（原標題：分析師評11月外貿數據：進口降幅縮窄不代表需求回升）

　　海關總署今日發佈的數據顯示，中國11月出口同比下降6.8%，連續5個月下滑，差于預期的下降5%；進口同比下降8.7%，大幅好于預期的兩位數跌幅，連續13個月下滑，為有外貿數據記錄以來首次出現；11月貿易順差541億美元，自上月616億美元的記錄高位回落。

　　此外，海關總署表示，中國11月外貿出口先導指數為32，較10月回落0.8，表明明年年初我國出口壓力仍然較大。

　　分析師們普遍認為中國進出口數據短期內明顯回暖可能性較小，即便進口降幅縮窄但可能受季節性因素和基期效影響，真實需求未必改善，後續需要貨幣和財政繼續發力以刺激經濟。

　　以下為分析師評論：

　　——澳新銀行大中華區首席經濟師 劉利剛：明年價格效應或消失，進口增長將改善

　　進口疲弱意味著國內需求持續不振。但是，由於去年第四季度開始，大宗商品價格開始大幅下跌，價格效應對於進口增長的影響開始消失。展望未來，隨著價格效應消失，2016年中國的進口增長將開始改善。

　　11月份中國的外匯儲備下降872.2億美元至3.44萬億美元，這意味著中國持續面臨資本流出的壓力。但是，11月份歐元和日元分別大幅貶值約4%和2%，這是導致外匯儲備下降的部分原因。此外，過去三個月中國的貿易順差平均為580億美元，這一較大的貿易順差將緩解資本外流的壓力，並緩解人民幣貶值的壓力。

　　由於中國持續推進資本賬戶開放，人民幣匯率的波動性未來將增大，這與“三元悖論”的理論是一致的，即在穩定匯率、獨立貨幣政策和資本賬戶開放這三個目標之中，一個經濟體只能同時達到其中兩個目標，不可能三個目標都同時實現。在人民幣被納入SDR之後，央行將繼續承諾開放資本賬戶，由於中國將保持貨幣政策的獨立性，“三元悖論”預示著中國必須實施浮動的匯率政策。我們預料，未來匯率波動性將上升。

　　——上海證券首席宏觀分析師 胡月曉：高順差不改國際收支凈流出，降準可期

　　進出口狀況如宏觀經濟一樣，延續"底部徘徊"態勢。出口在海外經濟企穩但復蘇有限情況下，表現平穩，下降幅度有所收窄;進口則在價格基數效應下，有更大幅度的收窄。預計未來也將維持增速低迷但高順差的格局，這是中國經濟的國際競爭格局所決定的。高順差如果下來反而有問題了。

　　商品高順差改變不了中國國際收支凈流出的狀況，要維持中性貨幣環境，“沖銷”性質的降準仍然是未來可期待的政策。

　　——九州證券全球首席經濟學家鄧海清：外部環境改善趨勢顯著，出口回升可期

　　今年以來中國出口同比臺階式下降，與中國實際有效匯率偏高、低端製造業轉移等有關。反觀歐洲、日本則受益於其巨幅匯率貶值，出口顯著好轉。

　　從歷史經驗來看，除匯率因素外，中國出口增速滯後於美歐日經濟增長。2015年以來，美國經濟增速較為穩定，而歐洲、日本經濟回升趨勢顯著，中國出口回升是大勢所趨。

　　——申萬宏觀分析師李慧勇 邱滌凡：進口縮窄主要因去年基數較低，不宜過度樂觀

　　①出口增速跌幅微升，外部需求仍然疲軟。從海外主要經濟體PMI來看，歐、日、香港仍在底部徘徊，美國甚至跌破分界線，創下6年新低。外部環境整體仍然低迷，成熟經濟體的復蘇基礎並不牢固。出口先導指數進一步回落，年底出口料將維持低增速。

　　②進口增速改善超預期，內需和商品價格維持低迷。11月中採PMI新訂單和進口分項指數集體下滑，顯示國內需求依然低迷，而且11月大宗商品價格繼續下行。在此背景下，11月進口跌幅超預期收窄主要是因為去年基數較低，而並非出現實質性改善，不宜過度樂觀。

　　③衰退性貿易順差回落，對於GDP和人民幣匯率的支撐效果有所減弱。後期在貨幣政策和財政政策繼續加碼，適度擴大總需求的同時，加強供給側結構性改革是重點。我們認為，供給側改革一是針對舊經濟，淘汰過剩産能、房地産去庫存和國企改革，二是針對新經濟，促進供給帶動需求，包括基礎技術創新、優化投融資環境和培育企業家。未來新經濟的三個方向值得關注：第一個是服務業，第二個是智慧化和大數據，第三個是資産管理。

　　——華寶信託分析師 聶文：聖誕效應促進口回升，出口難現明顯改善

　　進口好于預期，這與12月海外聖誕假日效應，部分企業增加庫存有關，國內投資沒有太大改善，且大宗商品價格10-11月大幅下跌。

　　未來進出口壓力仍大，人民幣有效匯率持續走高，對其他國家出口影響較大。

　　後續幾年出口難出現明顯轉變，中國貿易佔全球比重已在12-13%的高位，繼續擴張比較難，國際經濟也正處在調整期、低速增長期，再加上中國勞動力成本也已偏高。

　　中國經濟增長以往靠城鎮化和對外出口，今年兩方面因素都快速下滑，外貿低迷也波及投資消費。未來政策力度大不大，還得看中央經濟工作會議對明年GDP目標的設定。若設在6.5%左右，將側重供給側改革，若設在7%左右，更偏重需求側，投資扶持。貨幣政策未來以下調存準為主，利率已處於歷史低位。

　　——交通銀行金融研究中心高級研究員 劉學智：外需疲弱，內需不足雙雙施壓貿易數據

　　進出口延續負增長，反映出當前外貿壓力還是比較大的。出口負增長主要原因是外需比較疲弱，PMI出口訂單指數雖然回升但整體還是比較低的，而且全球其他國家出口基本也是負增長。

　　進口雖然降幅收窄，但依然是負值，表明進口需求比較弱，是國內需求不足和國際大宗商品價格下跌交織而成的結果。

　　人民幣有貶值的壓力，尤其是目前美聯儲加息預期進一步加強，而國內貨幣持續寬鬆。但中長期來看，不存在大幅度貶值的可能性，匯率主要還是反映經濟運作的狀況。雖然目前經濟的確面臨下行壓力，但畢竟還是中高速增長，長期前景依然看好。

　　預計四季度經濟增速在6.9-7%之間，整體比較平穩。

　　——中國國際經濟交流中心研究員 張永軍：進口降幅縮窄不代表真實需求上升

　　從數據看11月進口下降5.6%，前幾個月百分之十幾的降幅明顯收窄，主要與包括原油在內的國際大宗商品價格去年同期在低位，基數價格變化不大導致降幅收縮，主要受價格因素影響，並不意味著真實需求有顯著變化。

　　而前11個月出口下降2.2%；進口下降14.4%；貿易順差擴大63%，雖然順差擴大從數字核算上看對GDP有正面影響，但因整體貿易規模縮小，內外需雙雙下降，全年進出口增幅下降已成定局，經濟疲弱的態勢並沒有改變。海關總署今日發佈的數據顯示，中國11月出口同比下降6.8%，連續5個月下滑，差于預期的下降5%；進口同比下降8.7%，大幅好于預期的兩位數跌幅，連續13個月下滑，為有外貿數據記錄以來首次出現；11月貿易順差541億美元，自上月616億美元的記錄高位回落。

　　此外，海關總署表示，中國11月外貿出口先導指數為32，較10月回落0.8，表明明年年初我國出口壓力仍然較大。

　　分析師們普遍認為中國進出口數據短期內明顯回暖可能性較小，即便進口降幅縮窄但可能受季節性因素和基期效影響，真實需求未必改善，後續需要貨幣和財政繼續發力以刺激經濟。

　　以下為分析師評論：

　　——澳新銀行大中華區首席經濟師 劉利剛：明年價格效應或消失，進口增長將改善

　　進口疲弱意味著國內需求持續不振。但是，由於去年第四季度開始，大宗商品價格開始大幅下跌，價格效應對於進口增長的影響開始消失。展望未來，隨著價格效應消失，2016年中國的進口增長將開始改善。

　　11月份中國的外匯儲備下降872.2億美元至3.44萬億美元，這意味著中國持續面臨資本流出的壓力。但是，11月份歐元和日元分別大幅貶值約4%和2%，這是導致外匯儲備下降的部分原因。此外，過去三個月中國的貿易順差平均為580億美元，這一較大的貿易順差將緩解資本外流的壓力，並緩解人民幣貶值的壓力。

　　由於中國持續推進資本賬戶開放，人民幣匯率的波動性未來將增大，這與“三元悖論”的理論是一致的，即在穩定匯率、獨立貨幣政策和資本賬戶開放這三個目標之中，一個經濟體只能同時達到其中兩個目標，不可能三個目標都同時實現。在人民幣被納入SDR之後，央行將繼續承諾開放資本賬戶，由於中國將保持貨幣政策的獨立性，“三元悖論”預示著中國必須實施浮動的匯率政策。我們預料，未來匯率波動性將上升。

　　——上海證券首席宏觀分析師 胡月曉：高順差不改國際收支凈流出，降準可期

　　進出口狀況如宏觀經濟一樣，延續"底部徘徊"態勢。出口在海外經濟企穩但復蘇有限情況下，表現平穩，下降幅度有所收窄;進口則在價格基數效應下，有更大幅度的收窄。預計未來也將維持增速低迷但高順差的格局，這是中國經濟的國際競爭格局所決定的。高順差如果下來反而有問題了。

　　商品高順差改變不了中國國際收支凈流出的狀況，要維持中性貨幣環境，“沖銷”性質的降準仍然是未來可期待的政策。

　　——九州證券全球首席經濟學家鄧海清：外部環境改善趨勢顯著，出口回升可期

　　今年以來中國出口同比臺階式下降，與中國實際有效匯率偏高、低端製造業轉移等有關。反觀歐洲、日本則受益於其巨幅匯率貶值，出口顯著好轉。

　　從歷史經驗來看，除匯率因素外，中國出口增速滯後於美歐日經濟增長。2015年以來，美國經濟增速較為穩定，而歐洲、日本經濟回升趨勢顯著，中國出口回升是大勢所趨。

　　——申萬宏觀分析師李慧勇 邱滌凡：進口縮窄主要因去年基數較低，不宜過度樂觀

　　①出口增速跌幅微升，外部需求仍然疲軟。從海外主要經濟體PMI來看，歐、日、香港仍在底部徘徊，美國甚至跌破分界線，創下6年新低。外部環境整體仍然低迷，成熟經濟體的復蘇基礎並不牢固。出口先導指數進一步回落，年底出口料將維持低增速。

　　②進口增速改善超預期，內需和商品價格維持低迷。11月中採PMI新訂單和進口分項指數集體下滑，顯示國內需求依然低迷，而且11月大宗商品價格繼續下行。在此背景下，11月進口跌幅超預期收窄主要是因為去年基數較低，而並非出現實質性改善，不宜過度樂觀。

　　③衰退性貿易順差回落，對於GDP和人民幣匯率的支撐效果有所減弱。後期在貨幣政策和財政政策繼續加碼，適度擴大總需求的同時，加強供給側結構性改革是重點。我們認為，供給側改革一是針對舊經濟，淘汰過剩産能、房地産去庫存和國企改革，二是針對新經濟，促進供給帶動需求，包括基礎技術創新、優化投融資環境和培育企業家。未來新經濟的三個方向值得關注：第一個是服務業，第二個是智慧化和大數據，第三個是資産管理。

　　——華寶信託分析師 聶文：聖誕效應促進口回升，出口難現明顯改善

　　進口好于預期，這與12月海外聖誕假日效應，部分企業增加庫存有關，國內投資沒有太大改善，且大宗商品價格10-11月大幅下跌。

　　未來進出口壓力仍大，人民幣有效匯率持續走高，對其他國家出口影響較大。

　　後續幾年出口難出現明顯轉變，中國貿易佔全球比重已在12-13%的高位，繼續擴張比較難，國際經濟也正處在調整期、低速增長期，再加上中國勞動力成本也已偏高。

　　中國經濟增長以往靠城鎮化和對外出口，今年兩方面因素都快速下滑，外貿低迷也波及投資消費。未來政策力度大不大，還得看中央經濟工作會議對明年GDP目標的設定。若設在6.5%左右，將側重供給側改革，若設在7%左右，更偏重需求側，投資扶持。貨幣政策未來以下調存準為主，利率已處於歷史低位。

　　——交通銀行金融研究中心高級研究員 劉學智：外需疲弱，內需不足雙雙施壓貿易數據

　　進出口延續負增長，反映出當前外貿壓力還是比較大的。出口負增長主要原因是外需比較疲弱，PMI出口訂單指數雖然回升但整體還是比較低的，而且全球其他國家出口基本也是負增長。

　　進口雖然降幅收窄，但依然是負值，表明進口需求比較弱，是國內需求不足和國際大宗商品價格下跌交織而成的結果。

　　人民幣有貶值的壓力，尤其是目前美聯儲加息預期進一步加強，而國內貨幣持續寬鬆。但中長期來看，不存在大幅度貶值的可能性，匯率主要還是反映經濟運作的狀況。雖然目前經濟的確面臨下行壓力，但畢竟還是中高速增長，長期前景依然看好。

　　預計四季度經濟增速在6.9-7%之間，整體比較平穩。

　　——中國國際經濟交流中心研究員 張永軍：進口降幅縮窄不代表真實需求上升

　　從數據看11月進口下降5.6%，前幾個月百分之十幾的降幅明顯收窄，主要與包括原油在內的國際大宗商品價格去年同期在低位，基數價格變化不大導致降幅收縮，主要受價格因素影響，並不意味著真實需求有顯著變化。

　　而前11個月出口下降2.2%；進口下降14.4%；貿易順差擴大63%，雖然順差擴大從數字核算上看對GDP有正面影響，但因整體貿易規模縮小，內外需雙雙下降，全年進出口增幅下降已成定局，經濟疲弱的態勢並沒有改變。