本報記者孫魯威

　　大連商品交易所在為實體經濟服務的過程中，努力探索破解期貨合約的標準化與農業小微企業個性化矛盾的有效途徑。大宗農業商品的産業鏈上、中、下游的各類企業規模和實力存在巨大差異，對期貨市場的利用能力和效果不一，為中小微企業提供交易便利，成為交易制度設計的出發點。2013年12月，大商所創新性地在豆粕品種試點集團內廠庫“倉單串換”制度，並於2014年7月將企業集團由兩家擴容至9家。一年來，這一立足於集團經營的“倉單串換”制度，極大地便利了産業鏈中下游的中小微企業參與期貨交割，推動了期貨和現貨市場的無縫對接，得到市場的廣泛認可。

　　立足提升飼料企業參與交易的能力

　　在期貨市場上，買方和賣方是市場結構中既互相依賴又互相鉗制的兩大主體，雙方力量均衡是市場有效穩定運轉的重要保證。但傳統的大宗商品，因其産業鏈條長、涉及産業多，買賣雙方的市場地位和資源掌控能力往往不在一個層級上。體現在具體期貨交易上，上游企業和賣方集約化程度較高，實力相對強大，而下游企業與買方分散，相對弱小，加之資金、人才的相對缺乏，市場參與和利用均存在一定的劣勢。

　　以豆粕為例，豆粕期貨自上市以來，成為大商所交易最為活躍的品種之一，全球最為活躍的農産品期貨品種之一。2014年，豆粕期貨成交2.05億手（單邊），佔大商所總成交量的26.6%。豆粕産業鏈涉及大豆壓榨、油脂、飼料加工、養殖等眾多産業。賣方即大豆壓榨企業，主要集中在東部沿海地區，多數由中糧、益海、九三等10家集團擁有。日壓榨能力1000噸以上的大豆壓榨工廠佔整個行業80%以上的壓榨量。而買方，即飼料和養殖企業，實力普遍較弱，我國1萬多家飼料企業以中小微企業為主，風險管理意識和水準與上游有較大距離。

　　企業實力差異直接體現在豆粕期貨交易上。大豆壓榨集團所屬的企業90%以上參與豆粕期貨交易，而飼料和養殖企業參與程度相對較低。據統計，2014年參與豆粕期貨交易的法人客戶數4400多家，其中，作為賣方的大豆壓榨企業約佔法人客戶持倉的80%，而下游飼料企業在法人客戶持倉中只佔5%，市場力量極不平衡。基於産業現實格局及豆粕品種的存儲要求和使用特點，2004年，大商所在原有倉庫交割的基礎上，在該品種上首創了廠庫交割制度，使豆粕期現市場空前融合，豆粕期貨由此成為國內最為成熟的品種之一。至今，豆粕在東部沿海共有19家交割廠庫、3家交割倉庫，形成了符合産業特點的交割庫佈局。

　　但對於飼料等買方企業而言，一方面他們希望交易所在國內能廣設倉庫，便於交割。另一方面，交割庫分佈太廣，企業在參與交割時極易接到異地倉單，這意味著企業需要遠距離提貨，或者以賣倉單或異地賣現貨的方式進行處理，可能增加企業的計劃外成本。上海某飼料企業年加工能力60多萬噸，曾是豆粕期貨的積極參與者，但在2010-2011年經歷的4次交割中，交割地點分別在河北霸州、山東龍口、江蘇南通、廣州東莞，4次交割貫穿了豆粕交割的4大區域，大大超出了企業承受預期。

　　依託集團經營的倉單串換試點

　　怎樣解決異地接貨問題？大商所逐

　　漸理出“倉單串換”的創新思路。豆粕的高度集團化生産和高度市場化格局使其成為這一思路的首個試點品種。

　　益海、中糧、中儲糧、嘉吉等大集團在東部沿海均建有壓榨廠。益海在黑龍江、遼寧、山東、江蘇、廣東、福建等13省建有16家壓榨企業；中糧在遼寧、河北、山東、江蘇、廣東等10省建有16家壓榨企業。同時，這些大型壓榨集團具有完備的産品生産、銷售體系，可以實現豆粕生産在集團內的統籌規劃、統籌安排。這種集團化經營格局為交易所破解交割地的局限性，實現多地間倉單靈活提貨提供了條件。

　　2013年底，大商所聯合大型企業，在豆粕品種上開始試點集團內廠庫倉單串換。企業集團作為提供倉單串換的賣方主體，飼料企業等中小微買方客戶交割後，可在倉單註冊廠庫所屬的該企業集團其他工廠提貨，或者將手中倉單換為該集團其他交割庫倉單。買方在衡量異地交割成本和倉單串換成本後，可以選擇最優交割模式，減少交割成本。

　　豆粕1401合約是倉單串換試點後的首個合約，該合約共交割豆粕15580噸，其中倉單串換量3900噸，共有來自湖南和安徽等地的4家飼料企業參與串換。當時上述企業接到了廣東陽江嘉吉的廠庫倉單，最後串換到江蘇南通嘉吉。以最接近交割地點廣東陽江的湖南某飼料企業為例，該客戶的串換成本為每噸41.4元（包括每噸11.4元的地域價格差和每噸30元的生産調整費），節省物流成本為180元/噸，降低了140元/噸的接貨成本。

　　自2013年12月推出串換試點以來，參與串換的市場主體達30家，其中賣方8家，買方22家。買方中參與串換的飼料企業20家，飼料企業串換量12730噸，佔串換總量的86%。儘管總量不高，但倉單串換這一制度直接帶動了整體實力偏弱的買方客戶參與交易和交割的積極性。自2013年9月起，飼料企業交割量開始大幅增長，由2012年的0噸增加為2013年的2.04萬噸，2014年達10.5萬噸。同時，飼料企業在交割買方客戶中的比重也大幅增加，1401、1403、1405合約中買方飼料企業交割量所佔比重達到64%、71%和100%。

　　倉單串換在發揮大型企業集團的倉儲、物流優勢，拓展全新業務的同時，也使更多小微企業參與至市場風險管理中來，利於對接企業避險經營、特別是基差訂價等模式的推行，防範市場整體經營風險和企業信用風險，同時密切了大企業與小微企業的業務聯繫，有助於形成穩定的客戶關係。此外，倉單串換業務的推行也為增設交割廠庫打開了空間。2014年大商所先後增設了8家交割廠庫，擴大了對飼料企業的地區覆蓋。

　　2014年11月，在豆粕期貨成功試點的基礎上，大商所將豆粕倉單串換推廣到了豆油和棕櫚油兩個品種。

　　通過平衡交易推動期現融合發展

　　倉單串換不僅解決了中小微企業的交易參與難的問題，對於提升油脂油料市場的定價透明度和合理性，實現期現融合發展同樣意義重大。

　　倉單串換制度推出後，豆粕期貨和現貨價格得到有效收斂，豆粕期貨在近月合約活躍度明顯增加。倉單串換制度推出前，由於買方對異地交割及價格收斂存有顧慮，在臨近交割月時，大量持倉平倉，遠月合約流動性低。制度推出後，相應的持倉大幅增長，如2012-2014年作為豆粕主力合約的9月合約在進入交割前月首個交易日持倉量分別為8萬手、18萬手、33萬手（單邊），逐期增幅明顯。同時，倉單串換業務推出後，期現價格差大幅縮窄，豆粕主力合約基差比過去6年同期平均基差縮小了16-192元/噸，遠期銷售基差也大幅降低，從2013年9月以前的250元/噸左右下降到2014年9月份的100元/噸以下。而從2015年9月份的基差銷售合同看，平均基差在100元/噸以下已成為常態且基本穩定，這表明豆粕期貨市場的價格發現功能得到提升。

　　更重要的是，倉單串換催生了大型企業集團和中小微企業均普遍認可的區域價差基準。因豆粕的銷售半徑通常不超過200公里，區域間的供需差異等因素使得豆粕現貨市場價格差異比較顯著。為了增強豆粕區域價差的透明度，大商所在其官方網站上每月發佈區域價差，基礎數據分別來自於第三方市場機構和廠庫的對外報價，並以五日均值計算區域價差。試點以來，這些區域價差不僅成為倉單串換雙方的定價依據，也為市場提供了重要的定價參考，有助於建立全國性的油脂油料品種現貨價格體系，從而增強期貨市場對現貨價格的引導作用，構建成以期貨價格為核心、串換平臺地區性價差與品質價差為補充的完整價格基準體系，為油脂油料産業發展提供完整的價格信號。

　　倉單串換是大商所期貨交割服務的又一創新。未來，倉單串換還有更大的發展空間，如利用集團優勢、地區龍頭企業優勢，擴充串換廠庫數量規模，將貿易商納入串換供給主體，實現由集團內向集團間、集團外延伸；將串換商品品質由期貨交割標準品擴大到不同類型的産品，實現品質的串換。交易所已經開始研究將倉單串換由集團內廠庫向集團間廠庫推行，進一步提升倉單串換的效率。