085.37倍，高於150倍，發行人和主承銷商決定啟動回撥機制，將本次發行股份的60%由網下回撥至網上。回撥後，網下最終發行數量為500萬股，佔本次發行總量的10%；網上最終發行數量為4500萬股，佔本次發行總量的90%。回撥機制啟動後，網上發行最終中簽率為0.07343278%，創今年新股新模式下發行中簽率新高。

　　我們研究跟蹤發現，此次東方時尚中簽率是前期高翔股份、蘇州設計、海順新材中簽率的3倍，表明新股中簽率有走高跡象，但如果我們與香港市場新股發行極高中簽率相比，仍然體現的是一個相對極低的中簽率。此類現象的出現與制度、註冊制預期、投資人趨於成熟、相關企業估值風險與機會等諸多因素應存在正相關。

　　研究新股發現制度變化來看，2016年1月13日，中國證券業協會修訂了《首次公開發行股票承銷業務規範》（下稱《業務規範》）、《首次公開發行股票配售細則》和《首次公開發行股票網下投資者管理細則》，以規範首次公開發行股票承銷業務活動和網下投資者參與首發股票詢價、網下申購業務活動。

　　《業務規範》修訂的主要內容為，主承銷商和發行人可以採用向網下投資者詢價的方式確定股票發行價格，也可以採用自主協商直接定價等其他合法可行的方式確定發行價格。首次公開發行股票數量在2000萬股（含）以下且無老股轉讓計劃的應當通過直接定價的方式確定發行價格，採用直接定價方式的全部向網上投資者發行，不進行網下詢價和配售。

　　同時，網下投資者報價後，主承銷商和發行人應當剔除擬申購中報價最高的部分，剔除部分不得低於所有網下投資者擬申購總量的10%，然後根據剩餘報價及擬申購數量協商確定發行價格；當最高申報價格與確定的發行價格相同時，對該價格的申報可不再剔除，剔除比例可低於10%，剔除部分不得參與網下申購。並且，《業務規範》中更側重資訊披露的要求，首發企業在發行結果公告中需披露獲配機構投資者名稱、個人投資者基本資訊以及每個獲配投資者的報價、申購數量和獲配數量等，並明確説明自主配售的結果是否符合事先公佈的配售原則；對於提供有效報價但未參與申購，或實際申購數量明顯少於報價時擬申購量的投資者應當列表公示並著重説明；繳款後的發行結果公告中披露網上、網下投資者獲配未繳款金額以及主承銷商的包銷比例，列表公示獲得配售但未足額繳款的網下投資者；實施老股轉讓的，應當披露最終確定的新發行股票及老股轉讓的具體數量、公開發售股份的股東名稱及數量等資訊；發行後還應當披露保薦費用、承銷費用、其他仲介費用等發行費用資訊，其中，新股部分承銷費率不能高於老股部分承銷費率。

　　歷史上，中國新股市場停停擺擺已有10次之多，此次新股制度雖然沒有過大的變化，但市場環境正在向市場化、法制化方向轉化，從未來股票發行預期來看，上海戰略新興板及未來註冊制發行模式的推進，都可能將新股的申購風險體現出來，如果我們放眼全球資本市場，新股上市破發或下跌風險是常見的，因為新股並不能完全代表一個新興行業替代原有業內競爭力強的已上市公司，也不能説明其股東回報如何？因此歷史演變來看，新股未來市場將發生重要變化的軌跡已體現出來。

　　總之，由於新股發行制度所體現的變化及未來市場化規則的演變預期，實際上新股如果採取過高發行價，也將面臨一定的投資風險，即未來市場將可能隨著股票市場的成熟與理性，“新股不敗”將被打破，目前所體現的新股中簽率走高，一方面印證了未來新股發行市場的微妙變化，另一方面也體現出投資人對新股公司在整體深滬股票市場競爭性對比分析的重視。

　　因為未來股票市場註冊制預期的大背景下，公司競爭優勢與技術實力、發展前景、股東回報、行業估值與市場運營等諸多方面將體現，即一家業績平平的公司與目前滬深股票市場同行業對比，如果定價過高或估值風險突出，其市場投資者的選擇性將理性對待，其則面臨中簽率走高，而參與者減少的趨勢。此次東方時尚中簽率的走高或是一個重要信號。

　　（作者係九鼎德盛金融證券分析師）