4月的股票市場延續了此前的強勢格局，在清明節後跳空高走，並在4月8日盤中一舉突破4000點大關，成交量繼續放大。市場一致認為政策的刺激促成了股指上行，而新增資金的大量入市推升了股指的高度，錢多任性的市場無視IPO的擴容，在牛市的征途上越走越遠。市場的上漲邏輯在哪？從資金面的角度來探討，或可窺見一二。

　　新增資金入場迅猛。新增資金入場與股票市場上漲具有同步性，行情啟動，賺錢效應顯現，吸引場外資金入市，另一方面新增資金入場，推動行情進一步走強，兩者具有互相強化作用。我們從數據上分析，本次行情的啟動是由於新增資金的入市開始促發的，從去年6月開始，新增資金逐漸進場，市場也在7月份開始上漲，到8月份，融資加杠桿資金開始放量，融資餘額快速上漲，市場進一步走強；而到去年9月份，由於經濟數據超預期下滑，市場經歷了兩個月的整理，但是到了10月底大量資金又開始進場，市場進入加速拉升階段。

　　我們需要思考的是，在宏觀基本面長期走弱的情況下，為什麼資金在去年下半年開始大量涌入A股市場？

　　從2010年開始，工業增加值增速就開始一路下滑，同時PPI價格指數也在2011年開始下滑，且創出連續34個月負增長。從宏觀數據上分析，經濟處於衰退的趨勢之中。上證指數始終在2000點左右震蕩，過去幾年A股市場的表現基本反映了經濟基本面的弱化。同時，實體經濟的需求下降，以及銀行放貸的結構性管制，催生出各類理財産品的發展。銀行理財産品的規模從2010年初的7萬億增至2014年初的56.43萬億；信託理財規模從2010年初的1742億元攀升至2014年初的13.91萬億元，基金子公司産品更呈現爆髮式增長；相比各類理財産品，股票市場的配置價值已然下降明顯。各類理財産品的大爆發，我們認為原因是在2014年之前，貨幣政策總體基調仍然是偏緊的，主要是源於對房地産行業的管控收嚴，地方政府收入下降，導致了以通道業務為主的信託産品開始大量發展，同時利率的高企也刺激以餘額寶為代表各類貨幣型基金的大發展。

　　從大類資産配置的角度來看，股票市場由於其風險收益的不配比，在各類理財産品中處於劣勢，引致A股市場處於弱勢格局。但是從2014年上半年開始，銀監會連續下發107號文、127號文等對影子銀行的快速擴張進行控制，將非標池子的水引向資本市場，完成實體經濟的低成本融資。另一方面，央行開始鬆動對貨幣政策偏緊的口子，從2014年開始在公開市場上頻繁逆回購，且連續四次下調逆回購利率，同時在2014年6月開始連續實施定向降準，意在引導市場利率下滑，並在2014年11月首次開始降息。管理層的一系列政策舉動引致了銀行各類理財産品的收益率出現不同程度的下降。同時，流動性逐漸寬鬆，A股市場的估值修復行情悄然啟動。在A股市場處於2000點時候，估值只有9倍，估值上升的彈性大，在與各類理財産品對比中處於相對安全的狀況。

　　（作者單位：齊魯證券）